年报点评：海外仓规模效应显现，独立站发展迅速

海外仓规模效应显现，独立站发展迅速 ——乐歌股份(300729)年报点评 证券研究报告-年报点评 买入(首次) 发布日期：2024年04月19日 事件： 公司发布2023年年度报告。2023年全年实现营业收入39.02亿元，同比增长21.61%，实现归母净利润6.34亿元，同比增长189.72%，扣非归母净利润2.52亿元，同比增长142.38%；经营活动产生的现金流量净额8.20亿元，同比增长144.35%；基本每股收益2.03元,同比增长185.92%；加权平均净资产收益率23.15%，同比+12.49pct；拟向全体股东每10股派发现金红利4元(含税)，分红总额1.25亿元。 其中2023Q4，公司实现营业收入12.16亿元，同比增长35.73%，归母净利润1.17亿元，同比增长93.55%。 投资要点: ⚫智能家居业务和海外仓业务双轮驱动，协同发展。 2023年公司人体工学系列产品、仓储物流服务分别实现收入26.12、9.51亿元，同比分别增长8.7%、94.03%。人体工学系列产品仍是公司营业收入的主要来源，占营业收入比重66.94%；公共海外仓业务快速发展，占营业收入比重由2022年的15.28%提升至24.38%。 智能家居业务平稳增长得益于产品品类的不断丰富，公司在保持升降桌主打产品优势的同时，利用线性驱动核心技术以及品牌、渠道协同优势，推出了电动沙发、人体工学椅等品类，贡献新的收入增长点。其中线性驱动升降系统产品实现销售数量139.71万套,销售金额20.42亿元，同比增长10.45%。 资料来源：中原证券，聚源 相关报告 海外仓业务的快速发展，是由于美国电商渗透率持续提升、中国跨境电商品牌出海趋势不断加强，大幅提升了海外仓需求，公司通过“小仓换大仓”的方式滚动发展海外仓和优化仓库布局，通过有序扩仓，以及库容利用率、周转的提升，发件数量同比显著增加；截至目前，公司在全球拥有13个自营海外仓，总面积36.24万平方米，累计服务超过600家外贸企业，已发展成为中大件品类海外仓服务企业中的头部企业。 联系人：马嶔琦电话：021-50586973地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼邮编：200122 ⚫自主品牌价值深受认可，自主渠道独立站表现亮眼。 公司自主品牌产品2023年销售收入占主营业务收入（不含海外仓收入）比例超过70%，自主品牌影响力不断提升，公司坚持发展自主品牌战略，国内主打“LOCTEK乐歌”品牌，国外主打“FlexiSpot”品牌；其中，跨境电商销售收入17.73亿元，同比增长12.59%，公司拥有14年跨境电商运营经验，境外线上销售规模领先于同行业公司，在亚马逊等电商平台的销量保持优势地位。 公司自建独立网站“flexispot.com”，2023年，独立站销售收入6.71亿元， 同比增长16.72%，增速高于亚马逊平台，并且公司美国独立站流量首次超过主要竞争对手排名第一；公司现有独立站12个，销售占跨境电商销售收入提升至近4成。公司独立站能够较好满足消费者的定制化需求，销卖高端产品，且相比第三方平台，人均消费金额更高，销售增速更快，2023年公司独立站人均消费金额3014元，明显高于亚马逊/天猫/京东自营/抖音的人均消费金额1694/1480/1169/1560元。 ⚫规模优势下，海外仓业务毛利率提升显著。 公司海外仓业务2023年毛利率12.69%，同比+9.32pct，盈利能力显著提升。盈利能力的提升是通过有序扩仓，以及库容利用率、周转的提升，发件数量同比显著增加，尾程折扣议价能力增强，因此盈利能力持续改善；得益于乐歌快递账号累计的庞大发货数量，使其能够享受更优的快递折扣和派送服务，截至2023年末海外仓已累计服务超过600家出海企业，全年包裹发货数量近500万个，成为Fedex全球Top100客户。公司2024年一季度加快扩仓进度，目前在全球拥有13个自营海外仓，总面积36.24万平方米。2024年乐歌还将推进自建海外仓建设，通过提高成本相对低的自建海外仓仓库占比（自建海外仓持有成本是租赁海外仓成本的三分之一到二分之一），降低整体海外仓物业运营成本，增加盈利空间。公司在“小仓换成大仓”过程中，提前以较低的价格在美国核心港口区域储备了5000亩工业物流用地，满足未来自建仓需求。 ⚫品牌力提升叠加海外仓规模效应助力盈利能力提升。 毛利率方面，2023年公司毛利率36.53%，同比+2.12pct，其中人体工学系列产品、仓储物流服务毛利率分别为42.65%、12.69%，分别同比+3.92、+9.32pct，净利率方面，2023年扣非净利率为6.46%，同比+3.22pct，主要系人体工学品牌力不断提升，海外仓业务规模扩大所致。期间费用方面，2023年公司期间费用率28.92%，同比-0.34pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为20.07%、4.18%、3.71%、0.96%，分别同比-0.08、+0.46、-0.77、+0.05pct，管理费用随企业规模增长有所增加。 ⚫首次覆盖给予公司“买入”评级。 1）公司聚焦健康办公、智能家居领域，是人体工学行业龙头企业，自主品牌和渠道持续发展，且不断丰富产品品类，在全球智能家居市场规模及渗透率逐年提升的背景下，公司未来有望受益于健康消费及智能家居产业发展； 2）中国跨境电商品牌出海势头迅猛，欧美等发达国家的市场需求旺盛并且电商渗透率持续提升，未来公司有望通过跨境电商业务模式加快品类、市场和渠道拓展，同时借助海外仓旺盛的需求，实现海外仓业务的持续健康发展。预计2024年、2025年、2026年公司可实现归母净利润分别为4.49亿元、5.21亿元、5.84亿元，对应EPS分别为1.44元、1.67元、1.87元，按4月18日19.08元/股收盘价计算，对应PE分别为13.29倍、11.46倍、10.21倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：关税变化的风险；海运费及汇率大幅波动的风险；需求不及预期的风险；海外仓扩张不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅10％以上；同步大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅－10％至10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对沪深300涨幅15％以上；增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅5％至15％；谨慎增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－10％至5％；减持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－15％至－10％；卖出：未来6个月内公司相对沪深300跌幅15％以上。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。 重要声明 中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告由中原证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，也不保证所含的信息不会发生任何变更。本报告中的推测、预测、评估、建议均为报告发布日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收益可能会波动，过往的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具体投资目标、财务状况以及特殊需求，任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资标的的推荐。 本报告具有专业性，仅供专业投资者和合格投资者参考。根据《证券期货投资者适当性管理办法》相关规定，本报告作为资讯类服务属于低风险（R1）等级，普通投资者应在投资顾问指导下谨慎使用。 本报告版权归本公司所有，未经本公司书面授权，任何机构、个人不得刊载、转发本报告或本报告任何部分，不得以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的刊载、转发，本公司不承担任何刊载、转发责任。获得本公司书面授权的刊载、转发、引用，须在本公司允许的范围内使用，并注明报告出处、发布人、发布日期，提示使用本报告的风险。 若本公司客户（以下简称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为其发送行为负责，提醒通过该种途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过该种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。 特别声明 在合法合规的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等各种服务。本公司资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告意见或者建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到潜在的利益冲突，勿将本报告作为投资或者其他决定的唯一信赖依据。