受益天然气重卡渗透率提升，业绩反转符合预期

一汽解放（000800.SZ） 卡车 增持-A(首次) 受益天然气重卡渗透率提升，业绩反转符合预期 2024年4月12日 公司研究/公司快报 事件描述 2024年3月30日，公司发布2023年年度报告：2023年全年实现营业收入639.05亿元，同比+66.71%；实现归母净利润7.63亿元，同比+107.66%；实现扣非后归母净利润-0.83亿元，同比+95.14%。其中Q4实现营业收入157.82亿元，同比+100.36%，环比+4.46%；实现归母净利润3.51亿元，同比-65.62%， 环 比+3067.28%； 实 现 扣 非 后 归 母 净 利 润-1.68亿 元 ， 同 比+73.86%，环比-152.22%。 资料来源：最闻 事件点评 商用车行业稳健复苏，公司作为中重卡龙头，增速和份额领先。据中汽协口径统计，2023年商用车产销分别完成403.7万辆和403.1万辆，同比分别+26.8%和+22.1%，其中，中重卡销量实现101.8万辆，同比+32.5%，重卡销量91.1万辆，同比+35.6%，行业需求触底后恢复上行。公司2023年中重卡销量共20.5万辆，同比+46.1%，行业市占率达20.1%，同比+1.8pct，其中重卡销量约为18.4万辆，同比+46.8%，增速明显优于行业。 规模效应提振下费用率改善，公司业绩触底反弹。2023年公司毛利率为8.25%，同比+0.22pct，期间费用率为8.77%，同比-4.64pct，期间费用率大幅下降，销售、管理、研发、财务费用率分别为2.51%/3.02%/4.67%/-1.43%，同比分别-0.76/-2.30/-2.89/+1.31pct。其中Q4公司毛利率为10.67%，同环比分别-1.95/+2.95pct，期间费用率为12.13%，同环比分别-13.38/+4.12pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为2.88%/4.07%/6.72%/-1.54%，同比分别-2.02/-4.78/-7.67/+1.09pct，环比分别+0.39/+1.30/+2.26/+0.17pct。2022年公司扣非后归母净亏损为17.14亿元，受规模效应提振，2023年亏损幅度同比收窄，业绩触底反弹。 分析师： 刘斌执业登记编码：S0760524030001邮箱：liubin3@sxzq.com 燃气重卡市场需求有望持续提升，电动智能化+全球化战略加速公司未来成长。由于加气便利性增加、气价稳定及“油气价格比”上升，燃气车TCO优势仍将大于燃油车，天然气重卡市场需求或将持续维持高位，渗透率有望进一步提升。公司天然气重卡销量由2022年的3.7万辆迅速增长至2023年的5.1万辆，市占率达33.56%，在天然气重卡市场中稳居龙头地位，未来有望持续领跑。2023年，我国工信部、交通部等八部门已启动公共领域车辆全面电动化先行试点工作，为行业带来大量电动化替代机会，新能源重卡发展将迎来风口。公司已布局纯电、燃电、混动三大技术路线，实现“整车架构、整控软件、总成接口”三统一，大幅提升开发效率。公司已与华为签署全面深化合作协议备忘录，在AI大模型、智能驾驶和智能座舱等领域进一 张子峰执业登记编码：S0760523060001邮箱：zhangzifeng@sxzq.com 步加强合作，加速产品突破，保持新能源产品在市场中技术领先、产品领航，核心竞争力将进一步增强。公司商用车海外业务布局全面提速，渠道逐步拓宽，目前解放产品已出口至80余个国家和地区，在全世界40个国家和地区有超百家核心经销商和190家服务商，品牌海外影响力不断增强。我国一带一路国际合作已迈入高质量发展新阶段，在公司全球化战略提速下，海外出口有望继续增加，构建业务新增长点。 投资建议 行业层面：随着经济稳增长和设备更新促进政策的推出，我们认为国内中重卡需求有望稳中有升，重回百万辆销量级别。公司层面：公司在天然气重卡产品市占率领先、海外布局充分有望支撑营收扩张；公司产品结构与内部治理改善有望提升盈利能力；新能源与智能网联战略布局有望拓展业务边界与市场空间。 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为12.46/21.47/27.46亿元，同比分别+63.3%/+72.3%/+27.9%，对应EPS分别为0.27/0.46/0.59元，对应公司4月10日收盘价8.77元，2024-2026年PE分别为32.6/18.9/14.8。首次覆盖，给予“增持-A”的投资评级。 风险提示 行业复苏不及预期；燃气重卡销量不及预期；重卡出口销量不及预期；公司费用管控不及预期；新能源市场开拓不及预期。 财务报表预测和估值数据汇总 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构；禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人，提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。 山西证券研究所： 深圳广东省深圳市福田区林创路新一代产业园5栋17层 上海上海市浦东新区滨江大道5159号陆家嘴滨江中心N5座3楼太原北京太原市府西街69号国贸中心A座28层电话：0351-8686981http://www.i618.com.cn北京市丰台区金泽西路2号院1号楼丽泽平安金融中心A座25层