策略专题：2023年9-10月：静待美债见顶，A股防御为主
2024年04月22日 2023年9-10月：静待美债见顶，A股防御为主 —策略专题 投资要点 分析师：杨芹芹 S1050523040001 yangqq@cfsc.com.cn 最近一年大盘走势 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《中美通胀分化下的困与机》2024-04-15 2、《4月决断的三大机会：顺周期、出海线和业绩线》2024-04-07 3、《日美央行购债：现实背景、政策信号和投资机会》2024-04-01 ▌ 核心观点 海外伊以局势反复，降息预期推迟，加上财报不及预期，美股科技重挫。当前与2023年9-10月相似，警惕地缘紧张和美债上行压制，A股震荡调整，关注海外定价大宗、制造业出海和更新换新机会。 ▌ 核心大宗、美债利率、美元、美股同强启示：关注VIX趋稳、大宗震荡和美债拐点 复盘历史共有12轮大宗、美债利率、美元、美股同强周期，平均持续8个月左右，通常美股率先调整，待VIX趋稳、大宗震荡和美债见顶后，美元指数回落，美股触底回升。 ▌当前和2023年9-10月较为相似：地缘紧张+美债上行压制，权益资产多有调整 2023年9-10月：美国经济超预期，巴以冲突爆发，原油突破95美元/桶，通胀担忧升温，市场担心再加息，加上美债集中发行，美债突破5%，美元指数突破106，美股和A股调整均接近4%。 2024年4月以来：伊以冲突升级，原油突破90美元/桶，美国经济韧性再现，CPI和PPI抬头，降息预期推迟，美债接近4.7%，美元指数重回106，美股高位重挫，纳指跌近7%，A股震荡调整，创业板跌超3%。 ▌美债赶顶两阶段的A股表现：大盘震荡调整，成长风格承压，周期价值抗跌 美债赶顶第一阶段（2023/9/1-2023/9/20）：美债上行，大宗、美元同涨，上证50相较于其他指数抗跌，周期风格受益于大宗商品上行而领涨； 美债赶顶第二阶段（2023/9/21-2023/10/19）：美债上行，美元续涨，大宗震荡下行，上证和中证1000抗跌；所有风格下行，华为概念催生科技成长结构性机会。 ▌当前A股大势研判和行业选择：策略偏防御，A股 -25-20-15-10-505(%)沪深300策略研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 调整但幅度有限，把握三大主线 当前与2023年9-10月相似，地缘紧张+美债上行+财报扰动，A股震荡调整。只是国内经济企稳、汇率风险可控、估值处于低位，A股避险属性显现，调整幅度不会太大。 行业选择偏周期红利，关注受益于海外大宗涨价的金油铜等上游资源，及制造业出海（通用机械设备、塑料制品、家电、家具）和更新换新（机械、汽车和家电）两大增量。 ▌微观交易：内外恐慌情绪回升，外资持续净流出 本周50隐波大幅上升，国内恐慌情绪大幅上行；VIX指数大幅上行，海外恐慌情绪持续恶化。融资交易占比小幅下行，北向资金持续净流出。内外资共同流入了家电、环保等行业，分歧主要集中在公用事业、电子、食品饮料、社会服务等板块。 ▌投资日历：海外关注财报和日本议息，国内关注财报和LPR 海外：关注宏观数据和财报、日央行决议。 国内：关注财报和4月LPR。 ▌ 风险提示 1联储降息预期突变； 2国内经济不及预期； 3外部风险冲击加剧 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 正文目录 1、 大宗、美债、美元、美股同涨的历史经验：关注VIX波动和美债见顶信号 ....................... 5 2、 类比2023年9-10月：地缘紧张+美债上行压制，权益资产多有调整 ............................ 11 3、 2023年9-10月美债赶顶行情复盘及当前大势研判 ........................................... 14 3.1、 全球资产：原油、美元同涨—黄金接力—美国股债双牛、黄金坚挺 ....................... 14 3.2、 行业表现：美债冲顶期间大盘震荡调整，成长风格承压，周期价值抗跌 ................... 18 3.3、 大势研判：A股延续震荡但幅度不大，关注四大结构性机会的轮动 ....................... 20 4、 市场复盘：宽基指数多呈下跌趋势 ......................................................... 23 5、 情绪总览............................................................................... 25 5.1、 交投活跃度：市场交投情绪再度升温 ................................................ 25 5.2、 恐慌：国内外急剧恶化 ............................................................ 26 5.3、 内资：融资余额大幅减少，融资交易占比小幅下行 .................................... 27 5.4、 外资：北向资金持续净流出，环比净流出收窄 ........................................ 28 6、 资金行业选择：TMT板块内外资流出加剧 ................................................... 28 7、 投资日历：海外关注宏观、财报数据和日本议息，国内关注财报和LPR数据 ..................... 29 8、 风险提示............................................................................... 30 图表目录 图表1：过去历次多极资产表现回顾 ....................................................... 5 图表2: 美元和美债的极致表现 ........................................................... 6 图表3: 美股在多极定价之后往往有不错表现 ............................................... 6 图表4: CRB指数来看多极演绎终点往往是大宗的顶点 ........................................ 7 图表5: 具体拆分，黄金、原油和金属在资产多极时期表现分化 ............................... 7 图表6: 走出多极后，短期股有调整压力 ................................................... 8 图表7: 资产多级时期往往经济和通胀压力不大 ............................................. 8 图表8：脱离多极之后的资产表现 ......................................................... 9 图表9：脱离多极之后的大宗商品表现 ..................................................... 9 图表10：过去几轮多极中只有2005年和2021年出现了金油同涨 .............................. 10 图表11: 与2023年9-10月类似，当前美国通胀再次抬头+地缘局势升级，致使VIX恐慌指数、美债收益率持续冲顶 .......................................................................... 11 图表12: 与2023年9-10月类似，当前VIX指数、美债收益率持续冲顶期间，美元指数走强、原油先上行再震荡、黄金因地缘冲突升级持续坚挺、美股A股下行 ................................... 12 图表13: 美债利率冲顶回落期间：原油回落—美债触顶回落—美国股债双牛、黄金坚挺 .......... 16 图表14: 美债利率冲顶期间：人民币汇率承压，央行发力汇率逆周期调节 ...................... 17 图表15: 美债利率冲顶期间：北向资金外流压力加剧，A股随之震荡下行 ....................... 18 图表16: 宽基指数表现：美债冲顶期间大盘震荡调整，上证50、上证指数表现相对占优，美债回落期间中 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 证1000相对抗跌 ................................................................... 18 图表17: 风格轮动：美债冲顶回落期间周期—成长、周期—稳定轮番演绎 ...................... 19 图表18: 美债冲顶回落期间：上游资源—电子汽车—周期、消费相继演绎 ...................... 19 图表19: GDP量增价减，增量在工业生产、制造业投资、出口 ................................. 20 图表20: 高科技产业是工业增加值增长的主要拉动力 ........................................ 21 图表21：设备更新、出口支撑（交通运输装备）是制造业投资回暖的增长主线 .................. 21 图表22：GDP量增价减，核心在于物价超季节回落 ........................................... 22 图表23：经济量增价减，对企业盈利形成拖累 .............................................. 22 图表24：美债冲顶期间，创业板指承压，上证指数相对少跌 .................................. 22 图表25：宽基指数涨跌幅（%） ........................................................... 23 图表26：申万行业涨跌幅（%） ........................................................... 24 图表27：行业估值水平 .................................................................. 24 图表28：PE&PB静态估值 ................................................................ 24 图表29：成交额与换手率变化趋势 ........................................................ 26 图表30：50隐波大幅上行 ............................................................... 26 图表31：VIX指数大幅上行 .............................................................. 26 图表32：融资余额大幅减少 ..............................
