公司深度报告：燃气为基水务为石，氢能计量未来可期

2024年04月20日 燃气为基水务为石，氢能计量未来可期 --金卡智能（300349.SZ）公司深度报告 核心观点： 分析师 鲁佩：021-20257809：lupei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130521060001 ⚫智 能 燃 气 表 ： 国 内 市 场 规 模 破 百 亿 ， 增 量 提 振+存 量 更 新 双 管 齐 下 。随 着智 能 燃 气 表 的 产 品 迭 代 ，更 多 燃 气 企 业 的 运 营 痛 点 得 到 解 决 ，技 术 和 资 质 壁 垒也 有 所 提 升 。 过 去 十 年 ， 智 能 燃 气 表 的 渗 透 率 提 升 了 约40%。2022年 国 内 智能 燃 气 表 市 场 规 模 约106亿 ， 考 虑 未 来 产 品 结 构 上 单 价 较 高 的 物 联 网 燃 气 表份 额 抬 升 ， 预 计2026年 市 场 规 模 将 突 破200亿 ，CAGR=17.9%。2022年 全 球智 能 燃 气 表 市 场 规 模 约86亿 美 元 ，预 计2026年 将 达109亿 美 元 ，CAGR=6.1%。城 镇 化 向 纵 深 发 展 将 增 加 国 内 天 然 气 用 户 数 ，提 振 燃 气 表 的 增 量 需 求 。安 全 事件 频 发 下 政 策 加 速 存 量 更 新 ，燃 气 表 平 均 每 年 置 换 约3,800万 只 ，目 前 燃 气 表销 售 中 的 更 新 需 求 与 增 量 需 求 大 致 为 六 四 开 。 国 内 燃 气 表 行 业 总 体 已 进 入 成熟 期 中 段 ，收 购 兼 并 不 断 ，生 产 企 业 超1,000家 ，多 集 中 于 东 部 沿 海 及 川 渝 地区 ， 竞 争 格 局 相 对 集 中 ，CR5约46.5%。 其 中 工 业 大 表 的 主 要 壁 垒 在 于 品 牌 ，近 年 来 鲜 有 新 进 入 者 ，而 家 用 小 表 的 产 品 价 格 一 方 面 受 技 术 迭 代 影 响 ，另 一 方面 不 同 地 域 的 资 费 情 况 也 存 在 较 大 差 异 。 洪烨：0755-83479312：hongye_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523060002 ⚫智 能 水 表 ：渗 透 率 抬 升 空 间 广 阔 ，供 水 管 网 漏 损 率 压 降 势 在 必 行 。智 能 水表 虽 已 发 展 多 年 ，但 前 期 饱 受 技 术 稳 定 性 的 困 扰 ，无 法 实 现 大 规 模 量 产 ，渗 透率 长 期 处 于 智 能 燃 气 表 一 半 的 水 平 。2022年 国 内 智 能 水 表 的 渗 透 率 约 为55.7%， 与 智 能 燃 气 表 的88.4%依 然 有 着 不 小 差 距 ， 考 虑 到 智 能 水 表 与 智 能 燃气 表 同 属 公 用 事 业 终 端 产 品 ，水 表 基 本 实 现 一 户 一 表 ，而 燃 气 表 南 北 方 地 域 分布 不 一 ，且 水 表 连 带 的 二 次 供 水 与 计 量 系 统 较 燃 气 表 而 言 更 为 复 杂 ，因 此 智 能水 表 的 渗 透 率 抬 升 空 间 更 大 。2022年 国 内 智 能 水 表 市 场 规 模 约151亿 ， 考 虑未 来 全 电 子 式 水 表 的 份 额 抬 升 与 多 参 数 水 表 的 逐 步 商 用 ，预 计2027年 市 场 规模 将 达400亿 ，CAGR=21.5%。2022年 全 球 智 能 水 表 市 场 规 模 约77亿 美 元 ，预 计2027年 将 达145亿 美 元 ，CAGR=13.4%。15mm-25mm及 以 下 的 小 口 径 水表 使 用 期 限 一 般 不 超 过6年 ，25mm-50mm的 大 口 径 水 表 使 用 期 限 一 般 不 超 过4年 ，更 新 频 率 显 著 高 于 智 能 燃 气 表 的10年 ，按 国 内 目 前 的 水 表 保 有 量 计 算 ，平 均 每 年 置 换 约8,400万 只 。国 内 的 水 表 行 业 总 体 处 于 成 长 期 中 后 段 ，生 产 企业 约700家 ， 多 集 中 于 东 部 沿 海 地 区 ， 智 能 水 表 竞 争 格 局 相 对 分 散 ，CR5约20.3%， 不 足智 能 燃 气 表 的 一 半 。 ⚫质 量 流 量 计 ： 国 产 替 代 迫 在 眉 睫 ， 氢 能 计 量 星 辰 大 海 。流 量 计 被 称 为 “ 自动 化 之 眼 ”，2022年 流 量 计 的 使 用 中 基 础 化 工 和 石 油 石 化 的 份 额 分 别 为35.9%和29.4%，是 其 最 大 下 游 ，2022年 国 内 流 量 计 市 场 规 模 约101.7亿/+9.4%，未 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 来 随 着 下 游 基 础 化 工 沿 新 材 料 与 精 细 化 方 向 发 展 、 石 油 石 化 大 型 一 体 化 项 目相 继 投 产 与 升 级 改 造 不 断 ， 预 计 国 内 流 量 计 行 业 将 保 持 稳 定 增 长 ，2025年 市场 规 模 接 近120亿 ， 其 中 质 量 流 量 计 占 比 约30%， 且 近 年 来 的CAGR约 为 其他 品 类 的2倍 。氢 能 因 其 来 源 丰 富 、用 途 广 泛 、高 热 值 、低 污 染 、跨 网 络 协 同等 特 性 ， 一 直 被 视 为 化 石 能 源 重 要 的 终 极 替 代 方 案 。2022年 国 内 氢 气 产 量 约4,004万 吨/+19.8%，2023年 预 计 突 破4,500万 吨 ，到2030/2050年 氢 能 在 我 国终 端 能 源 中 占 比 将 达5%/10%，氢 气 年 需 求 量 将 突 破3,500/6,000万 吨 。氢 能 产业 链 大 致 可 分 为“ 制-储-运-加-用 ”五 大 环 节 ，计 量 均 不 可 或 缺 ，我 国 的 氢 能产 业 ，尤 其 是 氢 燃 料 电 池 汽 车 等 领 域 ，紧 跟 欧 美 发 达 国 家 步 伐 ，但 氢 气 质 量 高精 度 计 量 检 测 装 备 与 氢 气 泄 漏 高 灵 敏 度 计 量 测 试 仪 器 仍 然 缺 位 。 国 内 至 今 已陆 续 出 台 近 百 项 氢 能 产 业 相 关 技 术 标 准 ，但 标 准 多 集 中 在 产 业 链 末 端 ，氢 能 产业 链 链 条 较 长 、技 术 精 细 ，实 际 工 况 下 存 在 不 同 企 业 使 用 不 同 标 准 的 现 象 ，导致 研 发 与 制 造 的 浪 费 ，制 约 了 产 品 推 广 与 技 术 创 新 ，当 下 国 内 的 氢 能 计 量 仪 器主 要 依 赖 进 口 ， 鲜 有 专 业 从 事 氢 能 计 量 的 上 市 公 司 。 ⚫投 资 建 议 ：我 们 预 计 金 卡 智 能2024-2026年 营 业 收 入39.3/49.3/62亿 ，归 母 净利 润5.3/7/9亿 ，对 应PE估 值10.5x/7.93x/6.16x，首 次 覆 盖 ，给 予 金 卡 智 能“ 推荐 ” 评 级。 ⚫风 险 提 示 ：宏 观 经 济 周 期 性 波 动 的 风 险 ； 国 内 外 政 策 存 在 不 确 定 性 的 风 险 ；智 能 燃 气 表 存 量 更 新 节 奏 不 及 预 期 的 风 险 ； 智 能 水 表 渗 透 率 抬 升 缓 慢 与 价 格战 提 前 到 来 的 风 险 ； 质 量 流 量 计 技 术 迭 代 的 风 险 。 目录 （一）NB-IoT技术先发优势，智能燃气表市占率全球第一....................................................................................................4（二）业绩稳中有进，数字水务取得突破性进展......................................................................................................................5（三）股权相对分散，子公司多业务齐头并进..........................................................................................................................7（四）股权激励绑定高管及核心技术人员利益，成功达成归属期首期业绩要求................................................................7 二、智能燃气表：国内市场规模破百亿，增量提振+存量更新双管齐下................................................................................8 （一）智能燃气表百亿规模，竞争格局相对集中......................................................................................................................8（二）城镇化向纵深发展提振增量需求，安全事件频发下政策加速存量更新..................................................................10 三、智能水表：渗透率抬升空间广阔，供水管网漏损率压降势在必行................................................................................11 （一）智能水表规模与燃气表相当且更具成长性，竞争格局相对分散..............................................................................11（二）水表存量更新频率高，供水管网漏损率压降势在必行...............................................................................................14 四、质量流量计：国产替代迫在眉睫，氢能计量星辰大海....................................................................................................14 （一）质量流量计占比约30%，国产品牌亟待突破...............................................................................................................14（二）氢能计量星辰大海，“制-储-运-加-用”产业链各环节均不可或缺..........................................................................15 五、公司综合看点：智慧燃气表全场景覆盖，争当氢能计量国产替代先锋........................................................................17 （一）盈利预测............