公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 山东玻纤（605006） 证券研究报告 2024年04月25日 投资评级 行业 建筑材料/玻璃玻纤 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 5.4元 目标价格 6.5元 基本数据 A股总股本(百万股) 610.96 流通A股股本(百万股) 600.01 A股总市值(百万元) 3,299.17 流通A股市值(百万元) 3,240.04 每股净资产(元) 4.26 资产负债率(%) 60.27 一年内最高/最低(元) 8.23/4.37 作者 鲍荣富 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 林晓龙 分析师 SAC执业证书编号：S1110523050002 linxiaolong@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《山东玻纤-季报点评:单季盈利能力环比修复，关注玻纤需求改善节奏》 2023-04-26 2 《山东玻纤-年报点评报告:22q4单季扣非转亏，重视成长弹性》 2023-04-18 3 《山东玻纤-季报点评:业绩承压，玻纤或周期筑底，关注内生成长节奏》 2022-10-27 股价走势 盈利相对底部或逐渐夯实，产能增长弹性仍较大 公司23年实现归母净利润1.05亿元，同比-80.34% 公司发布 23 年年报，全年实现收入/归母净利润22.02/1.05亿元，同比-20.84%/-80.34%，全年实现扣非归母净利润-0.72亿元，同比转亏，非经常性收益主要系铂铑合金处置收益。其中Q4单季度实现收入5.42亿元，同比-13.57%，归母净利润-49万元，同比转亏，扣非归母净利润-0.49亿元，亏损同比扩大。24Q1公司实现收入5.15亿元，同比-18.09%，归母净利润/扣非归母净利润为-0.85/-0.88亿元，同比转亏。 23年玻纤量升价跌，十四五销量增长弹性较大 23年公司玻纤业务实现收入18.09亿元，同比-24.32%，主要系价格下滑较多所致，公司玻纤产品销量同比+7.25%达48.23万吨，充分利用区位优势和技术优势不断扩大市场份额。价格方面，由于23年玻纤行业承压较大，公司产品吨均价同比-29%达3750元/吨。受原材料成本下降影响，公司产品吨成本同比-7%达3354元/吨，成本降幅不及价格，最终吨毛利同比-77%达396元/吨，毛利率同比-21.77pct达10.57%，盈利下滑较多。今年一季度来看，公司经营已出现亏损，后于3月中下旬率先对部分品种提价，至今价格涨势较好，据卓创资讯统计，截止上周（4.13-4.20）公司2400tex缠绕直接纱中间价达3370元/吨（3月底仅3000元/吨），我们预计24Q2及24FY盈利有望好转。公司现有7条池窑线在产，年产能52万吨，其中沂水6线/7线（年产能3/12万吨）于今年1月点火，4线(6万吨/年)于今年一季度冷修技改，点火后将实际新增11万吨年产能，另外8线(15万吨/年)亦计划于24年点火，公司计划“十四五”末基本实现百万吨产能规模，后续销量增长弹性仍然较大。 23年热电业务盈利改善，整体盈利有所下滑 23年公司热电业务实现收入3.67亿元，同比-0.47%，售电量同比+350%达1.24亿kwh，毛利率同比+4.36pct达4.04%，子公司沂水热电净利润同比+19%达4,324.5万元，热电业务效益改善或主要系煤炭价格同比减少所致。据中能传媒研究院预计，24年煤炭价格中枢或将继续震荡下移，我们预计公司热电业务或仍有小幅改善。 23年公司整体毛利率10.44%，同比-18.18pct，其中Q4单季度整体毛利率3.67%，同比/环比分别-7.70/-5.22pct。23年期间费用率13.28%，同比+2.51pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.22/+0.90/+1.60/-0.21pct，研发费用增长较多主要系研发人员支出、材料领用增加所致。23年最终实现净利率4.78%，同比-14.48pct。24Q1公司毛利率/净利率分别为-3.06%/-16.56%，同比转负。 下调盈利预测，继续看好公司成长前景，维持“买入”评级 公司盈利相对底部或逐渐夯实，产能增长弹性仍较大，继续看好公司成长前景。考虑到业绩下滑较多，下调公司24/25归母净利预测至1.1/1.9亿（前值5.8/8.1亿），新增26年归母净利预测为2.7亿。我们认为公司较可比公司或有更优的成长弹性，给予公司24年1.4xPB，目标价至6.54元，维持“买入”评级。 风险提示：需求低于预期、行业供给增量超预期、公司新产能投放节奏低于预期、成本优化执行力低于预期等 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,781.35 2,201.65 2,548.44 2,836.60 3,136.02 增长率(%) 1.19 (20.84) 15.75 11.31 10.56 EBITDA(百万元) 677.62 430.17 562.24 678.80 792.02 净利润(百万元) 535.79 105.34 113.50 192.45 270.15 增长率(%) (1.88) (80.34) 7.75 69.55 40.37 EPS(元/股) 0.88 0.17 0.19 0.31 0.44 市盈率(P/E) 6.16 31.32 29.07 17.14 12.21 市净率(P/B) 1.16 1.18 1.16 1.08 0.99 市销率(P/S) 1.19 1.50 1.29 1.16 1.05 EV/EBITDA 8.53 12.22 8.28 5.22 4.89 资料来源：wind，天风证券研究所 -43%-36%-29%-22%-15%-8%-1%202 3-04202 3-08202 3-12山东玻纤沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况及可比公司估值表 图1：公司2019年-2024Q1营收及同比增速 图2：公司2019年-2024Q1归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 表1：可比公司估值表 证券代码 证券名称 总市值 （亿元） 当前价格 （元） BPS（元） PB（倍） 22A 23A 24E 25E 22A 23A 24E 25E 600176.SH 中国巨石 484 12.08 6.89 7.15 7.65 8.31 1.75 1.69 1.58 1.45 300196.SZ 长海股份 47 11.48 10.16 10.68 11.78 12.86 1.13 1.07 0.97 0.89 002080.SZ 中材科技 281 16.75 10.29 11.06 12.06 13.33 1.63 1.51 1.39 1.26 平均值 1.50 1.43 1.31 1.20 605006.SH 山东玻纤 33 5.40 4.65 4.56 4.67 4.99 1.16 1.18 1.16 1.08 注：数据截至20240424收盘，除山东玻纤为天风预测外，其余公司BPS为Wind一致预测。 资料来源：Wind、天风证券研究所 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%051015202530201 9202 0202 1202 2202 3202 4-Q1（亿元）营业收入同比增速-300%-200%-100%0%100%200%300%(2)(1)0123456201 9202 0202 1202 2202 3202 4-Q1（亿元）归母净利润同比增速 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 577.15 809.67 509.69 1,624.25 1,298.55 营业收入 2,781.35 2,201.65 2,548.44 2,836.60 3,136.02 应收票据及应收账款 103.45 607.06 144.10 176.69 177.96 营业成本 1,985.41 1,971.90 2,128.38 2,280.26 2,457.58 预付账款 9.45 8.16 10.85 9.52 12.44 营业税金及附加 21.27 21.25 24.60 27.38 30.28 存货 234.36 283.22 275.43 323.09 321.98 销售费用 21.17 21.55 24.95 27.77 30.70 其他 599.26 344.86 395.21 444.99 495.34 管理费用 106.16 103.82 115.08 125.26 132.21 流动资产合计 1,523.67 2,052.98 1,335.28 2,578.54 2,306.27 研发费用 101.94 116.01 134.29 149.47 165.25 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 70.28 50.96 58.67 66.61 73.86 固定资产 3,369.03 3,058.93 3,242.77 3,266.09 3,239.00 资产/信用减值损失 (30.10) (23.32) (26.99) (30.21) (33.67) 在建工程 1.35 1,352.45 1,241.96 1,073.57 938.86 公允价值变动收益 0.00 0.60 0.00 0.00 0.00 无形资产 127.54 161.31 151.85 142.38 132.91 投资净收益 0.00 0.00 80.00 70.00 70.00 其他 24.42 21.54 18.90 18.56 18.56 其他 (129.46) (167.91) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 3,522.33 4,594.23 4,655.47 4,500.60 4,329.33 营业利润 634.69 106.78 115.47 199.64 282.47 资产总计 5,046.00 6,647.21 5,990.75 7,079.14 6,635.60 营业外收入 0.81 5.53 5.53 5.53 5.53 短期借款 325.39 430.45 456.94 456.94 456.94 营业外支出 0.54 0.01 0.00 0.00 0.00 应付票据及应付账款 334.93 1,197.78 456.56 1,315.83 594.39 利润总额 634.95 112.30 121.00 205.17 288.00 其他 338.28 603.47 718.04 754.71 758.90 所得税 99.17 6.96 7.50 12.72 17.85 流动负债合计 998.60 2,231.70 1,631.54 2,527.49 1,810.23 净利润 535.79 105.34 113.50 192.45 270.15 长期借款 395.55 865.95 865.95 865.95 865.95