转债策略周报：寻找主题与业绩共振的方向

2024.04.15 刘玉(分析师) 报告作者 债券研究 证券研究报告 市场策略周报 债券研究 寻找主题与业绩共振的方向 ——转债策略周报 本报告导读：转债资金催化和微观交易结构支撑了当前阶段转债的上行，短期内市场对业绩较为敏感，转债需要寻找主题与业绩共振的方向。 摘要： 上周转债市场持续修复，行情独立于权益指数。权益市场上周出现调整，北向资金流出，而转债的资金来源主要是债市资金，债市虽有震 荡，但是在高收益资产极度缺乏的情况下，对转债的需求依然存在。根据沪深两市交易所披露的数据，我们认为转债资金催化和微观交易结构支撑了当前阶段转债的上行。 转债持仓数据来看，公募机构占比从2023年底的30.99%下降到一季度的30.18%，一季度确有小幅减仓，持仓绝对规模下行更为明显。相较之下，险资和券商自营的占比提升较为显著。当前时点，公募基 金仓位有一定空间，险资和自营等绝对收益机构转向乐观，有利于后续转债市场的上行。此外，2024年以来转债发行降速较为明显，存量供给的估值将会有一定支撑。 近期权益市场波动加大，外部不确定性增加，主题轮动较快。上周公布的数据来看，3月CPI数据回落，和春节消费高峰集中有一定关联；社融增速延续回落，企业和居民部门的信贷增量都有所下行，平滑信 贷投放有所体现；此外，出口环比和同比增速有所放缓，动能较弱。综合来看在数据没有持续大超预期的情况下，仍需要寻找一些结构性机会，叠加当前处于业绩披露关键期，转债应转向主题与业绩共振的方向。 转债标的中，从已经公告年报的数据来看，机械、纺服、电力及公用事业、电力设备及新能源等行业表现较好；从一季度的业绩预告来看，机械、化工、玻璃、医药和汽车零部件表现较为突出，净利润同比增幅较高。 转债策略角度建议：①高股息具备底仓属性的金融转债，业绩较好或边际好转的标的比如浙22、重银等；②新质生产力相关的设备更新、以旧换新、低空经济、算力相关标的，比如博23、东材、广联、华宏 转债；③出口链中业绩确定性较高的纺服、机械、医药等行业，比如柳工转2、孚日、花园、弘亚等。 风险提示：转债正股调整风险；转债转股溢价率压缩风险；债券市场超预期下行。 021-38038263 liuyu024100@gtjas.com 证书编号S0880523050002 相关报告 国债期货强势下的套保选择与两“不宜” 2024.04.14 牛市思维下市场的选择：中短债 2024.04.14 久期策略重在适度 2024.04.14 机构避险行情可能持续至4月末 2024.04.11 关注信用债“利率化”后的风险 2024.04.09 目录 1.转债策略思考3 2.转债周度回顾5 3.一级市场信息更新6 4.存续转债信息跟踪8 5.风险提示10 1.转债策略思考 上周（4月8日-4月12日）转债市场持续修复，行情独立于权益指数。权益市场上周出现调整，北向资金流出，而转债的资金来源主要是债市 资金，债市虽有震荡，但是在高收益资产极度缺乏的情况下，对转债的需求依然存在。根据沪深两市交易所披露的数据，我们认为转债资金催化和微观交易结构支撑了当前阶段转债的上行。 图1：转债市场量价回暖图2：十年期国债收益率保持低位震荡 偏股平衡转股溢价率（右轴）中证转债中证1000 150 140 130 120 110 100 90 80 70 30% 28% 26% 24% 22% 20% 18% 16% 14% 12% 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 10% 3.4% 3.2% 3.0% 2.8% 2.6% 2.4% 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-0 202 2.2% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 从转债的持有结构来看，公募、年金、险资、券商自营等是较为主流的机构持有者，而一般机构投资者和自然人投资者中均有大股东的持仓，所以边际变化上会与规模较大转债上市或退市有一定关联。 转债持仓数据来看，公募机构占比从2023年底的30.99%下降到一季度的30.18%，一季度确有小幅减仓，持仓绝对规模下行更为明显。相较之下，险资和券商自营的占比提升较为显著。当前时点，公募基金仓位有 一定空间，险资和自营等绝对收益机构转向乐观，有利于后续转债市场的上行。此外，2024年以来转债发行降速较为明显，存量供给的估值将会有一定支撑。 公募持仓占比 证券公司自营占比 一般机构投资者占比 社会保障基金占比 年金持仓占比 险资持仓占比 自然人投资者占比 30.99% 30.20% 30.34% 30.18% 图3：公募基金持仓占比保持稳定图4：主要持仓机构持有规模 35% 3000 公募基金企业年金自然人投资者一般机构投资者 30% 2500 25% 20% 2000 15% 1500 10% 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 5% 1000 0% 202304202305202306202307202308202309202310202311202312202401202402202403 500 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 转债价格和估值虽有修复，但依然处在性价比区间。转债标的均价在触 及上个底部区间之后已有显著修复，但是绝对价格而言仍在2020年以来较低分位数。从估值修复来看，高平价区间估值处于较低分位数，但是120元以下平价在80-90元的标的修复较快，在近期估值拉升显著。 图5：转债价格出现显著修复图6：高平价转债估值仍处于较低历史分位 元收盘价中位数收盘价加权平均收盘价算术平均 160 150 140 130 120 110 100 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 90 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2020/1/22021/1/42022/1/42023/1/32024/1/22024/4/12 80-9090-100100-110110-120120-130130-150150以上 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 近期权益市场波动加大，外部不确定性增加，主题轮动较快。上周公布的数据来看，3月CPI数据回落，和春节消费高峰集中有一定关联；社 融增速延续回落，企业和居民部门的信贷增量都有所下行，平滑信贷投放有所体现；此外，出口环比和同比增速有所放缓，动能较弱。综合来看在数据没有持续大超预期的情况下，仍需要寻找一些结构性机会，叠加当前处于业绩披露关键期，转债应转向主题与业绩共振的方向。 转债标的中，从已经公告年报的数据来看，机械、纺服、电力及公用事业、电力设备及新能源等行业表现较好；从一季度的业绩预告来看，机械、化工、玻璃、医药和汽车零部件表现较为突出，净利润同比增幅较高。 国务院上周印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，资本市场第三个“国九条”发布，更完善的监管有利于资本市场的长期稳健发展，中长期维度来看对红利转债标的和央国企转债标的关注度需要提升。 目前年报和一季报逐步开始披露，叠加外部不确定性增大，主题投资轮动加速，比如黄金、固态电池等细分领域波动较大，所以转债择券上仍建议控制绝对价格，寻找主题和业绩共振的方向，加强对业绩确定性的重视。此外，红利和央国企标的中长期维度来看性价比突出，转债策略 角度建议：①高股息具备底仓属性的金融转债，业绩较好或边际好转的标的比如浙22、重银等；②新质生产力相关的设备更新、以旧换新、低空经济、算力相关标的，比如博23、东材、广联、华宏转债；③出口链中业绩确定性较高的纺服、机械、医药等行业，比如柳工转2、孚日、花园、弘亚等。 2.转债周度回顾 上周市场情绪相对悲观，除中证指数外其余指数均有不同程度下行。中证转债指数累计上涨0.34%，收报391.91点；上证指数累计下跌1.62%， 收报3069.30点；创业板指累计下跌4.21%，收报1840.41点；沪深300 累计下跌2.58%，收报3567.80点。中证转债日均成交额为418.46亿元，较上周下跌21.67%。 图7：上周中证转债成交额下跌图8：上周除中证指数外均下跌 指数 成交额（中证转债） 中证转债 中证500（同比） 沪深300（同比） % 0.77 0.34 -1.62 -2.58 -4.21 上周4月8日-4月12日转债平均涨跌幅 上周4月8日-4月12日转债正股平均涨跌幅 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 460 410 360 310 260 210 亿元 2,000 1,600 1,200 800 400 0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 -4.0 -5.0 上周4月8日-4月12日涨跌幅上上周月日月日涨跌幅 中证转债上证指数创业板指沪深300中证500中证1000国证2000 公装化属工售 备造金 料 服 输渔工 用 及融 务 事 新 业 能源 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 板块方面，转债上涨和下跌的行业数量相当。煤炭、电力及公用事业、 纺织服装、石油石化、有色金属、传媒、基础化工等转债呈现上涨趋势， 国防军工、农林牧渔、消费者服务、计算机、电子、交通运输等转债呈 现下跌趋势；正股方面，大多数行业均呈现下跌趋势，消费者服务、通 信、国防军工、农林牧渔、建材、电子、建筑等正股领跌。 图9：转债和正股行业涨跌幅对比 4.0% 2.0% 0.0% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% -10.0% -12.0% 煤电纺石有传 炭力织油色媒 及服石金 基商钢 础贸铁 化零 银电轻非 行力工银 设制行 机家医食 械电药品 饮 建建通 筑材信 汽消计 车费算 者机 电交农国 子通林防 运牧军 数据来源：Wind，国泰君安证券研究注：转债取算术平均，行业为中信行业 从个券来看，上周交易的538只个券中（