山河药辅2023年报&2024年一季报点评：业绩符合预期，全年有望持续稳健增长

维持“增持”评级。公司发布2023年报及2024年一季报，整体符合预期。 考虑到进口替代进一步加速，上调24-25年预测EPS至0.80/0.94元(原0.75/0.90元)，新增26年预测EPS1.05元，参考行业平均，考虑到公司作为药用辅料龙头企业享受一定溢价，给予24年PE 23X，维持目标价18.5元，维持“增持”评级。 多重因素拉动23年业绩快速增长。23年实现营收8.39亿元(+19.1%)，高增长预计主要由于：①23年公司下游客户生产经营逐步恢复带来需求量的回暖；②进口替代持续快速推进，且大客户高端市场业务增速较快；③产品矩阵持续拓展，带来业绩新增量。分板块看：①纤维素类产品收入3.88亿元(+18.0%)；②淀粉类产品收入2.02亿元(+14.1%)；③无机盐类收入0.72亿元(+5.9%)；④其他类收入1.77亿元(+35.8%)；核心产品均实现高速增长。归母净利润1.63亿元(+23.6%)，扣非净利润1.38亿元(+14.9%)，高增长预计主要由于：①收入体量显著增加；②加大原材料成本控制和规模效应下毛利率略同比+1.9pct，预计后续仍有望维持。 24Q1因同期高基数表观增速略有扰动。24Q1收入2.38亿元(-4.1%)，归母净利润0.50亿元(+0.9%)，扣非净利润0.42亿元(-7.6%)，收入和扣非净利润表观增速略有下滑，预计主要由于23Q1积压需求释放导致基数偏高，单季环比有明显提升。截至24Q1，新厂区微晶纤维素、羟丙甲纤维素、交联羧甲纤维素钠、交联聚维酮车间均已正式投入使用，我们预计随着①基数效应逐步减弱；②新增厂区产能释放；③持续加强上游原材料成本控制以及降本增效；④进口替代进一步推进，业绩有望维持稳健增长。 催化剂：进口替代持续推进、新产品持续研发与激活、下游需求持续提升风险提示：核心产品销量不及预期、产品研发进度不及预期风险 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(+/-)% 705 14%129 30%131 46%0.56 0.25 839 19%170 32%162 24%0.69 0.25 939 12%222 30%188 16%0.80 0.25 1,070 14%259 17%220 17%0.94 0.25 1,197 12%288 11%246 12%1.05 0.25 经营利润（EBIT）(+/-)% 净利润（归母）(+/-)% 每股净收益（元）每股股利（元） 利润率和估值指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 经营利润率(%)净资产收益率(%)投入资本回报率(%)EV/EBITDA市盈率 18.3%18.1%15.0%24.18 22.31 2.0% 20.3%18.7%12.2%16.53 18.05 2.0% 23.7%19.0%13.9%10.78 15.52 2.0% 24.2%19.1%14.4%8.91 13.28 2.0% 24.0%18.4%14.3%7.57 11.88 2.0% 股息率(%) 表1:可比公司对比一览