请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024年04月16日 证 券研究报告•2023年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 14.45元 常熟汽饰（603035） 汽车 目标价： 25.95元（6个月） 新产能提供业绩增量，智能座舱前景广阔 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：郑连声 执业证号：S1250522040001 电话：010-57758531 邮箱：zlans@swsc.com.cn 联系人：冯安琪 电话：021-58351905 邮箱：faz@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 3.80 流通A股(亿股) 3.80 52周内股价区间(元) 12.84-21.21 总市值(亿元) 54.91 总资产(亿元) 101.29 每股净资产(元) 13.25 相关研究 [Table_Report] 1. 常熟汽饰（603035）：营收规模稳健增长，持续加大研发投入 (2023-10-31) 2. 常熟汽饰（603035）：客户结构持续优化，新基地贡献未来业绩增量 (2023-08-30) 3. 常熟汽饰（603035）：斩获新能源客户大单，彰显优质供货能力 (2023-05-23) 4. 常熟汽饰（603035）：23Q1业绩符合预期，新基地建设积极推进 (2023-05-03) 5. 常熟汽饰（603035）：利润结构持续优化，智能座舱业务落地加速 (2023-04-20) [Table_Summary]  事件：（1）公司发布2023年年度报告，2023年实现营收45.99亿元，同比+25.45%；实现归母净利润5.46亿元，同比+6.71%，实现扣非归母净利润5.41亿元，同比+18.80%。其中，23Q4实现营业收入15.24亿元，同环比分别+40.45%/ +23.42%；实现归母净利润1.62亿元，同环比分别+13.92%/ +5.08%，实现扣非归母净利润1.79亿元，同环比分别+41.75%/ +20.57%。（2）公司发布《关于2023年年度利润分配方案的公告》，2023年公司拟派发现金红利1.64亿元（含税），每股派发现金股利0.4312元（含税），现金分红比例为30.01%。  新能源客户不断优化，对联营企业和合营企业的投资收益同比增长明显。2023年公司业绩增长乐观，主要系客户订单持续稳定增长，新工厂投产及项目量产。新能源客户方面：2023年公司把握新能源行业增长机会，与比亚迪、特斯拉、大众、奔驰、宝马、蔚来、理想、小鹏、零跑、哪吒、北汽极狐、奇瑞新能源、小米、极越、英国捷豹路虎、北美ZOOX等保持稳定、良好的合作伙伴关系，为公司的可持续发展提供了保障。2023年公司新能源销售占总销售比例已达32.90%，同比提升1.9pp。投资收益方面：公司投资收益主要来自于参股公司长春派格（公司持股49.999%）、一汽富晟（公司持股30%）、常熟安通林（公司持股40%）和长春安通林（公司持股40%）。2023年度常熟汽饰实现投资收益2.35亿元，其中联营企业及合营企业投资收益2.34亿元，同比增长9.79%，占全年利润总额的39.76%。  新基地、新产能提供增量，海外市场取得重大突破，发展驶入快车道。公司新增肇庆、大连、合肥、安庆基地，并进一步扩大沈阳、天津等基地产能，2023年实际新增投资8.12亿元，其中设备投资5.32亿，基建投资2.76亿。产能有序扩张、区域布局实施进一步完善，为企业可持续发展奠定了坚实的基础。2024年，新基地产能将进一步释放，国内的销量将会继续稳步增长。海外发展步入新征程，公司已进入德国主机厂体系，2024年将直接参与RFQ报价。公司开始筹建海外基地，催生持续增长动力。德国WAY研发中心的成立，将为公司未来发展高品质的海外客户拓宽空间。  研发投入继续增长，智能座舱前景广阔。2023年，公司研发投入1.76亿元，同比增长37.87%。研发费用增加主要系增加研发人员及工资费用水平的增长，并且为开发新工艺，新材料，增加了前期设计、试制、试验检测等相关费用。公司持续加大对设计研发的投入，完善智能座舱的各项前沿科技，至今公司及控股子公司已拥有发明专利29项，实用新型专利441项，外观设计专利9项,软件著作权28项。第三代智能座舱参加2023年广州车展，并应邀参加德国主机厂的技术展示，获得一致好评，验证了公司技术开发能力。智能座舱技术为公司巩固了乘用车内外饰件行业的领先地位。  盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年EPS为1.73/2.06/2.47元，三年归母净利润年复合增速19.81%，给予公司2024年15倍PE，对应目标价25.95元，维持“买入”评级。  风险提示：客户拓展不及预期、原材料价格波动、投资收益金额较大以及波动、智能座舱业务开拓不及预期、海外市场开拓不及预期等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 45.99 55.63 66.78 81.12 增长率 25.45% 20.97% 20.05% 21.47% 归属母公司净利润（亿元） 5.46 6.56 7.82 9.39 增长率 6.71% 20.10% 19.23% 20.10% 每股收益EPS（元） 1.44 1.73 2.06 2.47 净资产收益率ROE 10.63% 11.88% 12.81% 13.79% PE 10.06 8.37 7.02 5.85 PB 1.09 1.00 0.90 0.81 数据来源：Wind，西南证券 -24%-15%-5%5%15%25%23/423/623/823/1023/1224/224/4常熟汽饰 沪深300 常 熟汽饰（603035）2023年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设1：预计2024-2026年除去天津常春生产基地的主要内饰件（门内护板、仪表板、天窗遮阳板、衣帽架）产品销量合计分别为559/ 726/ 835万件，主要内饰件合计单价分别为2162/ 2227/ 2294元/套； 假设2：预计2024-2026年天津常春基地年产160万件汽车零部件项目及年产35万套水性漆产品和100万套汽车零部件项目合计产品销量分别为236/ 253/ 267万件；其中，汽车零部件产品单价分别为637/ 656/ 675元/套，水性漆产品单价1273/ 1311/ 1351元/套； 假设3：常源科技主营汽车零部件模具及检具生产，2023年实现营收3.25亿元，同比+24%，净利润1641万元，同比+208.7%。未来模具业务作为公司一体化布局的重要部分，业绩有望维持高增速。预计2024-2026年模具及检具营收分别达4.3/ 5.0/ 6.0亿元。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：亿元 2023A 2024E 2025E 2026E 汽车饰件合计 收入 41.75 50.29 60.69 73.97 增速 25.77% 20.45% 20.69% 21.88% 模具及检具 收入 3.25 4.30 5.00 6.00 增速 23.85% 32.31% 16.28% 20.00% 其他 收入 0.99 1.04 1.09 1.15 增速 18.26% 5.00% 5.00% 5.00% 合计 收入 45.99 55.63 66.78 81.12 增速 25.45% 20.97% 20.05% 21.47% 毛利率 20.45% 21.15% 21.08% 21.41% 数据来源：公司公告，西南证券 随着智能化、电动化推进，公司新能源业务保持快速增长，新项目持续放量，智能座舱及轻量化业务提升公司ASP。预计公司24-26年营收分别55.6/ 66.8/ 81.1亿元，增速分别为21.0%/ 20.1%/ 21.5%，归母净利润分别6.6/ 7.8/ 9.4亿元，增速分别为20.1%/ 19.2%/ 20.1%。 综合考虑业务范围，选择新泉股份、宁波华翔、岱美股份作为可比公司，2024年三家公司平均PE为13倍。考虑到公司本部新能源业务营收快速增长，本部盈利占比显著提升，智能座舱及轻量化业务提升公司ASP，低估值桎梏有望打破，给予公司2024年15倍PE，对应目标价25.95元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值（截止2024.4.16） 证券代码 可比公司 总市值 （亿元） 股价 （元） EPS（元） PE（倍） 23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E 603179.SH 新泉股份 200.48 41.14 1.65 2.30 2.99 3.74 39.86 17.91 13.74 10.99 002048.SZ 宁波华翔 101.76 12.50 1.46 1.72 2.00 / 8.55 7.29 6.26 / 603730.SH 岱美股份 135.02 10.62 0.61 0.76 0.93 / 17.47 13.93 11.39 / 平均值 21.96 13.05 10.46 / 603035.SH 常熟汽饰 54.91 14.45 1.44 1.73 2.06 2.47 10.06 8.37 7.02 5.85 数据来源：Wind一致性预期，西南证券整理 常 熟汽饰（603035）2023年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现 金 流量表（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 45.99 55.63 66.78 81.12 净利润 5.36 6.56 7.82 9.39 营业成本 36.58 43.86 52.71 63.75 折旧与摊销 3.84 2.68 2.68 2.68 营业税金及附加 0.40 0.64 0.74 0.87 财务费用 0.48 0.38 0.37 0.35 销售费用 0.36 0.46 0.55 0.66 资产减值损失 -0.12 -0.14 -0.13 -0.13 管理费用 2.81 5.56 6.64 8.03 经营营运资本变动 -2.93 3.66 -0.14 -0.02 财务费用 0.48 0.38 0.37 0.35 其他 -8.58 -1.80 -2.34 -2.35 资产减值损失 -0.12 -0.14 -0.13 -0.13 经 营活动现金流净额 -1.96 11.33 8.24 9.91 投资收益 2.35 2.46 2.57 2.68 资本支出 -6.52 -5.20 -6.02 -7.52 公允价值变动损益 -0.24 -0.15 0.08 0.01 其他 3.76 3.65 4.16 4.57 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -2.76 -1.55 -1.86 -2.95 营业利润 5.88 7.17 8.57 10.28 短期借款 4.19 2.35 2.72 3.49 其他非经营损益 0.01 0.01 0.01 0.01 长期借款 -1.17 0.00 0.00 0.00 利润总额 5.89 7.18 8.58 10.29 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00