证券研究报告 东吴证券研究所 1 / 44 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券晨会纪要 东吴证券晨会纪要2024-04-25 2024年04月25日 晨会编辑 陈李 执业证书：S0600518120001 021-60197988 yjs_chenl@dwzq.com.cn [Table_Tag] 宏观策略 [Table_MacroStrategy] 宏观点评20240424：制造业投资：何以风头正劲？ 制造业投资在当前超预期的宏观数据中异军突起，其含金量和可持续性也引发市场关注。在一季度中国经济中，制造业投资在不仅增速上反超基建投资，更是贡献了固定资产投资回升的41%。这至少说明在对冲地产相对较弱的阶段，中国经济有了一抹春绿。但与以往不同的是，这一次制造业投资的“卷土重来”，在结构上、区域上、效率上均呈现出新的特征，也就需要有新的视角和框架加以审视。 我们认为结构上，这一次制造业投资“含科技量”变得更高了、非民间投资的重要性也比先前提升了不少。区域上，此次制造业投资“挑大梁”的任务并不是完全落在经济大省或工业大省的肩上，更多是各省“因地制宜”齐心搞制造业。效率上，制造业投资再启扩张之路也并非完全“一帆风顺”，还有产能利用率偏低等核心问题亟需解决。 风险提示：政策定力超预期；出口超预期萎缩；信贷投放量不及预期。 固收金工 [Table_FixedGain] 固收周报20240422：新“国九条”对转债策略有何影响 仍继续建议底仓标的方面，低价大盘成长对低价大盘价值的替换。存量规模下降，配置资金总量保持不变的前提下，再配置需求会如何倾斜？我们认为报团低价大盘概率较大，同时我们建议谨慎从低价大盘价值标的，适度轮动到弹性相对较大的低价大盘成长标的；小盘标的面临定价失锚风险，部分优质标的存在错杀，可通过再评估小盘标的债底/股底，重构定价锚，以获得超额收益。风险提示：1）正股退市和信用违约风险；2）流动性环境收紧风险；3）权益市场超跌风险； 4）地缘政治危机影响；5）行业政策调控超预期。 固收周报20240421：资金空转和实际利率过高背后的结构分化 （1）美国3月零售销售环比增长超预期，通胀持续具有粘性，美联储降息预期再次降低。（2）美国4月13日当周首次申请失业救济人数小幅上升，4月6日持续领取失业金人数下降。（3）美联储短期无需调整利率，降息时点需关注通胀轨迹。风险提示：宏观经济增速不及预期、全球“再通胀”超预期、地缘风险超预期。 行业 [Table_Industry] 汽车行业月报：新能源3月月报：3月行业零售略低于预期，新能源零售渗透率达46% 投资建议：2024Q2展望：【业绩/股价历史高点在2020年及以前】的“冷门标的”有望继续走强，Q2相比Q1对业绩兑现/景气度数据更看重，商用车板块性机会仍需重视，乘用车/零部件存在结构性机会。标的优选组合【宇通客车+潍柴动力+赛力斯+长安汽车】。坚定看好商用车周期向上，本轮商用车板块性周期向上持续性或好于市场预期。不同于历史周期，这轮商用车是【外内需共振】+【国企资产重估】。2023年是龙头开始兑现 证券研究报告 东吴证券研究所 2 / 44 请务必阅读正文之后的免责声明部分 业绩，2024年龙二龙三等紧跟兑现业绩。客车板块：宇通客车+金龙汽车。重卡板块：潍柴动力/中国重汽+一汽解放/福田汽车。继续看好华为/小米汽车产业链。新车周期视角下华为/小米正处于产品势能快速上升阶段且具备产业链带动效应。华为汽车产业链：1）整车类合作伙伴：赛力斯+长安汽车+北汽蓝谷+江淮汽车+东风等。2）产业链核心受益标的：沪光股份+星宇股份+华阳集团+拓普集团等。小米汽车产业链核心受益：德赛西威+经纬恒润等。其他优质个股层面机会：1）核心整车类：比亚迪（新能源自主龙头）+理想汽车（新能源豪华市场核心受益者）+小鹏汽车（智能化整车首选）；2）核心零部件：新泉股份（好客户+好格局）+均胜电子（零部件全球化低估值标的）。 风险提示：全球经济复苏力度低于预期；L3-L4智能化技术创新低于预期；全球新能源渗透率低于预期；地缘政治不确定性风险增大。 推荐个股及其他点评 [Table_Recommend] 百普赛斯（301080）：2023年报&2024一季报点评：利润短期承压，产品研发与海外市场逐步进入收获期 受生物医药投融资影响，公司下游需求不振，我们将公司2024-2025年营收由6.94/8.95亿元调整为6.50/7.99亿元，预计2026年营收9.59亿元；将公司2024-2025年归母净利润由2.54/3.32亿元调整为1.68/2.16亿元，预计2026年归母净利润为2.70亿元。当前股价对应2024-2026年PE分别为27/21/17×，维持“买入”评级。风险提示：下游需求恢复不及预期，汇兑损益，新产品研发及市场拓展不及预期等。 歌尔股份（002241）：2024年一季报点评：一季报超预期，盈利能力持续回升 一季报超预期，产品结构优化提升盈利能力：公司2024年一季度营收193亿元，同比下滑19.9%，归母净利润3.8亿元，同比大增257.5%，扣非归母净利润2.8亿元，同比大增1723%，经营活动净现金流15.3亿元，同比大增1043%，业绩超预期。公司一季度收入下滑的原因主要来自某客户游戏机项目进入产品周期后段（去年同期处于拉货高峰期），从而影响智能硬件业务板块营收，而精密零组件、智能声学整机业务板块以及智能硬件中的XR眼镜、智能穿戴等主要客户的产品均进展顺利，为公司一季度贡献增量营收。公司一季度毛利率与净利率分别为9.2%/1.9%（去年同期分别为7.0%/0.5%），单季净利率创近一年半以来的新高。我们认为公司业绩拐点已夯实，随着核心竞争力的持续巩固、重点客户项目的持续突破、各类智能硬件的需求回暖，公司未来有望保持高增长趋势。 XR眼镜业务有望恢复高增长：公司保持全球XR眼镜综合方案龙头地位，从光学元件（VR）、光机系统（AR）、核心算法，到智能整机设计制造能力，均领跑行业，与全球科技大厂长期深度合作。1）短期维度来看，今年VR眼镜主要客户新产品的迭代升级和市场的开拓有望拉动出货量显著增长；2）长期维度来看，在空间计算时代，基于应用场景的拓展、软硬件生态的完善以及更多科技巨头入局等多方面的因素，VR/AR/MR硬件出货量未来几年有望打开成长天花板，歌尔亦有望凭借其全球核心供应商的地位持续引领产业发展。 产品结构优化，各类智能硬件有望全面回暖：1）TWS耳机整机设计及核心声学元件在市场占据领先地位，主要客户订单及份额有望稳步回升，同时产品的迭代也有望助力智能声学整机营收和利润率稳中有升；2）游戏机、可穿戴、智能家居等智能硬件有望百花 证券研究报告 东吴证券研究所 3 / 44 请务必阅读正文之后的免责声明部分 齐放，客户和产品种类的多元化将有效提升智能硬件毛利率水平；3）公司在微电子领域持续加强布局，MEMS麦克风全球领先，并在MEMS智能传感器、SiP先进封装工艺等方面加强投入，在带来业绩弹性的同时有望增厚整机业务利润率。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测23/34/45亿元，对应PE分别为22/15/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：VR/AR 产业发展不达预期，其他产品销量不达预期。 华鲁恒升（600426）：2024年一季报点评：荆州基地投产贡献增量，景气底部更显成本优势 盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为45/55/68亿元，按4月24日收盘价计算，对应PE为13.4/11.0/8.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：产品需求不及预期，行业产能大幅扩张，煤炭价格剧烈波动 厦门象屿（600057）：2023年年报点评：Q4利润环比大幅改善，期待公司经营触底回升 盈利预测与投资评级：公司估值低、分红率股息率高、短期业绩有望触底修复、长期成长逻辑明确。考虑公司经营环境，我们将公司2024~25年归母净利润从26.3/ 30.4亿元，下调至19.2/ 23.3亿元；新增2026年归母净利润预期为26.9亿元。2024~26年同比增速为22%/ 21%/ 16%，4月24日收盘价对应P/E估值为8/ 7/ 6倍。维持“买入”评级。风险提示：大宗品价格波动，下游需求不佳，新品类新模式不及预期等 中熔电气（301031）：业绩略低于市场预期，出海+激励熔断器占比提升 盈利预测与投资评级：考虑到原材料价格波动、行业竞争加剧，我们下修24-25年归母净利润至1.54/2.56亿元（原预测2.17/4.18亿元），同增31%/67%，对应PE 39/24倍，新增26年归母净利润预测4.36亿，同增70%，对应PE 14倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、市场竞争加剧风险。 香港交易所（00388.HK）：2024年一季报点评：交投情绪拐点显现，政策红利值得期待 盈利预测与投资评级：香港交易所作为全球资本交汇枢纽，基于“稀缺赛道+轻资产”的运营模式，充分享受境内资本市场开放深化的政策红利，展业条件得天独厚，叠加与新兴资本市场互联互通机制不断完善，中长期成长空间依旧可观。我们维持此前盈利预测，预计港交所2024-2026年归母净利润分别为121.24 /131.63 /141.33亿港元，对应增速分别为2.21% / 8.57% / 7.37%，对应2024-2026年EPS分别为9.56 /10.38 /11.15港元，当前市值对应2024-2026年PE估值分别为24.13x /22.23x /20.70x。看好公司在优渥政策环境及香港资本市场投资环境改善预期下的发展前景，维持“买入”评级。 风险提示：1）市场交投活跃度下滑；2）监管收紧抑制行业创新。 中伟股份（300919）：2023年年报点评：业绩符合预期，一体化比例持续提升 盈利预测与投资评级：考虑降价影响，我们维持2024年盈利预测，下调2025年盈利预测，我们预计2024-2026年公司归母净利润23.7/28.5/34.7亿元（24-25年原预期为23.7/31.4亿元），同增22%/20%/22%，对应14x/12x/10xPE，考虑公司为国内第一大前驱体厂商，给予2024年20倍PE，对应目标价71元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波 证券研究报告 东吴证券研究所 4 / 44 请务必阅读正文之后的免责声明部分 动超市场预期，销量及政策不及预期。 昆仑万维（300418）：2023年年报点评：经营性业绩稳健，All in AI战略持续兑现 盈利预测与投资评级：我们维持2024-2025年并新增2026年EPS为0.70/0.82/0.88元，对应当前股价PE分别为56/48/44X。公司前瞻布局AI，我们看好公司领先优势将不断凸显，多元布局持续落地打开成长空间，维持“买入”评级。 风险提示：AI大模型及应用进展不及预期，经营性业务不及预期，行业监管风险 柏楚电子（688188）：2024年一季报点评：业绩超市场预期，海外扩张&高功率渗透率提升贡献增长动能 风险提示：盈利能力下滑，新品产业化进展不及预期，竞争加剧等。盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测10.40/13.77/ 17.75亿元，当前市值对应PE为44/33/26倍，维持“买入”评级。 风险提示：盈利能力下滑，新品产业化进展不及预期，竞争加剧等 同花顺（300033）：2024年一季报点评：费用加大致利润承压，关注AI进展 24Q1资本市场活跃度同比提升，公司主业稳健；AI赋能下有望提升公司产品竞争力，带动业绩提升。我们维持此前盈利预测，预计24-26年归母净利润为17.0/19.3/21.9亿元，同比增长21%/14%/13%，对应当前股价PE分别为36/31/28倍，维持“买入”评级。风险提示：业务发展不及预期，AI技术及应用发展不及预期 德方