贵州茅台：增长符合预期，各渠道均衡发展

事件：公司公布2024年一季报：1Q24年实现营业总收入464.85亿元，同比增长18.04%； 归属于上市公司股东的净利润240.65亿元，同比增长15.73%。 收入增速符合预期，回款表现亮眼。1Q24公司收入增速符合预期。综合考虑回款来看，1Q24营业收入+△合同负债同增29.92%；从销售收现的角度来看，公司1Q24销售收现同增29.34%，均明显超出收入增速。综合看4Q23和1Q24连续两个季度的累计营业收入+△合同负债同增22.02%，累计销售收现同增22.72%。回款表现非常亮眼。 毛利率稳定，税金及附加占比短期波动。1Q24销售毛利率为92.61%，同比保持稳定； 归母净利率为51.77%，同比下降1.04pct。费用率中，销售费用率同比提升0.53pct至2.45%，预计主要由于22年下半年和去年同期仍受到疫情影响，费用投放基数较小，随着基数回归正常24年整体销售费用率有望呈优化趋势；管理费用率同比降低0.67p Ct 至4.5%，主要受益于规模效应。税金及附加占比同比提升1.62pct至15.49%，预计主要源于季度间波动。 茅台酒系列酒同步增长，增长点较为丰富。1Q24茅台酒营收397.07亿元，同增17.7 5%；系列酒营收59.36亿元，同增18.39%。根据我们对茅台酒产品结构的拆分，预计有望由生肖、精品、100ml小茅等多个大单品放量贡献增长，系列酒次高端价格带大单品在产能释放后也有望进入放量期。1Q24系列酒经销商数量环比提升17家，目前系列酒经销商对比行业同体量公司较少，未来伴随产能释放招商扩量的空间也很大。 直销渠道24年增长或有放缓，各渠道更加均衡。24年公司批发代理/直销渠道分别实现收入263.24/193.19亿元，分别同增25.78%/8.49%，直销渠道收入占比为42%，其中i茅台实现收入53.43亿元，同增8.96%。由于经销渠道拥有更强的蓄水池能力，以及飞天提价对经销渠道收入的提振作用，我们预计24年i茅台和直销渠道的收入占比提升速度将有所放缓，各渠道增长将更加平衡。 盈利预测及投资建议：维持“买入”评级。我们维持盈利预测。预计公司2024-2026年营收分别为1722/1961/2197亿元，同比增长17%/14%/12%；净利润分别为873/993/11 10亿元，同比增长17%/14%/12%；对应EPS分别为69.48/79.08/88.37元，对应2024-2026年PE分别为25/22/19倍，重点推荐。 风险提示：全球疫情持续扩散、高端酒行业竞争加剧、食品品质事故、研报信息更新不及时的风险。 图表1：盈利预测表