国债期货周报：实体融资需求有待改善，期债整体仍处顺风环境

实 体 融 资 需 求 有 待 改 善 ， 期 债 整 体 仍 处顺 风 环 境 作者：熊睿健联系方式：020-88818020从业资格：F03088018投资咨询资格：Z0019608 2024/4/14 目录 国债期货行情资金面跟踪宏观基本面跟踪01020304观点与策略 国债期货主力合约走势 本周，30年期国债期货主力合约2406下跌了0.32%至106.14，10年期国债期货主力合约2406上涨0.33%至104.405，5年期国债期货2406上涨0.26%至103.405，2年期国债期货2406价格上涨0.08%至101.702。 成交量方面，上周30年期国债期货成交206,361手，10年期国债期货成交348,461手，5年期国债期货共成交手325,137手，2年期国债期货成交143,256手。 数据来源：Wind广发期货发展研究中心数据来源：Wind广发期货发展研究中心 国债期货持仓量 持仓量方面，本周30年期国债期货共有76,099手持仓，10年期国债期货共有213,361手持仓，5年期国债期货共有150,543手持仓，2年期国债期货共有持76,548手。 从2406合约持仓量变化来看。本周，TL2406减仓1806手，T2406增仓10455手，TF2406增仓8887手，TS2406增2699手。上周TL明显较其他品种偏弱，且明显减仓，其他品种增仓上行。 数据来源：Wind广发期货发展研究中心 国债期货跨品种价差 中证现券收益率 （中证）本周，截至4月12日，10年期国债到期收益率下行0.7bp，报2.277%。 （中证）本周，截至4月12日，10年期国开债到期收益率下行1.96bp，报2.3847%。 数据来源：Wind广发期货发展研究中心 宏观基本面跟踪 3月制造业PMI供需好转，建筑业需求仍有待财政发力生效 3月制造业PMI环比回升1.7个百分点至50.8，回升至扩张区间。分项来看，供需两端均明显好转，且需求端对3月制造业PMI的拉动强于供给，生产指数环比回升2.4个百分点，新订单和新出口订单分别环比回升4个和5个百分点。大中小型企业PMI均环比回升至荣枯线上，且需求端环比回升幅度均强于供给。不过由于上游商品价格上涨，生产原料购进价格回升，而出厂价格指数确有所回落，反映下游供需或仍有失衡，不利于企业利润的修复，统计局提出反映行业竞争加剧、市场需求不足的企业比重仍然较高。后续需要继续关注需求扩张势头能否持续。 3月制造业PMI供需好转，建筑业需求仍有待财政发力生效 3月非制造业景气度总体回升。分项看建筑业和服务业景气度回升，业务活动预期指数处在高位，不过建筑业环比回升的速度弱于季节性，春节过后餐饮业景气度有所回落。且建筑业新订单环比回升但仍在荣枯线以下，从业人员指数环比回落。应与一季度地方政府债券发行偏慢，对基建拉动偏缓，叠加地产销售仍处低位有关，需求仍然有待财政发力生效。 3月制造业PMI供需好转，建筑业需求仍有待财政发力生效 3月非制造业景气度总体回升。分项看建筑业和服务业景气度回升，业务活动预期指数处在高位，不过建筑业环比回升的速度弱于季节性，春节过后餐饮业景气度有所回落。且建筑业新订单环比回升但仍在荣枯线以下，从业人员指数环比回落。应与一季度地方政府债券发行偏慢，对基建拉动偏缓，叠加地产销售仍处低位有关，需求仍然有待财政发力生效。 3月通胀数据低于预期 3月CPI同比上涨0.1%，预期涨0.3%，前值涨0.7%。1-3月平均，全国CPI与上年同期持平。3月PPI同比降2.8%，预期降2.7%，前值降2.7%。国家统计局表示，3月受节后消费需求季节性回落、市场供应总体充足等因素影响，全国CPI环比季节性下降，同比涨幅有所回落，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.6%，保持温和上涨；随着节后工业生产恢复，工业品供应相对充足，全国PPI环比下降0.1%，降幅比上月收窄；同比下降2.8%，降幅略有扩大。3月CPI和PPI环比偏弱，和PMI价格指数环比走弱相对应，PPI结构来看，石油、有色金属上涨，煤炭、钢材、水泥等建筑业产业链以及新能源相关领域价格环比下行。整体通胀映射总需求还需进一步巩固，货币政策未至转向时点。 3月社融总量不弱，结构指向融资需求仍待改善 2024年3月新增社融总量4.87万亿元，同比少增5142亿元，从近五年季节性表现来看，3月新增社融虽然同比少增，但是基本符合季节性，总量并不弱，同比回落与高基数、平滑信贷投放和地方债发行偏慢有关。分项来看，社融总量同比少增的主要拖累项是新增人民币贷款，同比少增6561亿元，在加强信贷均衡投放的要求下，今年一季度信贷集中投放的现象有所改变，受到高基数和平滑信贷投放的影响，信贷总量体现为同比少增。其次，政府债融资同比少增1373亿元，背后映射的是今年一季度新增地方债发行偏慢，后续来看二季度政府债供给可能提速，对社融增速或起到支撑作用。此外3月社融的主要拉动项是未贴现银行承兑汇票和企业债融资，分别同比多增1760和1251亿元，或表明在当前利率偏低的时点，企业部分融资需求也转向发债等其他融资渠道。 信贷分项来看，3月居民部门信贷同比少增3041亿元，与地产销售未明显好转相吻合；企业贷款同比少增3600亿元，其中短贷同比少增1015亿元，中长贷同比少增4700亿元，一方面可能与平滑信贷投放需求有关，另一方面也反映出实体融资需求回升偏慢。3月M1同比增速放缓至1.1%，反映当前企业存款活化程度仍较低，同时从存款变化来看，居民存款增幅仍偏高，储蓄意愿偏强。这与3月CPI与PPI弱于预期体现的需求环境相互印证。 3月受到基数和价格影响出口同比走弱 3月出口同比增-7.5%，环比和春节分布相似的年份相比，符合季节性特征，同比走弱或主要受到基数影响。在美国库存周期企稳、全球PMI回升的环境下，我国出口呈现一定的企稳迹象，对制造业的支撑从近几个月PMI好转中可以体现。结合1-2月数据，一季度整体累计出口增速较高的分项是船舶、汽车、通用机械和家电家具，手机出口增速偏低。未来还需继续观察出口回升的持续性，并关注在财政发力的情况下内需恢复情况。 社会消费品零售 1-2月经济数据总体略好于预期，同时结构性分化延续。其中工业增加值同比7%高于前值也高于预期，但目前高频数据来看整体涨跌互现，没有显著增强，有待进一步观察；社零同比5.5%，低于前值，基本符合预期，反映节前消费高增可能包含积压需求的释放，结构上看家电、建材、药品等增速提升，汽车消费增速回落。 固定资产投资 1-2月固定资产投资增速高于预期，其中地产投资累计同比-9%，较上期降幅收窄，但地产销售进一步下探，反映三大工程建设支出有可能对地产投资有一定支撑，基建和制造业投资强于预期，不过高频数据来看建筑业施工恢复尚不充分，短期基建投资强度有待进一步观察，财政扩张有待落地。总体而言，年初基本面存在积极因素，新产业升级、设备更新相关政策对工业生产和制造业投资有支撑，积极财政政策后续可能对基建有托底。同时不利性因素也较明显，尤其是地产需求恢复较慢，对上下游链条的投资和消费均有传导，在2月PPI、消费结构和社融数据低于预期中均有映射，显示内需恢复还处在初期阶段，总需求还有较大改善空间，经济尚未加速回暖，后续短期经济修复还要仰赖政策支持，财政政策适度发力和货币政策宽松仍是重要方向。 上游开工率 本周焦炉开工率较上周下滑0.07%，至63.93%左右的水平。 2024年3月焦炉开工有所回落，迄今在历史偏低位。 主要钢材产量 产量上看，本周螺纹钢和线材产量较上周分别下滑2.68和下滑2.18万吨。 24年春节后开工恢复偏缓，产量略有回升但仍显著弱于历史同期。 轮胎开工率 本周半钢胎和全钢胎开工率分别较下滑2.59%和下滑1.94%。 24年春节后半钢胎开工率快速回升，目前3月已回升至历年同期偏高水平，全钢胎开工率尚未出现超季节性表现。 主要钢材库存 库存方面，螺纹钢和热卷库存较上周分别下滑42.01万吨和5.47万吨。 2024年春节后热卷库存已经回升到历史偏高位置，螺纹钢库存未有超季节性表现。 商品房销售面积 30大中城市商品房成交面积上周为153.03万平方米，环比回升31.53万平方米。一、二、三线城市回升。2024年春节后商品房销售缓慢爬升，3月环比回升，但总体仍处在季节性低位。 100大中城市单周土地供应面积为977.15万平方米，较上周回落460.17万平方米。一、二、三线城市土地供应回落。3月环比回落，目前百城土地供应仍处在季节性低位区间。 土地成交 上周土地成交面积为527.53万平方米，较前周下滑，一二三线城市土地成交下滑。2024年3月土地成交面积较上月回升，总体处在季节性中性位置。 出行、消费跟踪 年初电影票房季节性冲高后回落，目前仍处于近五年高位位水平。30大中城市商品房4月日均成交21.12万平方米，相比3月日均成交28.41万平方米回落，目前处在季节性低位。 出行、消费跟踪 截至目前4月日均零售3.42万台，比3月日均零售5.69万台回落。4月日均批发3.2万台，比3月日均批发7.56万台回落。 出行、消费跟踪 主要城市日均地铁客运量4月7677.37万人次，相比3月7979.25万人次下滑，春节后地铁客运任然高于2019-2022年同期日均客运人次，与2023年同期接近。国内执行航班数量，迄今为止4月日均架次12343.23，相较3月日均架次12361.87下滑，仍略高于2023年和2022年同期。 3.4出口 中国出口集装箱运价指数春节后边际回落，4月12日该指数为1185.13，相较3月底继续回落。 3.4海外经济跟踪 欧元区3月制造业PMI录得45.7，环比上个月回落；2月服务业PMI录得51.1，较上月显著回升，1月综合PMI初值录得49.9，较上月回升但仍在荣枯线下。 一季度货币政策例会 2024年一季度货币政策例会有以下看点：一是宏观形势上，强调海外通胀仍有粘性，短期海外高利率环境对我国货币宽松料仍有制约；二是货币政策基调强调“更加注重做好逆周期调节”未来货币政策实施力度或更强，宽货币举措或继续出台；三是房地产政策上提及加大对“市场+保障”的住房供应体系的金融支持力度，未来商品房供应领域或受到更多支持，一线城市地产政策可能有更多放松举措。综合而言，当前货币政策逆周期调节重要性提升，尤其在债券供应压力增加阶段，降准或不会缺席，但受制于外汇和海外经济体货币政策，国内降息窗口有可能延至年中时点。 2023年12月政治局会议 12月8日召开政治局会议，对明年经济工作做了基本定调，其中重要措辞有以下几点。一是“以进促稳”，或指向2024年整体经济目标可能会保持较高增速，以发展促进稳定；二是“先立后破”，强调立为先，或意指要在稳住整体建立发展增量的前提下，促进存量和结构调整，这一政策导向或也对应到地方化债和房地产市场问题；三是政策定调，积极的财政政策要适度加力、提质增效，稳健的货币政策要灵活适度、精准有效，整体政策基调偏积极，财政政策预期加力，但也会保持“适度”，不会过度扩张，货币政策更强调灵活适度，或更偏向结构性货币政策加力，整体基调相对稳健中性，但在强调与财政政策配合的情况下，也大概率不会转向。 主要资金利率 本周资金利率，截至4月14日，R001加权平均利率为1.7964%，较上周上行6.95个基点；R007加权平均利率为1.8865%，较上周上行5.28个基点；R014加权平均利率为1.9755%，较上周上行3.93个基点。跨季后4月初资金面扰动减少，资金面季节性回落，在税期资金压力出现之前料资金面偏宽松。 政策利率 2023年8月15日，MLF利率降低15bp，报2.5%，7天期逆回购利率下调10bp，报1.8%。2023年8月21日1年期LPR为3.45%，5年期以上LP