请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月25日买入盐津铺子（002847.SZ）春节动销旺盛，战略转型红利持续释放核心观点公司研究·财报点评食品饮料·休闲食品证券分析师：张向伟证券分析师：杨苑021-60933124zhangxiangwei@guosen.com.cnyangyuan4@guosen.com.cnS0980523090001S0980523090003基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价75.70元总市值/流通市值14842/13066百万元52周最高价/最低价137.09/59.27元近3个月日均成交额108.67百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《盐津铺子（002847.SZ）-渠道基础强化，新品表现亮眼》——2024-03-28《盐津铺子（002847.SZ）-2023年收入增长42.2%，盈利能力强化》——2024-02-29《盐津铺子（002847.SZ）-第三季度收入同比增长46.2%，战略转型成效显著》——2023-11-01《盐津铺子（002847.SZ）-战略转型成效显著，把握零食渠道变革红利》——2023-03-24《盐津铺子（002847.SZ）-2022年业绩预告点评：改革成效持续兑现，新渠道快速增长》——2023-01-272024年第一季度公司收入、利润表现亮眼。2024年第一季度公司实现营业总收入12.23亿元，同比+37.00%；实现归母净利润1.60亿元，同比+43.11%；实现扣非归母净利润1.38亿元，同比+40.09%。春节旺季产品动销旺盛，量贩零食、电商、定量流通渠道维持高增速。第一季度公司收入同比+37.0%，主因今年春节公司产品动销旺盛，且春节错期导致备货集中体现在2024年第一季度。分渠道看，1）电商渠道：第一季度月销环比去年第四季度提升，预计电商渠道收入同比实现强劲的双位数增长，主要与第一季度电商礼盒销售火爆、魔芋、鹌鹑蛋等爆款产品拉动销售有关；2）量贩零食渠道：公司与头部量贩零食品牌的合作加深，在零食很忙、赵一鸣等系统继续扩品，预计第一季度量贩零食渠道收入翻倍；3）定量流通渠道：第一季度经销商及售点数量环比去年第四季度提升，同时蛋皇、大魔王等明星产品导入流通渠道，进一步强化收入扩张能力，预计定量流通渠道第一季度实现强劲的双位数增长；4）BC超渠道：随着网点拓展持续推进，BC超渠道第一季度收入维持双位数增长。受益于规模效应，盈利能力继续提升。第一季度公司毛销差同比-1.7pct，预计与春节旺季促销折扣力度加大、渠道结构进一步调整有关。费用率方面，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-0.8pct/-0.1pct/-1.4pct，主要受益于规模效应，且因公司七大品类的重点、难点研发费用已于前期投入，第一季度研发费用同比下降。若剔除剔除股份支付费用影响，管理费用率同比下降0.6pct。此外，政府补助增多亦对本期利润有正向贡献。第一季度归母净利率13.0%，同比+0.6pct。盈利预测与投资建议：公司战略转型红利持续释放，在已初步完成全渠道布局后，现阶段将进一步推动全渠道精耕，如量贩零食渠道扩大门店覆盖面并增加进场SKU数量、电商渠道灵活运营并乘势扩大规模、定量流通渠道积极开拓经销商客户。完备的供应链体系、健全的激励机制也将助力公司长期高质量发展。短期来看，魔芋、鹌鹑蛋等核心产品市场认可度高，且公司通过向上游延伸实现降本的效果，产品性价比凸显，目前在多细分渠道处于放量状态。我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入52.4/63.4/75.3亿元，实现归母净利润6.7/8.9/10.5亿元。当前股价对应2024/2025年PE分别为22/17倍。公司供应链转型升级效果显著，收入、利润有望继续保持较快增长，维持“买入”评级。风险提示：渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅上涨。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)2,8944,1155,2376,3447,533(+/-%)26.8%42.2%27.3%21.1%18.7%净利润(百万元)3015066708861052(+/-%)100.0%67.8%32.5%32.3%18.8%每股收益（元）2.342.583.424.525.37EBITMargin10.9%13.8%13.7%15.3%15.4%净资产收益率（ROE）26.6%35.0%36.7%38.1%36.1%市盈率（PE）32.329.322.116.714.1EV/EBITDA24.522.519.214.912.9市净率（PB）8.5810.268.136.385.09资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024年第一季度公司收入、利润表现亮眼。公司公布2023年一季报，2024年第一季度公司实现营业总收入12.23亿元，同比+37.00%；实现归母净利润1.60亿元，同比+43.11%；实现扣非归母净利润1.38亿元，同比+40.09%。春节旺季产品动销旺盛，量贩零食、电商、定量流通渠道维持高增速。第一季度公司收入同比+37.0%，主因今年春节公司产品动销旺盛，且春节错期导致备货集中体现在2024年第一季度。分渠道看，1）电商渠道：第一季度月销环比去年第四季度提升，预计电商渠道收入同比实现强劲的双位数增长，主要与第一季度电商礼盒销售火爆、魔芋、鹌鹑蛋等爆款产品拉动销售有关；2）量贩零食渠道：公司与头部量贩零食品牌的合作加深，在零食很忙、赵一鸣等系统继续扩品，预计第一季度量贩零食渠道收入翻倍；3）定量流通渠道：第一季度经销商及售点数量环比去年第四季度提升，同时蛋皇、大魔王等明星产品导入流通渠道，进一步强化收入扩张能力，预计定量流通渠道第一季度实现强劲的双位数增长；4）BC超渠道：随着网点拓展持续推进，BC超渠道第一季度收入维持双位数增长。受益于规模效应，盈利能力继续提升。第一季度公司毛销差同比-1.7pct，预计与春节旺季促销折扣力度加大、渠道结构进一步调整有关。费用率方面，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-0.8pct/-0.1pct/-1.4pct，主要受益于规模效应，且因公司七大品类的重点、难点研发费用已于前期投入，第一季度研发费用同比下降。若剔除剔除股份支付费用影响，管理费用率同比下降0.6pct。此外，政府补助增多亦对本期利润有正向贡献。第一季度归母净利率13.0%，同比+0.6pct。盈利预测与投资建议：公司战略转型红利持续释放，在已初步完成全渠道布局后，现阶段将进一步推动全渠道精耕，如量贩零食渠道扩大门店覆盖面并增加进场SKU数量、电商渠道灵活运营并乘势扩大规模、定量流通渠道积极开拓经销商客户。完备的供应链体系、健全的激励机制也将助力公司长期高质量发展。短期来看，魔芋、鹌鹑蛋等核心产品市场认可度高，且公司通过向上游延伸实现降本的效果，产品性价比凸显，目前在多细分渠道处于放量状态。我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入52.4/63.4/75.3亿元，同比+27.3%/+21.1%/+18.7%；实现归母净利润6.7/8.9/10.5亿元，同比+32.5%/+32.3%/+18.8%；EPS分别为3.42/4.52/5.37元。当前股价对应2024/2025年PE分别为22/17倍。公司供应链转型升级效果显著，收入、利润有望继续保持较快增长，维持“买入”评级。风险提示渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅上涨。表1：可比公司估值表（2024年4月24日）代码公司简称PE-TTM股价EPSPE总市值投资评级2024E2025E2024E2025E亿元002847.SZ盐津铺子26.875.73.44.522.116.7148.4买入002557.SZ洽洽食品20.734.92.02.317.815.3176.9买入002991.SZ甘源食品22.186.54.45.519.815.780.6买入资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图1：单季度营业收入及增速图2：单季度归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：单季度毛利率变化图4：单季度归母净利润率变化资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物2033102496291116营业收入28944115523763447533应收款项180227289350416营业成本18892735349242365056存货净额4535947769461134营业税金及附加2833415060其他流动资产154172219265315销售费用457516638695805流动资产合计10531304153321912981管理费用131183219237267固定资产10841168125113301403研发费用7480128155184无形资产及其他200198197195194财务费用91692(2)投资性房地产117200200200200投资收益12000长期股权投资00000资产减值及公允价值变动(0)1000资产总计24552870318039154777其他收入(40)(52)(78)(118)(154)短期借款及交易性金融负债483528200200200营业利润34158476010061194应付款项277320418510611营业外净收支(8)(10)000其他流动负债382528680812965利润总额33357476010061194流动负债合计11421376129815211776所得税费用316180106126长期借款及应付债券1370000少数股东损益08101316其他长期负债2732374146归属于母公司净利润3015066708861052长期负债合计16432374146现金流量表（百万元）202220232024E2025E2026E负债合计13071408133515631822净利润3015066708861052少数股东权益1315202837资产减值准备(3)16(1)(1)(1)股东权益11351447182523252918折旧摊销137152124129134负债和股东权益总计24552870318039154777公允价值变动损失0(1)000财务费用91692(2)关键财务与估值指标202220232024E2025E2026E营运资本变动(205)(78)(37)(50)(44)每股收益2.342.583.424.525.37其它4(12)689每股红利1.141.121.491.972.34经营活动现金流2345837639721151每股净资产8.827.389.3111.8614.89资本开支0(256)(205)(205)(205)ROIC17.78%26.77%32%42%49%其它投资现金流(57)63000ROE26.57%34.95%37%38%36%投资活动现金流(57)(193)(205)(205)(205)毛利率35%34%33%33%33%权益性融资0186000EBITMargin11%14%14%15%15%负债净变化135(137)000EBITDAMargin16%18%16%17%17%支付股利、利息(146)(220)(292)(386)(459)收入增长27%42%27