金融市场及业务篇：纽约国际金融中心发展历程及与香港比较（上）

纽约国际金融中心发展历程及与香港比较（上） ——金融市场及业务篇 阅读摘要 纽约和香港均是重要国际金融中心，据最新的全球金融中心指数排名*，纽约和香港分别位列第一和第四。本报告上篇拟梳理纽约国际金融中心发展历程，并从业务视角多维比较香港和纽约金融业务竞争力现状；下篇将对比梳理分析香港和纽约的营商环境状况。 欢迎扫码关注工银亚洲研究 中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心李卢霞周文敏黄斯佳杨妍 *2024年3月，英国Z/Yen集团与中国（深圳）综合开发研究院联合发布《全球金融中心指数》，评估了全球121个金融中心，纽约以764分排第一位；伦敦以747分排第二；新加坡以742分维持第三位，香港以741分排第四位。 纽约国际金融中心发展历程及与香港比较（上） ——金融市场及业务篇 一、纽约国际金融中心发展历程 纽约因繁荣的港口贸易崛起，贸易和工业融资需求推动金融市场快速成长；两次世界大战衍生大量战争相关融资需求，推动纽约确立国际金融中心地位；之后依托美国的综合经济实力、美元国际货币地位、持续完善的金融基础设施等优势，纽约稳居全球第一大国际金融中心地位。根据经济实力、产业结构和监管政策等变化轨迹，纽约国际金融中心的发展历程可划分为四个阶段： 第一阶段（20世纪20年代中期前）：依托优越的地理位置，纽约以港口贸易发端，伴随工业发展扩展融资需求，以及现代电讯技术创新推动，作为美国国内金融中心崛起。 纽约是美国东西走向交通干线的主要汇集地和出口基地，也是美国通向欧洲、南美洲和亚洲的主要港口，地理位置优越。19世纪20年代后期大西洋港口经济崛起、伊利运河建成通航，纽约作为欧洲和美国的贸易中介，奠定了西部贸易中心地位。30年代前后，美国掀起工业化浪潮，纽约金融业务也从贸易融资扩展到工业融资，铁路股票受到追捧；40年代电报的发明，强化了纽交所对其他区域证券交易所的影响1，纽约逐渐发展成美国的金融中心。这一时期国际金融 业务主要以在海外发行美国债券和个人外汇存款业务为主。 第二阶段（20世纪20年代后期-60年代）：美国综合经济实力在两次世界大战期间迅速提升、布雷顿森林体系确立美元国际货币地位，纽约逐步发展成为国际金融中心，大萧条期间的金融制度改革亦强化其国际影响力。 两次世界大战期间，大量订单刺激美国工业产能大幅提升，出口和对外投资迅速增长，1913年至1945年GDP年均复合增速高达5.7%，占世界GDP总额的比重达到56%。1944年布雷顿森林体系建立，国际货币基金组织和世界银行相继成立，美元成为世界上最主要的国际清算和储备货币。由此，纽约也成为世界美元交易的清算中心，当时全球最大的100家银行中超80%在纽约设立分行2，纽约承担了全球贸易融资、资金清算、资本运营和风险管理等职能，国际金融中心地位正式确立。1929年经济危机爆发、资本市场持续低迷，美国推动一系列制度改革，《1933年银行法》、《1934年证券交易法》、《投资公司法》等相继颁布，证券交易委员会（SEC）正式成立，奠定了金融业务监管框架、亦成为后续各国参考典范，相应强化了美国金融体系及纽约金融中心的国际地位。 第三阶段（20世纪70年代-2009年）：经济短暂调整后凭借现代信息技术赋能再提速，布林顿森林体系解体后美国金融自由化趋势快速发展，纽约成为全球第一大金融中心。 20世纪50-60年代年连续的局部战争拖累美国财政赤字持续扩大，70年代美国经济陷入“滞涨”，黄金大量外流导致美国收紧资本管制措施3、愈发加深美元信用担忧，最终于1971年布雷顿森林体系正式解体。80年代后，里根政府和美联储主席沃尔克配合实施紧缩的货币和财政政策，美国经济景气逐渐恢复，90年代的信息技术颠覆式发展进一步赋能经济增长。此后，金融市场自由化趋势快速推进，1999年《金融服务现代化法案》重新开启金融业混业经营模式，实力雄厚的全能银行和控股金融公司4出现，投资银行规模急剧扩张5，机构投资者不断扩大6，资管业务蓬勃发展。美国金融机构在海外广设分支机构，金融业务国际化程度快速提高，例如纽交所在伦敦设立代表处，吸引欧洲优质上市公司资源，2006年其国外上市公司达到451家，占全部上市公司的1/6。同时，各类投资工具和衍生产品创新不断涌现，浮动汇率制的实施也促进了外汇交易更加活跃，70年代后纽约逐渐成长为全球第二大外汇市场7，以及全球主要的离岸金融市场8和交易量最大的货币市场，纽约国际金融中心的综合实力和国 际影响力大幅提升。 第四阶段（2010年至今）：国际金融危机后，金融业审慎监管改革推进，金融科技和绿色金融等新兴金融业态快速发展，持续夯实纽约国际金融中心地位。 2008年全球金融危机后，美国政府加强监管、改革金融监管体系，颁布对金融市场影响深远的《多德-弗兰克法案》9。在经历一段时间的调整后，纽约金融机构经营状况明显好转。目前，纽约仍是全球最大跨国公司总部集中地，金融资源聚集度继续提升10，除股市市值、成交规模位居全球前列外，外汇市场、货币市场、债券市场和商品期货市场等在全球资源配置中继续发挥核心作用；绿色、社会及可持续债券发行规模、金融科技水平和资管业务规模亦领先（见图表1）。 二、香港与纽约金融业务竞争力比较 （一）金融市场：美国股票、债券、衍生品交投规模整体更大，港交所投资者国际化和机构化程度相对更高、近年香港国际债券发行和场外衍生品交易量增长较快 1.股市：纽交所和纳斯达克股市交投规模明显超港交所，近年IPO融资活动波动性均较大；港交所投资者国际化和机构化程度相对更高。 从上市公司数量看，截至2024年3月底，纽交所（NYSE）有1963家上市公司、纳斯达克（NASDAQ）3372家，总市值分别为38.93万亿美元、30.55万亿美元；同期港交所有2,611家上市公司，总市值相当于纽交所的9.94%。从IPO融资规模看，2010-2020年，纽交所IPO融资金额在全球主要交易所中排名前5、有3年位居榜首，纳斯达克IPO融资排名波动较大、多在3-8名之间；同时段内香港IPO融资金额排名均位于前5，其中6年为榜首。2021年受美联储超宽松货币政策影响，美股IPO活跃，纽交所和纳斯达克IPO融 资金额在全球主要交易所中排名第1、2位，恒指承压偏弱波动掣肘IPO意愿，港交所IPO融资排名下滑至第4位。2022年以来，美联储大幅加息、地缘形势复杂化，市场波动加大，2022年纽交所和纳斯达克IPO融资金额大幅下跌96%，排名下滑至第9、10名，2023年升至第3、4位；多因素叠加影响下，2022年、2023年港交所融资额全球排名位居第4和第6的相对低位11。从市场流动性看，2023年纽交所总成交额为42.62万亿美元，纳斯达克为46.14万亿美元，是港交所（2.44万亿美元）的17.44倍、18.88倍。2024年1-3月纽交所和纳斯达克月均交易额为2.23万亿、2万亿美元，是同期港交所月均交易额的9.1倍、8.1倍。从投资者结构看，港交所的投资者国际化和机构化程度更高。2020年、2021年国外投资者持有美国股票市值占比为16%、17%，机构投资者持股市值的比重均为60%；而港交所的非本地投资者和机构投资者交易更为活跃，2020年境外投资者交易金额占比达到41.2%、机构投资者交易金额占比达到85%（见图表2、3）。 2.债市：美国国债发行快速增长背景下，美国债券市场规模远超香港，2008年后香港国际债券发行增速较快。 债券市场整体规模方面，根据国际清算银行调查，截至2023年第3季度末，美国未偿债券余额为54.5万亿美元，其中约53.2%由政府发行、31.6%由金融机构发行；根据香港金融管理局（以下简称香港金管局）统计，截至2023年底，香港未偿还债券余额为11,104亿美元，其中港元、离岸人民币、G3货币债券未偿余额9,497亿美元12，外汇基金票据及债券余额为12,553亿港元13（约合1,607亿美元）。 从国际债券情况看，以存量规模统计，截至2023年底美国国际债券未偿余额为24,373亿美元，是香港（3,344亿美元）的7.3倍，2008年中曾达到历史峰值2.66万亿美元， 金 融 危 机 后 经 历 一 轮 去 杠 杆 ，2015年 至 今 稳 定 维 持在2.3-2.5万亿美元之间。2008年后香港国际债券未偿余额增速超过美国，2010-2018年间均维持双位数同比增幅，此后几年增速放缓，2023年香港国际债券未偿余额降幅2.28%、美国则升1.65%14（见图表4）。以发行金额统计，2015年至今美国国际债券发行积极性降温，受疫情下经济景气降温和市场风险偏好回落影响，香港国际债券发行量自2021年起呈下滑态势。2023年，美国新发国际债券3,093亿美元，是同期香港发行额的1.8倍（见图表5）。 3.衍生品市场：美国场内、场外衍生品交易量整体明显超香港，美国场内衍生品交易以期货为主、香港则是期权交易量相对更大，香港场外互换交易量超美国。 从场内衍生品交易规模看，根据美国期货业协会（FIA）发布的数据，2023年美国场内衍生品成交量176.8亿手（其 中期权、期货交易量分别为124.22亿手、52.6亿手）；香港为3.31亿手（期权、期货交易量分别为1.82亿手、1.49亿手）。具体到交易所方面，全球前10大场内衍生品交易所美国占4席，包括芝加哥商业交易所（CME）、芝加哥期权交易所（CBOE）、洲际交易所（ICE）、纳斯达克集团（见图表6）；港交所排名第17位。从场外衍生品交易看，比较场外外汇衍生品，2022年4月美国日均交易额为19,120亿美元，同期香港为6,940亿美元；但近年来香港增速较快，近5年年均复合增长率达到31%，超过美国的21%，分交易品种看，香港在互换交易方面更具优势，日均净交易量为427.6亿美元，是美国的5.4倍（见图表7）；比较场外利率衍生品，2022年4月美国日均交易额为16,891亿美元，其中利率互换是最主要的产品类型，交易额占比达到96%，同期香港场外利率衍生品日均交易额为3,211亿美元（见图表8）。 （二）金融机构：香港银行数量与纽约活跃银行数量相近、美国银行业资产利润率整体高于香港，纽约集中了全球六成头部投行，香港保险密度和渗透度高于纽约 1.银行：香港银行数量与纽约活跃银行数量相近，美国银行业资产利润率整体高于香港。 从机构数量看，截至2023年末，于FDIC投保的美国银行业活跃机构数量共计4,587家；其中，在纽约州设立总部或分支机构的银行业活跃机构数量共197家（包括125家总部和72家分支机构）。15对比来看，2023年末香港银行业共有认可机构179家，其中持牌银行151家、占比达84%。16 从资产规模看，截至2023年底，美国所有银行业机构涉及总资产约为23.67万亿美元，体量相当于美国2022年GDP总值的86%；位于纽约州的银行业活跃机构涉及总资产 约1.17万亿美元，占银行业总资产比重约5%。17对比来看，同期香港所有认可机构资产总额27.28万亿港元（约3.48万亿美元），相当于本地GDP总值的约9倍。 从资产利润率看，得益于非息收入占比较高，美国银行业资产利润率总体较为稳定。FDIC年报显示，除2017和2020年以外，2012年以来美国银行业平均资产收益率均维持在1%以上，2023年美国银行业资产收益率为1.1%、较2022年下降0.01个百分点。对比来看，除2013年外，2012年至2019年香港零售银行业资产回报18在0.8%至0.97%区间波动，受利差倒挂、资本市场阶段承压等因素影响，2020年以来降至0.7%下方，2022年0.66%、较2021年上升0.04个百分点19；全面通关、利差回升等利好因素叠加提振下，2023年大幅升至1.06%。 2.证券：香港持牌证券机构数量更多，纽约集中了六成全球头部投行、证券业对纽约的GDP贡献率超香港。 据美国证券交易委员会（SEC）统计，截至2023年末，全美共有3,478家注册的活跃券商（B