持续聚焦核心业务，品牌运营驱动业绩快速增长

2024年04月25日百洋医药(301015.SZ) 证券研究报告 持续聚焦核心业务，品牌运营驱动业绩快速增长 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，利润端实现快速增长。 2023年公司实现营业收入75.64亿元，同比增长0.72%，归母净利润6.56亿元，同比增长29.55%，扣非净利润6.35亿，同比增长25.14%。2024年一季度公司实现营业收入16.61亿元，同比下滑1.50%，归母净利润1.66亿元，同比增长35.60%，扣非净利润1.65亿元，同比增长30.71%。2024Q1公司利润端延续良好增长的原因主要系公司通过对迪巧、纽特舒玛产品市场推广活动深入开展，体现出全终端的规模效应，助力费用端实现优化，销售费用率有所降低。 销售费用率持续优化，盈利能力有所提升。 2023年公司实现毛利率29.98%/+2.21pct，净利率8.68%/+1.99pct,费用端，销售费用率为14.05%/-0.89pct，管理、研发、财务费用率分别为3.14%/+0.52pct、0.15%/+0.11pct、0.74%/+0.09pct；2024Q1公司实现毛利率29.75%/+0.83pct，净利率9.99%/+2.73pct,费用端，销售费用率为12.65%/-1.99pct，管理、研发、财务费用率分 别为2.80%/-0.31pct、0.00%/-0.18pct、0.66%/-0.21pct。整体来看，公司毛利率提升叠加费用端有所优化，助力盈利能力持续提升。 优化布局，聚焦核心业务，品牌运营持续拉动业绩增长。 马帅分析师SAC执业证书编号：S1450518120001mashuai@essence.com.cn （1）品牌运营业务：2023年，公司品牌运营业务实现营收44.00亿元，同比增长18.91%，毛利率为43.17%，毛利润18.99亿元，毛利润占比83.78%，2024Q1实现营收9.19亿元，同比基本持平，毛利额4.06亿元，毛利率约44.18%，毛利额占比82.14%，品牌运营业务毛利润贡献占比八成以上，构成公司利润主要来源。分具体品种来看，2023年公司核心品牌迪巧系列收入18.97亿元，同比增长16.53%，毛利率67.41%，迪巧作为核心品牌，公司持续强化产品生命周期管理与数字化营销能力，并推出小黄条液体钙新品规，满足差异化需求，迪巧系列有望保持稳健增长；海露2023年实现营业收入6.40亿元，同比增长49.88%；安立泽为2023年公司与阿斯利康合作的重点产品，公司大力推进医院、药店、电商的协同销售布局，实现收入2.38亿元；纽特舒玛通过医院、电商渠道推广，表现亮眼，实现收入0.83亿元，同比增长44.36%。 相关报告 （2）批发配送及零售业务：2023年公司持续聚焦品牌运营业务，批发配送及零售业务布局有所调整，批发配送业务收入有所下滑，全年实现收入27.74亿元，同比减少19.23%，零售业务实现收入3.60亿元，与去年同期基本持平。2024Q1批发配送业务实现收入6.43亿元；零售业务实现收入0.92亿元。 持续完善产品矩阵，创新药械有望陆兑现。 根据公司公告，目前公司持续扩展产品矩阵，已在OTC及大健康、OTX等处方药、肿瘤等重症药、高端医疗器械四大赛道已形成多品牌矩阵，运营能力持续提升，此外，母公司孵化的创新药、高端医疗器械逐渐进入商业化阶段，例如，2023年，在创新器械方面，母公司投资孵化的高端医疗器械方面逐步迎来收获期，苏州同心医疗科技股份有限公司的全磁悬浮人工心脏率先商业化，北京迈迪斯医疗技术有限公司的电磁定位穿刺引导设备、北京五维康科技有限公司的家用心电仪等高端医疗器械产品也陆续进入商业化阶段；创新药方面，百洋集团助力广东瑞迪奥自研的放射性核素偶联药物（RDC）99mTc-3PRGD2已在中国完成三期临床试验，即将申报上市进入商业化阶段，此品种是我国核医学领域首个自主研发的1类创新药，未来有望成为公司在创新药领域的重磅产品。 投资建议： 买入-A投资评级，6个月目标价35.69元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为13.61%、15.50%、18.54%，净利润的增速分别为29.94%、27.59%、28.75%，成长性突出；首次给予买入-A的投资评级，6个月目标价为35.69元，相当于2024年22倍的动态市盈率。 风险提示：CSO行业发展不及预期，国家医药政策的影响，创新药械产品开发进展不及预期。 1.盈利预测 关键假设：考虑到公司持续聚焦品牌运营业务，迪巧、海露系列有望持续贡献增量，叠加公司持续拓宽产品矩阵，我们预计2024年-2026年公司核心聚焦的品牌运营业务收入增速分别为28.29%、24.83%、26.72%；后续公司将持续优化业务布局，批发配送业务及零售业务布局或将有所调整。综上，我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为13.61%、15.50%、18.54%，净利润的增速分别为29.94%、27.59%、28.75%。 2.估值分析与投资建议 我们选取益丰药房、上海医药、九州通作为可比公司，可比公司2024年平均PE估值水平为15.94倍。考虑到百洋医药未来将持续优化业务结构，聚焦高毛利的CSO业务，有望持续驱动业绩快速增长，首次覆盖，给予买入-A的投资评级，6个月目标价为35.69元，相当于2024年22倍的动态市盈率。 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证 券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券研究中心深 圳市地址 ：深 圳市福田区福田街道福华一路119号安信金融大厦33楼邮编 ：5 1 8046上 海市地址 ：上 海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编 ：2 0 0080北 京市地址 ：北 京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编 ：1 0 0034