策略“星”速递：“新国九条”开源节流，指数价值重估长牛

投资策略专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 10 2024年04月14日 《当DDM遇上概率论：新基本面量化框架—大势研判新方法论（一）》-2024.4.4 《开源金股，4月推荐—投资策略专题》-2024.3.28 《华为黑科技：科技赋能，打破智能车“天花板”—华为产业链专题系列》-2024.3.24 “新国九条”开源节流，指数价值重估长牛 ——策略“星”速递 韦冀星（分析师） 李浩齐（分析师） weijixing@kysec.cn 证书编号：S0790524030002 lihaoqi@kysec.cn 证书编号：S0790524040005  新“国九条”——强调分红+强化退市，夯实长牛基础，业绩红利因子重估 新“国九条”延续了2023年“827”资本市场政策组合拳以来“开源节流”的主基调，重点举措在于“强调分红+强化退市”，长期来看有望重塑A股生态，夯实指数长牛的基础，同时业绩质量因子和红利因子有效性有望持续提升；短期维度，削减“壳”资源价值，或使得营收质量差、分红能力弱的小市值个股阶段性承压，而约束大股东减持、鼓励上市公司分红，相对利好破发次新小盘绩优股、小盘破净股，以及业绩释放和分红能力较强的央国企红利股。  如何理解近期的资源品行情？——短期需求回升强化二次通胀交易 现阶段，大宗商品价格走势并没有脱离传统的供需定价框架，广义视角看工业品供给端，实际情况是当下能源和金属都没有出现明显的供应约束，近期以铜为代表的工业金属价格躁动，核心驱动更大概率来自于海外需求的回升，供应端收紧预期只是阶段性的放大了价格波动的幅度。并且，我们基于需求侧逻辑，依据跨资产价格表现构建的回归模型同样显示，3月以来铜价的上涨大多可以由需求侧预期上升所解释，只是相较于理论上的公允价值，本周铜价出现了小幅超涨迹象（但实际定价尚未走向泡沫化），国际金价相较于理论定价的背离则更为显著。  业绩决断期，把握一季报及景气确定性方向 我们通过观察“高频预期景气度观测模型”中一季度盈利预期情况，以及各个行业4月中旬相对3月末的景气预期边际变化，寻找一季报业绩增速靠前且景气预期改善最为明显的行业：一级行业中公用事业、食品饮料、传媒、石油石化、家用电器的一季度盈利景气预期排名靠前，而通信、汽车、机械设备、美容护理以及国防军工兼具一季报业绩预期靠前且景气环比改善；二级行业中，一季度盈利景气预期排名最为靠前的前五个行业分别是航海装备、贸易、出版、旅游及景区、航空机场，一季报业绩预期在前30名且4月景气环比改善的行业包括体育、工程机械、商用车、生物制品、化妆品、燃气、汽车零部件、通信设备、白色家电。  广积粮高筑墙，保持耐心等风来，重视业绩定价回归 过去两周指数已然出现顶部钝化迹象，市场需要新动能以支撑指数继续上攻，分子端预期尤其重要。往后看，随着宏观中观数据陆续披露（一季度经济数据、4月旺季需求、年报季报发布）以及重要会议落地（4月下旬政治局会议），分子端预期将迎来“决断”，而在分子与分母形成向上的合力前，策略上应当不急于一时，保持耐心等风来。战术层面建议重视交易结构平衡和业绩定价的回归，寻找拥挤度低、盈利预期改善的高性价比资产，则将成为下一阶段的决胜手。 行业配置建议：1、制造业出海+业绩预期占优+景气预期上修：工程机械、商用车、通信设备；2、宏观脱敏方向的独立景气周期：生猪养殖、油运/船舶；3、中期维度，利率中枢低位、景气趋势稀缺、政策强化分红是基准情形，具有业绩基础的稳定红利资产仍是底仓配置的最优选择，重点关注：油气开采、公用事业。  风险提示：政策超预期变动；全球流动性及地缘政治风险；定价模型失效。 相关研究报告 策略研究团队 开源证券 证券研究报告 投资策略专题 策略研究 投资策略专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 10 目 录 1、 新“国九条”——强调分红+强化退市，夯实长牛基础，业绩红利因子重估 ....................................................................... 3 2、 如何理解近期的资源品行情？ ................................................................................................................................................ 4 3、 业绩决断期，把握景气确定性方向 ........................................................................................................................................ 6 4、 广积粮高筑墙，保持耐心等风来，重视业绩定价回归 ......................................................................................................... 7 5、风险提示 ...................................................................................................................................................................................... 8 图表目录 图1： 本轮铜价上涨伴随全球PMI的回升 .................................................................................................................................. 4 图2： 全球矿山产量及产能未见显著下滑 ................................................................................................................................... 4 图3： 铜内外价差持续走低 ........................................................................................................................................................... 4 图4： 3月以来铝进口亏损快速扩大 ............................................................................................................................................ 4 图5： LME铜与跨资产拟合价格高度趋同 .................................................................................................................................. 5 图6： 3月中旬以来国际金价与理论定价开始背离 ..................................................................................................................... 5 图7： 铜价短期有小幅超涨迹象，但实际定价尚未偏离至10%以上的泡沫区间 .................................................................... 5 图8： 全年来看，4月业绩与股价的相关性最高 ......................................................................................................................... 6 图9： 一级行业盈利预期靠前的行业包括公用事业、食饮、传媒等 ........................................................................................ 7 图10： 二级行业中一季度盈利预期靠前的行业包括航海装备、贸易等 .................................................................................. 7 图11： 经济预期&业绩预期仍未脱离底部区间 ........................................................................................................................... 8 投资策略专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 10 本期周报我们重点聚焦三个问题：第一，继2004年、2014年之后，第三个基石性资本市场指导文件于本周五出炉，新“国九条”对A股的投资有着怎样趋势性和体系性的变革影响？第二，近期美元指数持续回升的同时，有色为代表的大宗商品反而加速上涨，黄金更是创出历史新高，基于大宗商品投资方法论，我们应如何理解这一轮的资源周期行情？第三，结构上来看，历史上二季度盈利与股价的相关性明显提升，4月则成为全年的业绩决断期，对此又该如何挖掘一季报线索以及未来的景气预期变化？ 1、 新“国九条”——强调分红+强化退市，夯实长牛基础，业绩红利因子重估 继2004年、2014年之后，第三个基石性资本市场指导文件新“国九条”于本周五出炉，我们认为该重磅政策之下A股有望迎来长期指数牛市，我们总结4大要点： （1）融资端，提高上市标准、严格再融资审核把关、加强并购重组监管、加大“借壳上市”监管力度与退市监管力度、削减“壳”资源价值，上市公司融资标准提高，融资功能将受到进一步限制；投资端，大力发展权益类公募基金、大幅提升权益类基金占比、推动指数化投资发展、鼓励险资银行理财等机构长期权益投资，长线资金入市可期。结合资金供需两端情况来看，新“国九条”延续了2023年“827”资本市场政策组合拳（降低印花税、收紧 IPO 和再融资、限制大股东减持）出台以来“开源节流”的主基调。 （2）交易端，严格规范大股东减持、加强对高频量化交易监管、严肃查处操纵市场恶意做空、从严打击操纵市场和内幕交易等违法违规行为，实际上是在针对过往中国资本市场投资者权利结构性失衡的纠偏，通过限制大股东、机构以及量化资金的交易行为，以更好实现资本市场的交易公平，保护中小投资者合法权益，长期来看有利于增强居民部门的入市信心。 （3）在投资价值方面，强化上市公司现金分红监管、多措并举推动提高分红、推动上市公司提升投资价值，依然是对2023年以来资本市场支持政策的延续和强化，在政策的持续推动下，2022年以来A股年度分红金额已显著超过当年股权融资额，未来随着分红比例继续提升，国内资本市场投资价值以及高股息策略有望受到海外内投资者更为广泛的关注，业绩质量因子和红利因子有效性有望持续提升，未来A股投资者需要更为关注上市公司的“业绩质量”和“分红率”。 （4）落脚到市场，对A股而言，新“国九条”短期影响偏中性，长期来看“