请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月24日买入立华股份（300761.SZ）2023年报及2024一季报点评：出栏稳步扩张，成本维持改善核心观点公司研究·财报点评农林牧渔·养殖业证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001联系人：江海航010-88005306jianghaihang@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价22.16元总市值/流通市值18341/13405百万元52周最高价/最低价40.65/15.20元近3个月日均成交额55.86百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《立华股份（300761.SZ）-2023年三季报点评：Q3黄鸡景气回升，归母净利润回升明显》——2023-10-29《立华股份（300761.SZ）-2023年中报点评：黄鸡业务短期承压，Q2完全成本环比下降》——2023-08-09《立华股份（300761.SZ）-2022年报及2023一季报点评：22全年归母净利润同比+325%，23Q1归母净利润同比-120%》——2023-04-24《立华股份（300761.SZ）-2022三季报点评：Q3归母净利为8.05亿元，看好高景气下量利表现》——2022-10-26《立华股份（300761.SZ）-2022半年报点评：Q2业绩环比抬升，黄鸡价格景气继续上行》——2022-08-29畜禽价格回暖，原料成本下降，2024Q1业绩同比改善。公司2023年实现营业收入153.54亿元，较上年同期增加6.28%，实现归属于母公司所有者的净利润-4.37亿元，较上年同期减少149.10%，收入增长主要系公司黄羽肉鸡、肉猪、肉鹅出栏量均同比增长明显，盈利承压主要系畜禽价格2023年内整体维持低迷。（1）分季度来看：公司Q1单季营业收入同比+7.34%至36.62亿元，归属于母公司所有者的净利润同比+120.47%至0.80亿元，一方面系春节后黄鸡、生猪价格表现好于去年且玉米、豆粕等主要饲料原料价格快速回落，另一方面系资产拆迁补偿导致确认资产处置收益超3000万元。（2）鸡业务：收入方面，公司2023年鸡业务中商品鸡销量为4.57亿羽，同比+12.23%，销售收入132.01亿元，同比+5.13%，销售均价同比-8.80%至13.70元/kg。成本方面，受饲料成本下降以及生产效率改善影响，公司斤鸡完全成本下降至6.8元以下。综合来看，鸡业务毛利率同比-6.79pct至6.72%。（3）猪业务：收入方面，公司2023年销售肉猪85.51万头，同比+51.51%，销售收入16.58亿元，同比+14.56%，销售均价同比-26.56%至15.10元/kg。成本方面，受阶段性疫病影响，单公斤营业成本上升至16.6元（2022年为16.0元）。综合来看，猪业务毛利率同比-32.09pct至-9.91%。黄鸡父母代产能回落，看好后续景气维持。从供给端看，2023年以来的低迷行情驱动黄羽肉鸡产能去化明显，截止2024年4月7日国内父母代存栏（在产+后备）2123万套，较上年同期减少7.22%；从需求端来看，猪价受前期能繁母猪产能去化驱动，年内预计迎来持续复苏，后续有望带动鸡肉需求。综合来看，黄鸡价格景气后续有望持续改善，公司养殖业务预计直接受益。风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。投资建议：公司作为国内黄鸡养殖龙头之一，出栏稳步扩张，成本持续改善，后续有望充分受益畜禽景气回升，维持“买入”评级。考虑到2024-2025年饲料原料价格回落且畜禽价格景气有望回暖，我们调整公司2024-2025年归母净利润预测为7.9/12.4亿元（原为7.6/21.9亿元），预测2026年归母净利润为8.3亿元，对应2024-2026年EPS为0.95/1.49/1.01元，对应当前股价PE为24.1/15.4/22.8X。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)14,44715,35417,45519,39920,267(+/-%)29.8%6.3%13.7%11.1%4.5%净利润(百万元)891-4377891236834(+/-%)-325.2%-149.1%-280.5%56.5%-32.5%每股收益（元）1.94-0.530.951.491.01EBITMargin8.5%-1.5%5.5%6.2%4.8%净资产收益率（ROE）10.6%-5.7%9.6%13.5%8.6%市盈率（PE）11.9-43.524.115.422.8EV/EBITDA8.855.414.812.513.2市净率（PB）1.262.482.312.081.96资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2畜禽价格回暖，原料成本下降，2024Q1业绩同比改善。公司2023年实现营业收入153.54亿元，较上年同期增加6.28%，实现归属于母公司所有者的净利润-4.37亿元，较上年同期减少149.10%，收入增长主要系公司黄羽肉鸡、肉猪、肉鹅出栏量均同比增长明显，盈利承压主要系畜禽价格2023年内整体维持低迷。（1）分季度来看：公司Q1单季营业收入同比+7.34%至36.62亿元，归属于母公司所有者的净利润同比+120.47%至0.80亿元，一方面系春节后黄鸡、生猪价格表现好于去年且玉米、豆粕等主要饲料原料价格快速回落，另一方面系资产拆迁补偿导致确认资产处置收益超3000万元。（2）鸡业务：收入方面，公司2023年鸡业务中商品鸡销量为4.57亿羽，同比+12.23%，销售收入132.01亿元，同比+5.13%，销售均价同比-8.80%至13.70元/kg。成本方面，受饲料成本下降以及生产效率改善影响，公司斤鸡完全成本下降至6.8元以下。综合来看，鸡业务毛利率同比-6.79pct至6.72%。（3）猪业务：收入方面，公司2023年猪业务中销售肉猪85.51万头，同比+51.51%，销售收入16.58亿元，同比+14.56%，销售均价同比-26.56%至15.10元/kg。成本方面，受阶段性疫病影响，但公斤营业成本上升至16.6元/kg（2022年为16.0元/kg）。综合来看，猪业务毛利率同比-32.09pct至-9.91%。图1：立华股份营业收入及增速（单位：百万元、%）图2：立华股份单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：立华股份归母净利润及增速（单位：百万元、%）图4：立华股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3利润率短期承压，费用率维持平稳。公司2023年销售毛利率4.84%，同比-9.56pct；销售净利率-2.86%，同比-9.02pct，利润率下滑主要受年内养殖行情整体低迷影响，2024Q1受成本下降影响，利润率有所回升。费用方面，公司2023年销售费用率1.27%（同比+0.12pct），管理费用率4.41%（同比+0.36pct），财务费用率0.60%（同比-0.07pct）。三项费用率合计6.29%，同比平+0.40pct，整体保持平稳。图5：立华股份毛利率、净利率变化情况图6：立华股份三项费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理经营性现金流净额维持正值，资产周转速度维持合理水平。2023年经营性现金流净额14.50亿元，经营性现金流净额占营业收入比例为9.45%（同比-3.32pct），销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为100.43%（较上年全年水平+0.26pct）。在主要流动资产周转方面，2023年存货天数达63天（同比-2.8天），应收账款周转天数达0.55天（较上年全年水平+0.07天）。图7：立华股份经营性现金流情况图8：立华股份主要流动资产周转情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理投资建议：公司作为国内黄鸡养殖龙头之一，出栏稳步扩张，成本持续改善，后续有望充分受益畜禽景气回升，维持“买入”评级。考虑到2024-2025年饲料原料价格回落且畜禽价格景气有望回暖，我们调整公司2024-2025年归母净利润预测为7.9/12.4亿元（原为7.6/21.9亿元），预测2026年归母净利润为8.3亿元，对应2024-2026年EPS为0.95/1.49/1.01元，对应当前股价PE为24.1/15.4/22.8X。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4表1：可比公司估值表代码公司简称股价总市值EPSPE投资评级亿元22E23E24E22E23E24E002982湘佳股份15.8122.551.04-1.032.4315-157未评级300498温氏股份19.041,266.550.82-0.270.7623-7125买入资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理及预测（注：湘佳股份盈利预测参考wind一致预期） 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物547366385433395营业收入1444715354174551939920267应收款项171240226261284营业成本1236714611154011699318060存货净额26212462287431903245营业税金及附加1520202224其他流动资产1524817157316091529销售费用167195215252268流动资产合计48633885505854935452管理费用586678763827843固定资产64937297770487309373研发费用848088104106无形资产及其他308310298287275财务费用9792113130132投资性房地产19262116211621162116投资收益231307520长期股权投资6656504336资产减值及公允价值变动262186(70)902资产总计1365613665152271667017252其他收入(583)(347)(88)(104)(106)短期借款及交易性金融负债15342202280630152870营业利润915(402)8151234857应付款项1045993123113081344营业外净收支(15)(37)(20)12(18)其他流动负债16191856198821832298利润总额901(439)7951246839流动负债合计41985051602665066512所得税费用100362长期借款及应付债券331181181181181少数股东损益(0)(1)343其他长期负债613646679711744归属于母公司净利润891(437)7891236834长期负债合计944827860892925现金流量表（百万元）202220232024E2025E2026E负债合计51415878688573987437净利润891(437)7891236834少数股东权益98102104107109资产减值准备(339)(120)90711492股东权益84177685823791649