当前经济与政策思考：收入增长与支出下移

收入增长与支出下移 ——当前经济与政策思考 证券研究报告/宏观策略专题报告2024年04月20日 分析师：杨畅 执业证书编号：S0740519090004电话：021-20315708 Email：yangchang@zts.com.cn 相关报告 投资要点 根据国家统计局公布的2024年一季度居民收入和消费支出数据，可以观察到以下特点： 第一，在收入端，全国居民人均可支配收入继续增长，且中位数增速高于平均数，或表明收入分配格局出现改善； 第二，根据公布数据计算，全国居民人均可支配收入相较2019年同期增长35.9%，中位数相较2019年同期增长32.2%； 第三，在支出端，关注医疗保健消费支出，城镇居民与农村的比值从2016年四季度的 1.75下降到2024年一季度的1.52，显现出农村居民在医疗保健上的消费支出速度更快； 第四，究其原因，一方面或表明农村居民对医疗保健的支出意愿加大，另一方面或受人口流动方向的变化，拉动了农村相关支出。 高频数据：生产高位平稳，水泥价格回升，住宅成交续升，土地出让仍弱，消费低位平稳，出口运价平稳，进口运价续升 风险提示事件：国内与海外政策变动风险；国内与海外经济波动超预期风险；国际经济贸易摩擦风险 内容目录 1.收入增长与支出下移.-3- 2.高频数据：生产高位平稳，水泥价格回升，住宅成交续升，土地出让仍弱，消费低位平稳，出口运价平稳，进口运价续升....................................................................................-5-3.风险提示.......................................................................................................-14- 图表目录 图表1：全国居民人均可支配收入当季同比（名义值）.....................................-3-图表2：全国居民人均可支配收入增幅（以2019年公布数为比较基准）.........-3-图表3：医疗保健消费支出的城乡比值...............................................................-4- 图表4：生产端部分高频指标（开工率单位为%，产量单位为万吨）................-5- 图表5：基建部分高频指标（库存单位为万吨）................................................-6- 图表6：基建部分高频指标（水泥价格分区域）................................................-6- 图表7：商品房成交部分高频指标（面积单位为万平方米）..............................-6- 图表8：部分重点城市二手房成交面积（面积单位为平方米）..........................-7-图表9：上海一手签约与二手成交面积指数（以2023年Q4日均值为基准100）-8-图表10：土地成交部分高频指标（面积单位为万平方米）................................-9-图表11：消费相关部分高频指标（销量单位为辆，电影票房单位为万元）......-9-图表12：中国出口集装箱运价指数与上海出口集装箱运价指数......................-10-图表13：CCFI指数不同航线表现....................................................................-10- 图表14：外贸相关高频指标（区域指数）.......................................................-11- 图表15：CDFI运价指数及细分运价指数.........................................................-12- 图表16：BDI指数及细分运价指数..................................................................-13- 1.收入增长与支出下移 根据国家统计局公布的数据，2024年一季度，全国居民人均可支配收入11539元，比上年同期名义增长6.2%，扣除价格因素，实际增长6.2%；计算中位数当季同比增长6.4%，超过平均数0.2个百分点，是自2021年四季度以来，再次出现中位数同比增长超过平均数的现象，或表明收入分配状况有所改善。 图表1：全国居民人均可支配收入当季同比（名义值） 来源：WIND、中泰证券研究所 以2019年同期为比较基准，计算历年同期数据，相较于2019年同期的 变化幅度，在2020年一季度，全国居民人均可支配收入平均数相较2019年同期仅增长0.8%，中位数同比下降0.7%，或反应当时防控措施调整，对于居民收入端的扰动；从2021年开始，相较2019年均出现了增长，根据国家统计局公布的数据计算，2024年一季度，全国居民人均可支配收入相较2019年同期增长35.9%，中位数相较2019年同期增长32.2%。或许跟统计方法存在一定关联，根据国家统计局《2024年一季度全国居民收支主要数据》附注③的解释，“全国居民人均收支数据是根据全国十六万户抽样调查基础数据，依据每个样本户所代表的户数加权汇总而成”；“无论在城镇还是农村，其增长效应都会体现在全体居民的收支增长中”。 图表2：全国居民人均可支配收入增幅（以2019年公布数为比较基准） 来源：WIND、中泰证券研究所 在细分数据中，值得关注的是医疗保健消费支出，2024年一季度城乡居民收支中，医疗保健消费支出为629元，同比增长4.0%，考虑到CPI中的医疗保健价格累计同比增长1.4%，表明城乡居民对于医疗保健消费仍然显现出实际量的增长。 在城乡比较中，2024年一季度城镇居民人均医疗保健消费支出为735元，农村居民人均医疗保健消费支出为485元，二者比值为1.52。如果时间拉长，从2013年以来，二者比值呈现出两个不同阶段的表现，从 2013年至2016年末，二者比值逐步上行，显示出城镇居民在医疗保健上的消费支出要快于农村。 而从2016年以来，二者比例持续下行，从2016年四季度的1.75，下降到2023年三季度的1.48，显现出农村居民在医疗保健上的消费支出速度更快。 图表3：医疗保健消费支出的城乡比值 来源：WIND、中泰证券研究所 基于上述比值的变化，我们认为可能存在两方面的原因，一方面是农村居民在医疗保健上的支出意愿有所加大，另一方面根据我们对前期城乡居民生活用电量数据的观察，可能存在城镇与农村之间的人口流动方向发生了变化，或许是对医疗保健消费倾向偏高的人群在流动过程中拉动了农村的医疗保健相关消费支出。 2.高频数据：生产高位平稳，水泥价格回升，住宅成交续升，土地出让仍弱，消费低位平稳，出口运价平稳，进口运价续升 从生产端来看，保持高位平稳，截至4月19日唐山Custeel高炉开工率为90.97%（前值91.85%），高位平稳，与2023年同期接近；全国247家高炉开工率78.88%（前值78.43%），高位小幅回升，超过2019年同期水平；截至4月18日，PTA产业链负荷率74.50%（前值70.51%），在前期回落后小幅回升；截至4月13日，汽车半钢胎开工率高位回落，但高于往年平均水平。 图表4：生产端部分高频指标（开工率单位为%，产量单位为万吨） 来源：WIND、中泰证券研究所 从内需端看，基建上，截至4月13日主要钢材品种库存季节性回落， 但相较2023年同期仍然偏高，反应钢材去化速度相对偏慢；截至4月 19日全国水泥价格出现低位反弹，或反应基建出现发力迹象；从区域来 看，各区域价格相较7日前有所分化，但华东、长江环比回升明显，京津冀、珠江-西江出现阶段下行。 图表5：基建部分高频指标（库存单位为万吨） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表6：基建部分高频指标（水泥价格分区域） 来源：WIND、中泰证券研究所 地产上，截至4月19日，30大中城市商品房成交面积低位波动，一线、二线在低位波动，三线低位回升；从部分重点城市二手房成交面积来看，北京保持平稳，深圳、杭州、厦门、南京、苏州、青岛均出现回升迹象；上海一手房签约面积在前期脉冲后保持低位平稳，二手成交面积保持平稳；从土地成交情况来看，截至4月14日，100大中城市成交土地面积、住宅用地面积仍在低位波动，表明拿地积极性仍然偏弱。地铁客运量相对平稳；电影票房小幅波动。 图表7：商品房成交部分高频指标（面积单位为万平方米） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表8：部分重点城市二手房成交面积（面积单位为平方米） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表9：上海一手签约与二手成交面积指数（以2023年Q4日均值为基准100） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表10：土地成交部分高频指标（面积单位为万平方米） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表11：消费相关部分高频指标（销量单位为辆，电影票房单位为万元） 来源：WIND、中泰证券研究所 从外需端看，出口运价指标低位平稳。截至4月19日，中国出口集装 箱运价指数（CCFI）报1186.53点（前值1185.13点），低位平稳；上 海出口集装箱运价指数（SCFI）报1769.54点（前值1757.04点），保持平稳。从细分航线来看，美东、美西、欧洲、澳新航线延续回落，东 南亚航线继续上行。从部分区域运价指标来看，覆盖远东区域范围内典型进出口航线的远东干散货运价指数延续回升；东南亚集装箱运价指数延续回升。 图表12：中国出口集装箱运价指数与上海出口集装箱运价指数 来源：WIND、中泰证券研究所 图表13：CCFI指数不同航线表现 资料来源：WIND、中泰证券研究所 图表14：外贸相关高频指标（区域指数） 资料来源：WIND、中泰证券研究所 进口相关高频指标延续回升，或反映内需走强。截至4月19日，CDFI 中国进口干散货运价指数录得1312.77点（上周1239.42点），延续回升，相较往年同期偏强；细分指数均呈现较强表现。 图表15：CDFI运价指数及细分运价指数 来源：WIND、中泰证券研究所 从BDI（波罗的海干散货指数）来看，由于BDI指数主要反映的是大宗资源类产品的供求关系，由于中国进口产品多以该类物品为主，因此，BDI指数更多地可以反映中国进口状况的变化。截至4月19日，BDI 指数为1919点（上周1729点），延续回升，煤炭谷物运价指数有所走强。 图表16：BDI指数及细分运价指数 来源：WIND、中泰证券研究所 3.风险提示 国内与海外政策变动风险；国内与海外经济波动超预期风险；国际经济贸易摩擦风险 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场