业绩稳健增长，林浆纸产业布局持续推进

2024年4月19日 推荐/维持 太阳纸业公司报告 事件：公司公布2023年年报。全年实现营业收入395.44亿元，同比-0.56%；归母净利润30.86亿元，同比+9.86%。其中Q4实现营业收入103.42亿元，同比+2.13%；归母净利润9.49亿元，同比+75.51%。 公司简介： 公司已发展成为一家全球先进的跨国造纸集团和林浆纸一体化企业，主导产品有高级美术铜版纸、高级文化办公用纸、太阳生活用纸、特种纤维溶解浆等系列。资料来源：公司公告、同花顺 23年营收整体平稳，利润率逐季修复。公司23年造纸新增产能落地，纸品收入增长，而木浆外售规模减少，整体收入同比平稳。受益于成本回落、旺季纸价支撑，公司盈利能力从低位逐季修复，全年毛利率15.89%，同比+0.72pct.；其中Q4毛利率17.12%，同比+3.90pct.，助力单季业绩高增。 未来3-6个月重大事项提示： 2024-04-30披露2024年一季报2024-05-20召开年度股东大会资料来源：公司公告、同花顺 造纸：全年收入300亿元，同比+8.1%。其中销量同比+19.6%，主要受益广西南宁园区特种文化纸、包装纸等项目投产；吨价同比-9.6%，或由于产品结构变化（单价相对较低的箱板纸产能增加），且箱板纸、淋膜原纸等纸价或同比下降。板块毛利率14.91%，同比+1.61pct；其中下半年毛利率16.23%，同比+4.25pct.，主要受益于上半年浆价下跌带来的成本回落，以及旺季文化纸、箱板纸的提价落地。具体产品来看：非涂布文化纸/铜版纸/箱板纸/生活用纸/淋膜原纸收入为133/35/98/20/13亿元，同比+23%/+10%/-6%/+34%/-25%，毛利率分别为16.6%/12.9%/14.7%/14.4%/4.7%，同比+0.1/-2.3/+4.5/+5.3/-7.6pct.。 浆产品：全年收入73亿元，同比-23.8%。其中销量同比-20.7%，判断系化学浆自用增加、外售减少所致。板块毛利率17.92%，同比-1.18ct.，判断主要受产品吨价回落（-4.0%）影响。具体产品来看：溶解浆/化学浆/化机浆收入为37/18/18亿元，同比-12%/-48%/-8%，毛利率分别为16.1%/17.4%/22.1%，同比-6.6/+3.6/+1.7pct.。 短期盈利受浆纸价格支撑，后续关注旺季盈利释放。主要产品来看：（1）化学浆&溶解浆：当前罢工、减产等前期事件对木浆供给扰动仍在，同时受欧洲港口木浆库存去化影响，浆价短期或高位震荡。下半年预计海外阔叶浆产能扩增，浆价存在回调可能。溶解浆与化学浆价格存在相关性，因此综合来看公司浆类产品盈利短期受到浆价支撑，下半年或有所波动。（2）文化纸：在浆价上涨的基础上，公司文化纸于3月旺季提价落地，短期价格仍有一定支撑；同时浆纸一体化下成本上涨压力可控，盈利有望保持稳健。下半年纸价及盈利或受浆价波动的影响，相对看好公司在旺季刚需释放下的盈利表现。（3）箱板纸：年初以来纸价于淡季表现疲软，公司箱板纸盈利能力或受限。后续纸价预计仍主要受需求因素影响，可关注下半年旺季公司箱板纸盈利提振。 分析师：刘田田010-66554038liutt@dxzq.net.cn执业证书编号：S1480521010001 分析师：常子杰010-66554040changzj@dxzq.net.cn执业证书编号：S1480521080005 浆纸产能有序扩张，林地规模持续扩大。（1）产能建设方面，公司于23年10月启动年产能30万吨生活用纸项目，总投资不超过13.5亿元，一期预计于24年Q3试产。同时公司计划建设南宁园区二期项目，包括年产能40万吨特种纸、35万吨化学浆、15万吨机械浆等产线，总投资不超过70亿元，实施进度根据市场情况确定。预计公司未来资本开支规模稳健。（2）林浆纸一体化方面，公司23年海外林地面积新增1.06万公顷，达到6万公顷，全年采伐林木资源约46万吨；公司计划在2030年前将自有林地面积提升至12万公顷。林地建设在强化公司成本优势的同时，亦将助力公司碳中和目标的实现。 分析师：沈逸伦010-66554044shenyl@dxzq.net.cn执业证书编号：S1480523060001 盈利预测与投资评级：预计公司2024-2026年归母净利润为37.19、40.56、44.19亿元人民币，增速分别为21%、9%、9%，目前股价对应PE分别为12、11、10倍。公司短期盈利有望维持稳健，旺季盈利表现可期；长期来看公司山东、广西、老挝三大基地协同发展，持续推进林浆纸一体化建设，强化竞争优势。维持“推荐”评级。 风险提示：浆价波动超预期，宏观经济景气度承压，项目投产进度不及预期，行业竞争加剧。 相关报告汇总 分析师简介 刘田田 对外经济贸易大学金融硕士，2019年1月加入东兴证券研究所，现任大消费组组长、纺服&轻工行业首席分析师。2年买方经验，覆盖大消费行业研究，具备买方研究思维。 常子杰 中央财经大学金融学硕士，2019年加入东兴证券研究所，现任轻工制造行业分析师，研究方向为造纸、包装、电子烟。 沈逸伦 新加坡国立大学理学硕士。2021年加入东兴证券研究所，轻工制造行业分析师，主要负责家居和其他消费轻工研究方向。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）：以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上；推荐：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间；中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 行业投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）：以报告日后的6个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 看好：相对强于市场基准指数收益率5％以上；中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；看淡：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 东兴证券研究所 深圳福田区益田路6009号新世界中心46F邮编：518038电话：0755-83239601传真：0755-23824526 上海虹口区杨树浦路248号瑞丰国际大厦5层邮编：200082电话：021-25102800传真：021-25102881 北京西城区金融大街5号新盛大厦B座16层邮编：100033电话：010-66554070传真：010-66554008