2023年报点评：大宗供应链短期承压，造船业务稳健发展

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年4月25日 公司研究 大宗供应链短期承压，造船业务稳健发展 ——厦门象屿（600057.SH）2023年报点评 增持（维持） ◆事件：公司发布2023年报。公司2023年实现营业收入4590亿元，同比下降14.7%（调整后）；实现归母净利润15.7亿元，同比下降40.3%（调整后）；实现扣非归母净利润5.1亿元，同比下降81%（调整后）。公司拟派发现金股息0.3元/股（含税），现金分红率约50%。 ◆大宗商品分销业务收入下降。公司23年大宗商品经营货量约2.3亿吨，同比增长13.7%，其中金属矿产、农产品、能源化工品、新能源产品货量分别约1.3亿吨、0.2亿吨、0.73亿吨、37万吨，分别同比增长12.5%、15.3%、15.3%、71.1%；金属矿产、农产品、能源化工品、新能源产品分别实现营业收入2715亿元、607亿元、868亿元、192亿元，分别同比变化-22.2%、+16.7%、-5.5%、-23.2%，主要原因是市场有效需求不足，部分行业产能过剩，社会预期偏弱，大宗商品价格波动下行。综合以上，公司23年大宗商品分销业务实现营业收入约4392亿元，同比下降15.6%。公司23年大宗商品物流服务收入约70.9亿元，同比下降7.8%，其中综合物流服务、农产品物流服务、铁路物流服务分别实现营业收入55.4亿元、2.9亿元、12.5亿元，分别同比变化-13.4%、-6.9%、+28.1%。 ◆大宗供应链行业市场波动，公司ROE水平同比下降。公司2023年整体毛利率约1.92%（农产品业务期现毛利率同比由正转负），同比减少0.21pct；销售净利率约0.50%，同比减少0.20pct；加权平均ROE为9.29%，同比减少8.77pct。主要原因是经济增速下行背景下，公司制造业客户原辅材料需求动能不足、库存头寸消减、提货周期拉长，盈利能力承压，在产业周期低谷，公司与制造业客户共同分担市场下行压力。公司2023年计提资产减值损失、信用减值损失合计约14.6亿元，较2022年同期（8.2亿元）大幅增加。 ◆造船业务稳健发展，接单量与接单毛利双创新高。公司2023年造船业务实现收入47.4亿元，同比增长42.6%，实现毛利10.7亿元，同比增长258%。公司不断优化自主设计品牌63500DWT（吉象）系列船型，品牌效应渐显，接单量提升，并通过改进工艺工法实现成本领先，通过优化生产工艺流程缩短建造周期，实现年交船23艘，经营质效同比大幅提升。公司23年新接订单达37艘，新接订单总额超82亿元，截至2023年末，在手订单64艘。 ◆投资建议：大宗供应链行业市场波动或将持续，公司短期盈利承压；公司拟在24年三季度报告披露后增加分红（不低于24年前三季度归母净利润的10%）。由于经济增速下行对公司的负面影响，暂不考虑增发，我们下调公司24-25年归母净利润预测33%/27%分别至21.2亿元、29.0亿元，新增2026年归母净利润预测34.9亿元；公司是国内大宗供应链龙头企业，直接受经济周期波动影响，基于目前股价已反映悲观预期，维持公司“增持”评级。 ◆风险提示：商品价格波动风险，导致客户违约；经营风险，如合作方违约、货物损失等；资金风险，如评级下降导致的资金成本上升等。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 538,148 459,035 541,977 624,365 689,420 营业收入增长率 16.35% -14.70% 18.07% 15.20% 10.42% 归母净利润（百万元） 2,637 1,574 2,123 2,903 3,486 归母净利润增长率 22.06% -40.31% 34.90% 36.72% 20.08% EPS（元） 1.17 0.69 0.93 1.28 1.53 ROE（归属母公司)（摊薄） 15.43% 7.55% 9.48% 12.00% 13.29% P/E 6 10 7 5 4 P/B 0.9 0.7 0.7 0.6 0.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-04-23，因股权激励，公司股本增加至22.76亿股 当前价：6.85元 作者 分析师：程新星 执业证书编号：S0930518120002 021-52523841 chengxx@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 22.76 总市值(亿元)： 155.92 一年最低/最高(元)： 5.94/10.00 近3月换手率： 35.41% 股价相对走势 -35%-24%-12%-1%10%04/2307/2310/2301/2404/24厦门象屿沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 6.76 2.35 -14.46 绝对 6.20 10.84 -26.42 资料来源：Wind 相关研报 计提减值准备影响盈利，现金分红率大幅提高——建发股份（600153.SH）2023年报点评（2024-04-18） 单票收入同比下降，快递业务量保持高增长——快递行业2024年1-2月经营数据点评（2024-03-21） 春运航空出行需求旺盛，1-2月客运量持续提升——航空机场行业2024年2月经营数据点评（2024-03-17） 方兴未艾，万象更新——交通运输行业2024年投资策略（2023-11-07） 大宗供应链市场波动，公司ROE水平同比下降——厦门象屿（600057.SH）2023年中报点评（2023-08-30） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 厦门象屿（600057.SH） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 538,148 459,035 541,977 624,365 689,420 营业成本 526,673 450,208 531,777 612,827 677,111 折旧和摊销 714 778 814 833 854 税金及附加 691 574 542 624 689 销售费用 2,340 1,943 2,439 2,810 3,102 管理费用 1,479 1,369 1,626 1,561 1,724 研发费用 52 127 150 173 191 财务费用 1,203 2,104 1,994 1,970 2,057 投资收益 -188 320 400 500 600 营业利润 4,813 2,257 3,345 4,636 5,571 利润总额 5,032 2,450 3,515 4,806 5,771 所得税 1,254 136 861 1,177 1,414 净利润 3,778 2,314 2,654 3,628 4,357 少数股东损益 1,141 740 531 726 871 归属母公司净利润 2,637 1,574 2,123 2,903 3,486 EPS(元) 1.17 0.69 0.93 1.28 1.53 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 6,223 5,587 5,857 6,181 6,575 净利润 2,637 1,574 2,123 2,903 3,486 折旧摊销 714 778 814 833 854 净营运资金增加 7,877 3,147 4,503 2,961 2,627 其他 -5,006 87 -1,583 -516 -392 投资活动产生现金流 2,204 -924 -270 -136 133 净资本支出 -234 -1,139 -489 -500 -500 长期投资变化 1,540 1,274 0 0 0 其他资产变化 898 -1,059 219 364 633 融资活动现金流 -3,744 -841 -6,163 -2,749 -4,106 股本变化 97 14 8 0 0 债务净变化 2,521 7,903 -3,603 330 -588 无息负债变化 11,639 5,945 7,078 8,000 6,295 净现金流 5,013 3,853 -577 3,296 2,602 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 115,056 129,705 135,269 146,119 154,721 货币资金 19,828 22,256 21,679 24,975 27,577 交易性金融资产 539 824 681 753 717 应收账款 20,933 17,808 20,605 23,738 26,211 应收票据 185 531 627 722 798 其他应收款（合计） 4,162 4,824 5,695 6,560 7,243 存货 28,520 27,202 26,389 24,526 23,299 其他流动资产 4,315 6,289 6,289 6,289 6,289 流动资产合计 97,223 110,833 117,956 129,007 137,894 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 1,540 1,274 1,274 1,274 1,274 固定资产+使用权资产 10,147 10,767 10,389 10,032 9,672 在建工程 156 90 170 210 230 无形资产 2,004 2,069 2,028 1,987 1,948 商誉 13 13 13 13 13 其他非流动资产 802 1,118 1,118 1,118 1,118 非流动资产合计 17,833 18,872 17,313 17,111 16,827 总负债 78,665 92,513 95,988 104,318 110,025 短期借款 11,959 23,072 20,003 19,601 18,318 应付账款 15,474 13,554 16,009 18,449 20,385 应付票据 22,380 28,765 33,976 39,155 43,262 预收账款 24 38 45 52 58 其他流动负债 2,447 2,457 2,457 2,457 2,457 流动负债合计 70,972 88,013 91,256 99,081 104,302 长期借款 3,195 1,617 2,117 2,617 3,117 应付债券 2,998 0 0 0 0 其他非流动负债 1,096 2,270 2,270 2,270 2,270 非流动负债合计 7,693 4,500 4,732 5,237 5,722 股东权益 36,392 37,192 39,281 41,801 44,697 股本 2,254 2,268 2,276 2,276 2,276 公积金 6,780 6,951 7,163 7,279 7,279 未分配利润 6,092 6,020 7,251 8,976 11,010 归属母公司权益 17,092 20,841 22,399 24,193 26,218 少数股东权益 19,300 16,351 16,882 17,608 18,479 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 2.1% 1.9% 1.9% 1.8% 1.8% EBITDA率 1.6% 1.5% 1.2% 1.3% 1.1% EBIT率 1.5% 1.3% 1.1% 1.1% 1.0% 税前净利润率 0.9% 0.5% 0.6% 0.8% 0.8% 归母净利润率 0