盈利环比改善，费用有所下行

业绩简评 2024年4月25日公司披露一季报，一季度实现营收8.27亿元，同比增长5.23%；实现归母净利润1.33亿元，同比增长7.99%。 经营分析 精密陶瓷业务获得快速发展，新品研发速度提升：公司收购赛创 后，借助赛创的优势和渠道以及自身在材料领域的积淀，快速推进公司在精密陶瓷基本领域的产品研发和扩展，通过对高强度氧化铝基板、超高导热氮化铝基板等研发和图片，已经在原有的LED领域进一步向激光雷达、低轨卫星等领域进行突破，在陶瓷基板领域的结构性升级更近了一步；而在陶瓷球方面，公司加强了产业链的构建，并加速推进800V高压快充领域的客户认可，目前公司已经完成了陶瓷球一期建设，并在今年进行粉体产能建设，借助后续的粉体优势和前期布局的客户基础市场快速放量和市场兑现，从发展情况来看，虽然目前精密陶瓷业务的基数相对较小， 人民币(元)成交金额(百万元) 但成长速度较快，有望在中长期维度为公司提供有效增量； 传统电子材料继续修复，尾气催化材料延续国产替代趋势。前期由于库存及下游需求的影响，公司的电子材料业务相对承压，伴随行业库存的逐步消化，行业逐步获得了一定程度的修复，但由于下游厂家依旧保持谨慎，行业的修复速度缓步体现，但仍然在 公司基本情况（人民币） 持续修复过程，行业尚未恢复到需求景气状态，对于产能的利用效率尚未达到最优，产品盈利水平仍有提升空间。尾气催化材料方面，公司延续国产替代趋势，蜂窝陶瓷载体一方面加速和国内企业合作，另一方面也借助海外客户渠道推进海外市场销售，目前蜂窝陶瓷载体以及铈镐固溶体等产品仍然大量采购外资产品，国产化替代程度较低，公司具备了前期客户认证，放量后公司的产能利用程度将进一步提升，为公司中短期发展提供支撑力。 1季度业绩环比改善，费用率回归正常区间：1季度公司营收环比 下行，产能利用未回归充足状态，带动公司盈利水平受到影响，1季度毛利率为38.83%，环比4季度下行，伴随后续产能利用率的提升，盈利有望获得修复，而1季度公司的费用支出逐步回归正常区间，带动公司的净利润率环比提升，带动归母净利润提升。 盈利预测 下调2024年盈利预测21%，预测2024-2026年公司归母净利润为 34.00 31.00 28.00 25.00 22.00 19.00 16.00 230425 230725 231025 240125 成交金额国瓷材料沪深300 600 500 400 300 200 100 240425 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,167 3,859 3,942 4,692 5,589 营业收入增长率 0.16% 21.86% 2.15% 19.01% 19.11% 归母净利润(百万元) 497 569 725 896 1,109 归母净利润增长率 -37.49% 14.50% 27.41% 23.53% 23.85% 摊薄每股收益(元) 0.495 0.567 0.722 0.892 1.105 每股经营性现金流净额 0.20 0.64 0.74 0.85 1.03 ROE(归属母公司)(摊薄) 8.45% 9.02% 10.10% 11.23% 12.35% P/E 36.98 32.29 25.35 20.52 16.57 P/B 3.12 2.91 2.56 2.30 2.05 7.25、8.96、11.09亿元，对应的EPS分别为0.72、0.89、1.10元，现价对应PE估值为25、21、17倍，维持“买入”评级。 风险提示 下游需求剧烈波动风险，能源及原材料价格剧烈波动风险等。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 3,162 3,167 3,859 3,942 4,692 5,589 货币资金 1,907 566 719 1,018 1,564 2,073 增长率 0.2% 21.9% 2.2% 19.0% 19.1% 应收款项 1,560 1,686 2,054 1,942 2,311 2,753 主营业务成本 -1,738 -2,062 -2,368 -2,378 -2,807 -3,335 存货 706 891 789 977 1,153 1,370 %销售收入 55.0% 65.1% 61.3% 60.3% 59.8% 59.7% 其他流动资产 192 106 105 149 163 180 毛利 1,424 1,105 1,492 1,564 1,885 2,254 流动资产 4,365 3,249 3,667 4,087 5,192 6,377 %销售收入 45.0% 34.9% 38.7% 39.7% 40.2% 40.3% %总资产 55.4% 43.3% 41.8% 44.6% 51.2% 55.8% 营业税金及附加 -23 -19 -31 -31 -35 -39 长期投资 80 131 194 194 194 194 %销售收入 0.7% 0.6% 0.8% 0.8% 0.7% 0.7% 固定资产 1,489 2,025 2,598 2,667 2,542 2,648 销售费用 -110 -135 -187 -193 -216 -240 %总资产 18.9% 27.0% 29.6% 29.1% 25.0% 23.1% %销售收入 3.5% 4.3% 4.8% 4.9% 4.6% 4.3% 无形资产 1,711 1,702 2,132 2,131 2,129 2,128 管理费用 -165 -188 -254 -221 -277 -330 非流动资产 3,514 4,252 5,112 5,084 4,958 5,061 %销售收入 5.2% 5.9% 6.6% 5.6% 5.9% 5.9% %总资产 44.6% 56.7% 58.2% 55.4% 48.8% 44.2% 研发费用 -206 -225 -262 -256 -305 -363 资产总计 7,879 7,502 8,780 9,171 10,150 11,438 %销售收入 6.5% 7.1% 6.8% 6.5% 6.5% 6.5% 短期借款 31 19 343 19 21 19 息税前利润（EBIT） 920 538 758 863 1,053 1,281 应付款项 615 575 798 665 784 932 %销售收入 29.1% 17.0% 19.6% 21.9% 22.4% 22.9% 其他流动负债 251 220 300 251 265 294 财务费用 -16 29 -9 -14 4 16 流动负债 897 814 1,441 935 1,071 1,245 %销售收入 0.5% -0.9% 0.2% 0.4% -0.1% -0.3% 长期贷款 0 0 278 278 278 278 资产减值损失 -40 -40 -89 0 0 0 其他长期负债 845 382 275 274 278 337 公允价值变动收益 2 0 0 0 0 0 负债 1,743 1,196 1,993 1,487 1,626 1,860 投资收益 20 -14 6 0 0 0 普通股股东权益 5,743 5,882 6,313 7,179 7,974 8,983 %税前利润 2.1% n.a 0.8% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 1,004 1,004 1,004 1,004 1,004 1,004 营业利润 945 577 720 849 1,057 1,297 未分配利润 2,546 2,892 3,323 3,947 4,743 5,752 营业利润率 29.9% 18.2% 18.6% 21.5% 22.5% 23.2% 少数股东权益 393 423 473 505 550 595 营业外收支 12 -15 -15 0 0 0 负债股东权益合计 7,879 7,502 8,780 9,171 10,150 11,438 税前利润利润率 95730.3% 56217.8% 70518.3% 84921.5% 1,05722.5% 1,29723.2% 比率分析 所得税 -112 -35 -84 -92 -116 -143 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 11.7% 6.3% 11.9% 10.8% 11.0% 11.0% 每股指标 净利润 845 527 621 757 941 1,154 每股收益 0.792 0.495 0.567 0.722 0.892 1.105 少数股东损益 50 30 52 32 45 45 每股净资产 5.721 5.860 6.289 7.151 7.944 8.949 归属于母公司的净利润 795 497 569 725 896 1,109 每股经营现金净流 0.570 0.203 0.642 0.738 0.845 1.025 净利率 25.1% 15.7% 14.7% 18.4% 19.1% 19.9% 每股股利 0.100 0.110 0.000 0.100 0.100 0.100 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 13.85% 8.45% 9.02% 10.10% 11.23% 12.35% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 10.09% 6.63% 6.48% 7.91% 8.82% 9.70% 净利润 845 527 621 757 941 1,154 投入资本收益率 13.16% 7.97% 9.01% 9.65% 10.62% 11.55% 少数股东损益 50 30 52 32 45 45 增长率 非现金支出 207 234 339 282 315 355 主营业务收入增长率 24.37% 0.16% 21.86% 2.15% 19.01% 19.11% 非经营收益 -28 -17 47 12 19 19 EBIT增长率 23.48% -41.51% 40.93% 13.85% 21.97% 21.72% 营运资金变动 -452 -540 -362 -310 -426 -499 净利润增长率 38.57% -37.49% 14.50% 27.41% 23.53% 23.85% 经营活动现金净流 572 204 645 741 848 1,029 总资产增长率 30.77% -4.79% 17.03% 4.46% 10.68% 12.69% 资本开支 -522 -525 -440 -239 -187 -457 资产管理能力 投资 2 -161 -465 0 0 0 应收账款周转天数 129.4 153.0 145.6 150.0 150.0 150.0 其他 63 71 7 0 0 0 存货周转天数 125.9 141.3 129.5 150.0 150.0 150.0 投资活动现金净流 -457 -614 -898 -239 -187 -457 应付账款周转天数 59.2 70.1 73.0 70.0 70.0 70.0 股权募资 1 0 0 241 0 0 固定资产周转天数 145.5 194.9 223.0 213.5 185.3 155.9 债权募资 0 0 449 -303 12 62 偿债能力 其他 559 -859 -128 -131 -121 -121 净负债/股东权益 -32.23% -8.67% -1.83% -9.73% -15.15% -18.82% 筹资活动现金净流 560 -859 321 -193 -109 -59 EBIT利息保障倍数 57.3 -18.4 80.2 60.5 -243