业绩短期波动，看好逐步回归正常增长

业绩简评 2024年4月28日，公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告。2023年公司实现收入245.3亿元，同比+15.5%；归母净利润11.7亿元，同比+12.6%；扣非归母净利润11.4亿元，同比 +13.6%。 公司2023年Q4实现收入68.1亿元，同比+5.87%；归母净利润-0.03亿元，扣非归母净利润-0.16亿元。 公司2024年Q1实现收入67.5亿元，同比+13.5%；归母净利润3.98 亿元，同比-19.8%；扣非归母净利润3.96亿元，同比-20.4%。 经营分析 人民币(元)成交金额(百万元) 门店持续拓展，自建+并购+加盟共同发力。2023年，公司门店已 覆盖全国19个省（自治区、直辖市），新开自建门店1382家，加 盟门店2158家，并购门店750家，新进3省（自治区、直辖市）、 31个地级市及省辖县。24年Q1，公司净增门店841家，其中：新 开门店396家，收购门店68家，加盟店445家，关闭门店68家。 截至24年Q1末，公司拥有门店14915家（含加盟店4610家）。 中西成药需求稳定，增长良好。23年，公司中西成药实现收入177.0 亿元，同比+16.6%；中参药材实现收入29.7亿元，同比+15.0%；非药品实现收入32.6亿元，同比+7.9%。24年Q1，公司中西成药实现收入50.3亿元，同比+21.4%；中参药材实现收入7.9亿元， 同比+8.6%；非药品实现收入7.7亿元，同比-14.8%。中西成药属 32.00 30.00 28.00 26.00 24.00 22.00 20.00 成交金额大参林沪深300 1,200 1,000 800 600 400 200 230504 230525 230615 230706 230727 230817 230907 230928 231019 231109 231130 231221 240111 240201 240222 240314 240404 240425 0 公司基本情况（人民币） 于必选消费以及药店的引流品，需求较为稳定，持续保持较快的增长趋势。 盈利预测、估值与评级 公司23年Q4及24年Q1业绩出现短期波动，可能是受上年同期基数较高、新门店数量较多等因素影响。随着高基数消化、新门店逐步实现盈利爬坡，公司业绩有望回归正常增长轨道。基于发展现状,我们下调2024-2025年利润预测,2024-2025年归母净利润原预测值为15.89/19.23亿元,现预计公司2024-2026年归母净利润分别为14.36/17.73/21.88亿元,分别同比增长23%/24%/23%，EPS分别为1.26/1.56/1.92元，现价对应PE分别为17/14/11倍，维持“买入”评级。 风险提示 外延并购不确定性风险；处方外流不达预期风险；互联网冲击风险；收入地区集中风险等 项目202220232024E2025E2026E 营业收入(百万元)21,24824,53129,86936,16643,526 营业收入增长率26.78%15.45%21.76%21.08%20.35% 归母净利润(百万元)1,0361,1661,4361,7732,188 归母净利润增长率30.90%12.63%23.07%23.53%23.37% 摊薄每股收益(元)1.0911.0241.2611.5571.921 每股经营性现金流净额3.962.791.642.973.43 ROE(归属母公司)(摊薄)16.67%17.09%18.53%20.07%21.39% P/E19.4320.7016.8213.6211.04 P/B3.243.543.122.732.36 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 16,759 21,248 24,531 29,869 36,166 43,526 货币资金 2,792 4,493 4,416 4,713 5,722 7,607 增长率 26.8% 15.5% 21.8% 21.1% 20.4% 应收款项 1,052 1,390 1,671 1,809 2,141 2,517 主营业务成本 -10,366 -13,217 -15,724 -19,176 -23,291 -28,118 存货 3,630 3,872 4,181 4,931 5,884 6,992 %销售收入 61.9% 62.2% 64.1% 64.2% 64.4% 64.6% 其他流动资产 393 914 530 721 801 889 毛利 6,394 8,031 8,807 10,693 12,875 15,408 流动资产 7,868 10,670 10,798 12,175 14,549 18,005 %销售收入 38.1% 37.8% 35.9% 35.8% 35.6% 35.4% %总资产 45.4% 51.2% 44.8% 47.6% 52.0% 57.3% 营业税金及附加 -68 -80 -95 -119 -145 -174 长期投资 150 132 156 156 156 156 %销售收入 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 固定资产 1,920 2,457 3,252 3,374 3,463 3,519 销售费用 -4,266 -5,160 -5,623 -6,900 -8,340 -10,011 %总资产 11.1% 11.8% 13.5% 13.2% 12.4% 11.2% %销售收入 25.5% 24.3% 22.9% 23.1% 23.1% 23.0% 无形资产 3,348 3,664 5,553 5,734 5,875 5,998 管理费用 -921 -1,110 -1,185 -1,419 -1,736 -2,067 非流动资产 9,468 10,172 13,325 13,410 13,437 13,424 %销售收入 5.5% 5.2% 4.8% 4.8% 4.8% 4.8% %总资产 54.6% 48.8% 55.2% 52.4% 48.0% 42.7% 研发费用 -45 -74 -81 -90 -108 -131 资产总计 17,336 20,841 24,123 25,585 27,986 31,429 %销售收入 0.3% 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 短期借款 1,071 1,680 1,789 1,828 1,187 1,000 息税前利润（EBIT） 1,094 1,607 1,824 2,166 2,546 3,025 应付款项 5,374 6,732 8,470 8,878 10,534 12,416 %销售收入 6.5% 7.6% 7.4% 7.2% 7.0% 6.9% 其他流动负债 731 1,296 1,194 1,272 1,528 1,826 财务费用 -170 -208 -190 -193 -163 -108 流动负债 7,176 9,708 11,454 11,978 13,250 15,242 %销售收入 1.0% 1.0% 0.8% 0.6% 0.4% 0.2% 长期贷款 0 168 308 258 208 158 资产减值损失 -34 -42 -107 -60 -54 -58 其他长期负债 4,224 4,101 4,429 4,398 4,378 4,357 公允价值变动收益 35 -19 4 0 0 0 负债 11,400 13,977 16,190 16,634 17,835 19,758 投资收益 9 6 7 5 5 5 普通股股东权益 5,479 6,212 6,824 7,747 8,837 10,227 %税前利润 0.9% 0.4% 0.4% 0.3% 0.2% 0.2% 其中：股本 791 949 1,139 1,139 1,139 1,139 营业利润 1,041 1,421 1,632 1,988 2,414 2,934 未分配利润 2,601 3,180 3,684 4,607 5,697 7,087 营业利润率 6.2% 6.7% 6.7% 6.7% 6.7% 6.7% 少数股东权益 457 652 1,109 1,204 1,314 1,444 营业外收支 3 -6 -4 0 0 0 负债股东权益合计 17,336 20,841 24,123 25,585 27,986 31,429 税前利润利润率 1,044 6.2% 1,415 6.7% 1,628 6.6% 1,988 6.7% 2,414 6.7% 2,934 6.7% 比率分析 所得税 -240 -336 -397 -457 -531 -616 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 22.9% 23.7% 24.4% 23.0% 22.0% 21.0% 每股指标 净利润 804 1,079 1,231 1,531 1,883 2,318 每股收益 1.000 1.091 1.024 1.261 1.557 1.921 少数股东损益 13 44 64 95 110 130 每股净资产 6.927 6.545 5.992 6.802 7.759 8.980 归属于母公司的净利润 791 1,036 1,166 1,436 1,773 2,188 每股经营现金净流 1.966 3.958 2.787 1.644 2.974 3.432 净利率 4.7% 4.9% 4.8% 4.8% 4.9% 5.0% 每股股利 0.500 0.600 0.310 0.450 0.600 0.700 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 14.44% 16.67% 17.09% 18.53% 20.07% 21.39% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 4.56% 4.97% 4.84% 5.61% 6.34% 6.96% 净利润 804 1,079 1,231 1,531 1,883 2,318 投入资本收益率 10.21% 12.25% 12.14% 13.48% 15.42% 16.88% 少数股东损益 13 44 64 95 110 130 增长率 非现金支出 1,401 1,574 1,803 698 736 781 主营业务收入增长率 14.92% 26.78% 15.45% 21.76% 21.08% 20.35% 非经营收益 113 198 201 303 272 260 EBIT增长率 -20.26% 46.90% 13.49% 18.72% 17.57% 18.81% 营运资金变动 -763 905 -61 -659 495 550 净利润增长率 -25.51% 30.90% 12.63% 23.07% 23.53% 23.37% 经营活动现金净流 1,555 3,757 3,174 1,873 3,387 3,909 总资产增长率 40.58% 20.22% 15.75% 6.06% 9.39% 12.30% 资本开支 -1,273 -997 -1,782 -738 -710 -720 资产管理能力 投资 284 -300 -504 0 0 0 应收账款周转天数 12.8 15.1 16.6 16.0 15.5 15.0 其他 21 3 -17 5 5 5 存货周转天数 111.1 103.6 93.5 95.0 94.0 93.0 投资活动现金净流 -968 -1,294 -2,303 -733 -705 -715 应付账款周转天数 65.2 66.6 64.0