白糖：原糖破位，国内跟多少？

白糖：原糖破位，国内跟多少？ 周小球投资咨询从业资格号：Z0001891zhouxiaoqiu@gtjas.com 报告导读： 国际市场基本面转空。23/24榨季，在巴西超预期增产870万吨的背景下，北半球产量减幅大幅低于预期，全球库存由去库转累库。24/25榨季，高利润背景下，市场持恢复性增产预期，全球继续累库存。 国内市场基本面总体偏弱。无论是23/24榨季还是24/25榨季榨季，产量持稳步增长预期，在配额外进口利润临近打开的情况下，供应缺口被填补是大概率事件，基本面偏弱。 价格弹性主要关注预期差。未来3-6个月交易的焦点主要是巴西产量、印度季风雨、印度食糖进出口政策以及乙醇产业政策，国内进口政策。 （正文） 1.纽约原糖破位下跌 纽约原糖破位下跌，牛市彻底终结。纽约原糖2403合约交割后，2405合约破位下跌至20美分/磅以下，最大跌幅17%。我们认为纽约原糖价格跌破20美分/磅具有标志性，一是绝对价格跌破关键生产国生产成本，二是相对价格跌至商品之王原油之下，意味着自20年开始的牛市彻底终结。国内方面，配额外进口成本跟随纽约原糖下移，并自22年8月以来首次给出进口利润，封堵国内食糖价格的上方空间，对国内食糖市场定价产生巨大影响。 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 2.23/24榨季北半球产量超预期驱动价格下跌 23/24榨季伊始，市场对北半球食糖产量相对谨慎，印度食糖产量预期为2920万吨左右（同比下降380万吨），泰国食糖产量预期为750万吨左右（同比下降350万吨）。 印度食糖产量较预期增加310万吨。23/24榨季伊始，ISMA预计印度食糖总产量为3370万吨，乙醇消耗食糖量为450万吨，食糖产量为2920万吨。23年12月，因为担心食糖供应紧张，印度政府一度禁止用甘蔗汁生产乙醇，随后宣布允许将170万吨食糖量用于生产乙醇。24年1月份，ISMA预计印度食糖总产量为3305万吨，乙醇消耗食糖量为170万吨，食糖产量为3135万吨。24年3月份，ISMA预计印度食糖总产量上调为3400万吨，乙醇消耗食糖量为170万吨，食糖产量为3230万吨，较榨季伊始预期的2920万吨增加310万吨。ISMA数据显示，截至4月15日，印度食糖产量为3109万吨，同比仅下降14万吨。24/25榨季，印度计划将甘蔗收购价格（FRP）由23/24榨季的3150卢比/吨提高至3400卢比/吨，高生产利润背景下，预计印度食糖产量恢复性增长。 资料来源：ISMA，国泰君安期货研究 资料来源：ISMA，国泰君安期货研究 资料来源：ISMA，国泰君安期货研究 资料来源：ISMA，国泰君安期货研究 泰国食糖产量较预期增加130万吨。OCSB数据显示，22/23榨季泰国食糖产量为1106万吨，国内销售量为261万吨，出口750万吨。24年2月，泰国糖业公司（TSMC）预计23/24榨季泰国食糖产量为700-750万吨。截至24年4月17日，泰国57家糖厂全部收榨，食糖产量为877万吨，较2月预期的高点还高出130万吨。 23/24榨季，泰国甘蔗收购基础价格由前一榨季的1197泰铢/吨上调至1420泰铢/吨。基于正常的天气，在收购价格上调的背景下，预计24/25榨季泰国食糖产量恢复性增长。 资料来源：OCSB，国泰君安期货研究 资料来源：OCSB，国泰君安期货研究 欧盟和中国合计增产220万吨。欧委会预计23/24榨季欧盟食糖产量为1584万吨，同比增加120万吨。CAOC预计23/24榨季中国食糖产量为995万吨，同比增加100万吨。 资料来源：CAOC，国泰君安期货研究 资料来源：CAOC，国泰君安期货研究 预计ISO将对23/24榨季全球食糖供需数据做出较大调整。同比数据来看，印度食糖产量下降50万吨，泰国产量下降230万吨，欧盟产量增加120万吨，中国产量增加100万吨，23/24榨季北半球4大 主产区食糖产量合计同比下降60万吨。23/24榨季巴西中南部食糖产量同比增加870万吨。不出意外，ISO在24年5月的报告中将对23/24榨季全球食糖供需数据做出较大调整。而在24年2月的报告中，ISO预计23/24榨季全球食糖供应短缺69万吨。 资料来源：ISO，国泰君安期货研究 资料来源：ISO，国泰君安期货研究 随着库存的累积，进出口政策调整空间打开，贸易流随时可以由紧转松，驱动纽约原糖价格破位下跌。23/24榨季，在巴西超预期增产870万吨的背景下，北半球产量减幅大幅低于预期，意味着累库存相对确定。24/25榨季，高利润背景下，主产国种植面积持平或者微增，产量持恢复性增产预期，全球市场继续累库存。 国内基本面总体偏弱，内外价格联动程度将加强。国内市场的长期趋势由国际糖价决定，国内供求关系和产业政策决定内外相对价差的水平，焦点是食糖和替代品进口总量和节奏。截至24年3月底，23/24榨季国内累积进口食糖306万吨，糖浆和预拌粉累积进口74万吨（折糖50万吨左右），在配额外进口利润临近打开的情况下，供应缺口被填补是大概率事件。 3.基本面确定转空，弹性主要关注预期差 国际市场基本面转空。23/24榨季，在巴西超预期增产870万吨的背景下，北半球产量减幅大幅低于预期，全球库存由去库转累库。24/25榨季，高利润背景下，市场持恢复性增产预期，全球市场继续累库存。 国内市场基本面总体偏弱。无论是23/24榨季还是24/25榨季榨季，产量持稳步增长预期，在配额外进口利润临近打开的情况下，供应缺口被填补是大概率事件，基本面偏弱。 价格弹性主要关注预期差。未来3-6个月交易的焦点主要是巴西产量、印度季风雨、印度食糖进出口政策以及乙醇产业政策，国内进口政策。巴西产量方面，在23年12月-24年2月降水量偏低的情况下，各大咨询机构纷纷下调24/25榨季单产，上调MIX，食糖产量最终预测数据维持在±200万吨的区间，主流预期倾向于略微减产。印度季风雨时间在6-9月，存在巨大不确定性。印度食糖进出口政策以及乙醇产业政策与食糖产量紧密相关，印度政府优先保障本国食糖供应，关注食糖出口和生产乙醇对供应节奏的影响，市场预期24/25榨季印度出口量将同比增加200万吨。 本公司具有中国证监会核准的期货交易咨询业务资格 本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自行做出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为做出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。