柴油机量价齐升，经营业绩显著改善

4月26日，公司发布23年年报和24年一季报，23年公司实现收 入451.03亿元，同比+17.82%，归母净利润7.79亿元，同比 +132.18%。(按照公司23年报会计政策变更后数据，22年收入、归母净利润调整为382.80、3.36亿元)。24Q1单季度实现收入 114.02亿元，同比+24.42%，归母净利润0.88亿元，同比+167.82%。 受益造船周期上行，公司船用柴油机需求旺盛，合同负债持续攀升。21年以来，受益经济弱复苏+船舶老龄化+环保政策趋严，船 舶大周期景气上行，船厂在手订单饱满。动力系统是船舶运行核心设备，造船景气上行推动动力系统需求提升。同时，伴随着绿 人民币(元)成交金额(百万元) 色船舶持续渗透，双燃料船替代传统燃料船为大势所趋，利好双 燃料发动机需求释放。根据公司公告，2023年公司新接船用低速柴油机560台，同比增长42.49%，低速柴油机功率912万KW，同比增长15.68%。公司船用低速柴油机国内市场份额提高到78%，国际市场份额提高到39%。从合同负债来看，21-23年公司合同负债由36.14亿元攀升至146.68亿元，24年一季度末进一步增长至 174.96亿元，在手订单充足有望支撑公司收入长期增长。 受益造船价上行+双燃料船渗透率提升，公司船用发动机均价有望持续提升。根据克拉克森，受益造船周期上行，全球新造船价格指数从21开始持续上涨。截至24年3月，全球新造船价格指数 达183.17，同比+10.66%，环比+0.98%。船舶发动机为船舶运行核心设备，下游造船价上行有望推动发动机价格持续提升。此外，MANES预计，随着全球航运业脱碳步伐加快，到2030年全球新订船舶中，双燃料发动机占比将提升至85%左右。根据国际船舶网，双燃料发动机价格比传统柴油发动机高20%以上。双燃料发动机渗透率提升，有望推动公司发动机均价持续提升，利好公司盈利能力提升，2023年公司毛利率达13.28%，较2022年增长0.44pct。 25.00 23.00 21.00 19.00 17.00 15.00 13.00 230427 230727 231027 240127 成交金额中国动力沪深300 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 我们预计2024-2026年公司营业收入为537.62/638.15/755.08亿 元，归母净利润为13.69/20.99/30.07亿元，对应PE为35/23/16X，维持“增持”评级。 原材料价格波动、人民币汇率波动、新订单增速不及预期、碳减排政策执行力度低于预期风险 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 28,209 38,298 45,103 53,762 63,815 75,508 货币资金 13,069 20,726 27,154 30,470 33,465 36,537 增长率 35.8% 17.8% 19.2% 18.7% 18.3% 应收款项 14,884 18,468 20,148 23,623 25,318 28,659 主营业务成本 -24,855 -33,380 -39,111 -46,196 -54,419 -63,870 存货 11,470 15,401 17,855 19,421 22,140 25,639 %销售收入 88.1% 87.2% 86.7% 85.9% 85.3% 84.6% 其他流动资产 3,769 6,163 8,150 6,152 6,584 7,721 毛利 3,354 4,918 5,992 7,566 9,397 11,638 流动资产 43,192 60,759 73,307 79,666 87,508 98,556 %销售收入 11.9% 12.8% 13.3% 14.1% 14.7% 15.4% %总资产 69.7% 70.8% 74.0% 74.7% 75.8% 77.3% 营业税金及附加 -383 -444 -530 -645 -702 -755 长期投资 1,804 2,412 3,227 3,327 3,327 3,327 %销售收入 1.4% 1.2% 1.2% 1.2% 1.1% 1.0% 固定资产 12,387 17,093 17,006 18,260 19,189 20,243 销售费用 -452 -676 -729 -806 -893 -1,057 %总资产 20.0% 19.9% 17.2% 17.1% 16.6% 15.9% %销售收入 1.6% 1.8% 1.6% 1.5% 1.4% 1.4% 无形资产 3,412 4,138 4,121 4,075 4,053 4,035 管理费用 -1,389 -1,990 -2,257 -2,688 -3,095 -3,662 非流动资产 18,814 25,109 25,813 27,024 27,928 28,963 %销售收入 4.9% 5.2% 5.0% 5.0% 4.9% 4.9% %总资产 30.3% 29.2% 26.0% 25.3% 24.2% 22.7% 研发费用 -974 -1,670 -2,109 -1,774 -2,106 -2,492 资产总计 62,006 85,868 99,120 106,690 115,436 127,518 %销售收入 3.5% 4.4% 4.7% 3.3% 3.3% 3.3% 短期借款 2,111 3,872 3,631 5,901 3,986 4,425 息税前利润（EBIT） 157 138 367 1,652 2,600 3,672 应付款项 11,476 15,149 17,765 19,434 22,891 26,868 %销售收入 0.6% 0.4% 0.8% 3.1% 4.1% 4.9% 其他流动负债 4,966 11,718 17,236 18,796 22,902 27,425 财务费用 -21 98 82 228 173 229 流动负债 18,553 30,740 38,632 44,131 49,779 58,718 %销售收入 0.1% -0.3% -0.2% -0.4% -0.3% -0.3% 长期贷款 1,705 2,614 5,015 8,815 10,315 11,115 资产减值损失 -71 -448 -233 -216 -202 -180 其他长期负债 4,747 6,858 8,166 5,462 5,415 5,380 公允价值变动收益 0 19 22 35 35 35 负债 25,004 40,213 51,814 58,408 65,509 75,214 投资收益 27 130 333 150 200 300 普通股股东权益 36,195 35,550 36,795 37,523 38,782 40,586 %税前利润 3.7% 28.9% 28.7% 8.1% 7.0% 7.3% 其中：股本 2,161 2,161 2,187 2,187 2,187 2,187 营业利润 442 424 1,174 1,849 2,806 4,065 未分配利润 6,546 6,692 7,350 8,172 9,431 11,235 营业利润率 1.6% 1.1% 2.6% 3.4% 4.4% 5.4% 少数股东权益 806 10,105 10,511 10,759 11,145 11,718 营业外收支 300 25 -13 10 50 50 负债股东权益合计 62,006 85,868 99,120 106,690 115,436 127,518 税前利润 742 450 1,161 1,859 2,856 4,115 利润率 2.6% 1.2% 2.6% 3.5% 4.5% 5.5% 比率分析 所得税 -103 -80 -102 -242 -371 -535 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 13.8% 17.7% 8.8% 13.0% 13.0% 13.0% 每股指标 净利润 639 370 1,058 1,617 2,485 3,580 每股收益 0.284 0.154 0.356 0.625 0.959 1.373 少数股东损益 26 37 279 248 386 574 每股净资产 16.752 16.453 16.827 17.139 17.714 18.538 归属于母公司的净利润 613 333 779 1,369 2,099 3,007 每股经营现金净流 1.968 1.435 2.103 1.317 3.113 2.795 净利率 2.2% 0.9% 1.7% 2.5% 3.3% 4.0% 每股股利 0.076 0.086 0.047 0.250 0.384 0.550 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 1.69% 0.94% 2.12% 3.65% 5.41% 7.41% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 0.99% 0.39% 0.79% 1.28% 1.82% 2.36% 净利润 639 370 1,058 1,617 2,485 3,580 投入资本收益率 0.31% 0.21% 0.58% 2.22% 3.43% 4.59% 少数股东损益 26 37 279 248 386 574 增长率 非现金支出 1,027 1,752 1,559 1,788 2,032 2,290 主营业务收入增长率 4.42% 35.77% 17.77% 19.20% 18.70% 18.32% 非经营收益 64 1 -104 205 235 156 EBIT增长率 -64.70% -11.66% 165.59% 349.73% 57.37% 41.20% 营运资金变动 2,522 977 2,084 -731 2,055 84 净利润增长率 12.93% -45.73% 134.30% 75.68% 53.26% 43.27% 经营活动现金净流 4,252 3,100 4,598 2,879 6,807 6,112 总资产增长率 5.55% 38.48% 15.43% 7.64% 8.20% 10.47% 资本开支 -1,148 -1,267 -917 -2,792 -2,765 -3,165 资产管理能力 投资 -123 -513 399 35 35 35 应收账款周转天数 135.6 100.4 101.8 115.0 108.0 102.0 其他 245 -2,128 -1,259 150 200 300 存货周转天数 158.5 146.9 155.2 155.0 150.0 148.0 投资活动现金净流 -1,026 -3,908 -1,778 -2,607 -2,530 -2,830 应付账款周转天数 109.0 101.0 114.1 115.0 115.0 115.0 股权募资 0 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 108.4 123.2 105.3 95.6 86.9 77.9 债权募资 -127 2,391 2,171 4,101 85 1,539 偿债能力 其他 -231 -366 -417 -1,047 -1,360 -1,744 净负债/股东权益 -19.25% -29.15% -35.55% -29.13% -35.00% -36.91% 筹资活动现金净流 -358 2,025 1,754 3,054 -1,275 -205 EBIT利息保障倍数 7.4 -1.4 -4.5 -7.3 -15.0 -16.1 现金净流量 2,858 1,279 4,58