请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 羊绒利润保持较快增长，期待毛条利润修复 [Table_Title2] 新澳股份(603889) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 603889 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价： 9.59/5.74 目标价格： 总市值(亿) 49.83 最新收盘价： 6.82 自由流通市值(亿) 48.86 自由流通股数(百万) 716.44 [Table_Summary] 事件概述 2023 年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为44.38/4.04/3.89/5.52亿元、同比增长12.37%/3.70%/13.26%/48.04%，23年净利增速主要受到毛条受羊毛价格下跌影响。扣非净利增速高于净利主要由于非经减少（主要由于资产处置收益减少3783万元）。经营现金流高于归母净利主要由于折旧及应付增加。23Q4单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为9.28/0.53/0.55亿元、同比增长12.46%/2.30%/18.03%。 2023年拟每10股派发现金红利3元，分红率为54.23%，股息率为4.4%。 分析判断: 羊毛产品价格下跌，销量增长驱动收入增长。（1）分产品来看，23年公司毛精纺纱线/羊绒/羊毛毛条/改性处理、染整及羊绒加工/其他收入分别为24.97/12.22/6.61/0.32/0.02亿元，同比增长11.30%/14.11%/12.76%/21.07%/-31.13%。（2）分量价来看，各业务收入增长主要靠量增驱动，除毛精纺纱线价格微增，其他产品价格均出现下滑，我们分析主要受羊毛价格跌价拖累。23年公司毛精纺纱线/羊绒/羊毛毛条/改 性 处 理 、 染 整 及 羊 绒 加 工 销 量 分 别 为1.50/0.20/0.72/0.32万 吨 ， 同 比 增 长9.81%/24.12%/20.90%/24.70%，我们推算价格分别为16.7/61.3/9.2/1.0万元/吨，同比增长1%/-8%/-7%/-3%。（3）分地区来看，外销收入降幅收窄，23年内销/外销收入分别为30.85/13.30亿元、同比增长19.29%/-1.09%，剔除汇率影响外销收入下降5%（按美元折算）。 新中和净利降幅较大，羊绒净利增长44%。（1）23年毛利率为18.63%，同比下降0.18PCT，分产品来看，收入占比最高的毛精纺纱线毛利率有所下降、毛条降幅最大，毛精纺纱线/羊绒/羊毛毛条/改性处理、染整及羊绒加工/其他毛利率分别为25.06%/12.68%/3.59%/32.26%/10.77%，同比提高-0.29/1.29/-1.87/1.31/-6.66PCT。（2）23年归母净利率/扣非净利率为9.11%/8.8%、同比下降0.76/0.7PCT。从费用来看，23年销售/管理/研发/财务费用率分别为2.12%/2.84%/2.51%/-0.10%、同比增加0.29/-0.14/-0.21/0.21PCT。资产处置收益占比下降0.95PCT；所得税占比下降0.24PCT。（3）分子公司净利来看，新中和/厚源纺织/新澳欧洲/新澳羊绒/英国邓肯/钛源纺织净利分别为1437/5641/208/7804/825/1015万元、同比增长-54%/23%/89%/44%/213%/358%，净利率分别为1%/22%/2%/8%/3%/2%、同比提升-1/2/1/1/6/4PCT。 （4）23Q4毛利率/归母净利率为15.6%/5.7%，同比下降1.59/0.57PCT ,期间费用率合计增加1.3PCT；税金及附加占比增加0.5PCT；其他收益占比增加1.6PCT；信用减值损失占比减少0.8PCT，所得税占比下降0.4PCT。 存货增长主要来自原材料。2023年末存货为18.56亿元，同比增长6%，其中原材料/产成品为9.8/7.5亿元，分别增长16%/-2%。存货周转天数为180天、同比减少2天、环比增加11天。应收账款为4.15亿元、同比增长13%。应收账款周转天数为32天，同比增加3天、环比减少8天。应付账款为5.32亿元、同比增长50%。应付账款周转天数为44天，同比增加7天、环比持平。 投资建议 我们分析，（1）根据公司公告，今年新增产能主要来自二期毛精纺纱线15,000锭（预计年中陆续投产）、子公司新澳越南“50,000 锭高档精纺生态纱纺织染整项目”一期 2万锭预计今年底至 25 年建设完成并陆续投证券研究报告|公司点评报告 [Table_Date] 2024年04月17日 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 产；（2）23年中国进口精梳羊毛纱线价格同比下降14%，23年11月以来已底部企稳，我们预计毛条业务利润有望改善；（3）羊绒产能利用率目前持续改善，但调结构驱动下毛利率仍有提升空间；（4）长期来看，未来公司继续实施宽带战略，一方面横向拓展纱线品类，另一方面拓展客户有望拓展至运动、梭织、家纺、产业用纺织品等；相较国内外竞争对手来看，公司具备备货快反能力、设备水平领先于对手，成本上优势显著，未来有望持续抢占份额。维持24/25年收入预测51.1/58.0亿元 ，新增26年收入预测65.7亿元；维持24/25年归母净利预测4.77/5.41亿元，新增26年净利预测6.56亿元，对应24/25/26年EPS预测0.65/0.74/0.90元,2024年4月17日收盘价6.82元对应PE分别为10/9/8X，维持“买入”评级。 风险提示 毛条利润恢复不及预期风险、羊绒毛利率提升低于预期风险、原材料价格波动风险、系统性风险。 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,950 4,438 5,105 5,802 6,574 YoY（%） 14.6% 12.4% 15.0% 13.7% 13.3% 归母净利润(百万元) 390 404 477 541 656 YoY（%） 30.7% 3.7% 18.0% 13.4% 21.2% 毛利率（%） 18.8% 18.6% 19.5% 19.8% 19.9% 每股收益（元） 0.54 0.56 0.65 0.74 0.90 ROE 13.2% 12.7% 13.1% 12.9% 13.5% 市盈率 12.63 12.18 10.45 9.21 7.60 资料来源：公司公告，华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SAC NO：S1120519090002 联系电话： 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 4,438 5,105 5,802 6,574 净利润 430 507 576 698 YoY(%) 12.4% 15.0% 13.7% 13.3% 折旧和摊销 158 157 167 177 营业成本 3,612 4,110 4,653 5,266 营运资金变动 -65 -205 111 -381 营业税金及附加 26 26 32 33 经营活动现金流 552 490 877 510 销售费用 94 102 145 163 资本开支 -679 -229 -113 -105 管理费用 126 137 146 120 投资 -8 0 0 0 财务费用 -5 20 9 -2 投资活动现金流 -671 -229 -113 -105 研发费用 111 153 174 210 85 0 0 0 资产减值损失 -22 0 0 0 股权募资 443 -167 -413 0 投资收益 2 0 0 0 债务募资 136 -205 -442 -23 营业利润 484 577 656 800 筹资活动现金流 43 56 321 382 营业外收支 1 6 6 7 现金净流量 430 507 576 698 利润总额 486 583 662 807 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税 55 76 86 109 成长能力（%） 净利润 430 507 576 698 营业收入增长率 12.4% 15.0% 13.7% 13.3% 归属于母公司净利润 404 477 541 656 净利润增长率 3.7% 18.0% 13.4% 21.2% YoY(%) 3.7% 18.0% 13.4% 21.2% 盈利能力（%） 每股收益 0.56 0.65 0.74 0.90 毛利率 18.6% 19.5% 19.8% 19.9% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润率 9.7% 9.9% 9.9% 10.6% 货币资金 1,027 1,083 1,404 1,787 总资产收益率ROA 7.2% 8.2% 8.9% 9.5% 预付款项 7 12 14 16 净资产收益率ROE 12.7% 13.1% 12.9% 13.5% 存货 1,856 1,689 1,657 1,558 偿债能力（%） 其他流动资产 633 806 848 1,464 流动比率 1.81 2.26 3.02 3.36 流动资产合计 3,524 3,590 3,923 4,825 速动比率 0.85 1.19 1.74 2.26 长期股权投资 0 0 0 0 现金比率 0.53 0.68 1.08 1.24 固定资产 1,624 1,672 1,710 1,739 资产负债率 41.6% 34.3% 27.9% 26.6% 无形资产 185 180 175 170 经营效率（%） 非流动资产合计 2,121 2,200 2,153 2,087 总资产周转率 0.79 0.88 0.95 0.95 资产合计 5,645 5,790 6,076 6,912 每股指标（元） 短期借款 580 413 0 0 每股收益 0.56 0.65 0.74 0.90 应付账款及票据 798 538 609 690 每股净资产 4.34 4.99 5.73 6.63 其他流动负债 572 636 688 746 每股经营现金流 0.76 0.67 1.20 0.70 流动负债合计 1,950 1,588 1,298 1,436 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 380 380 380 380 估值分析 其他长期负债 19 19 19 19 PE 12.18 10.45 9.21 7.60 非流动负债合计 400 40