内循环亮眼，盈利超预期

2023Q4费用率持续优化，利润再超预期。快手2023Q4实现收入326亿元，yoy+15%。 其中 ， 广告/直播/电商及其他收入182/100/43亿元 ，yoy+21%/+0%/+36%。公司Q4毛利率53.1%，yoy+7.6pct。公司Q4销售、管理、研发费用率分别为31.3%/2.3%/10.1%，yoy-3.1/-1.3/-2.1pct。公司Q4经调整净利43.6亿元，经调整净利率13.4%、yoy+13.6pct，超市场预期。Q4快手DAU、MAU为3.825/7.004亿，yoy+4.5%/9.4%。Q4日活用户日均使用时长124.5分钟。 2023全年收入1135亿元，yoy+20.5%。经调整净利102.7亿元，同比扭亏为盈。 电商：买家数持续增长，泛货架、短视频场域亮眼。在双11大促的推动下，Q4电商GMV达4039亿元、yoy+29%。2023年全年GMV为1.18万亿元，同比增长31%。 用户侧，2023Q4月均买家数达1.3亿，渗透率提至18.6%。供给端，Q4月均动销商家同比增长超50%。快手加快推进泛货架电商布局，全量开放首页商城tab，Q4泛货架整体GMV增速超大盘、占比超过20%，商城GMV增速超过50%，搜索GMV同比增速超60%。短视频场域，短视频电商GMV同比增速超100%。 随着快手电商供给侧丰富、以及布局货架电商等多元场域，推动电商用户渗透及购频提升，我们预计2024Q1电商GMV有望继续保持较高增速。 广告：内循环强劲，外循环加速复苏。Q4快手广告收入yoy+21%，占总收入比例提升至56%，Q4活跃营销客户数量同比增长超160%。Q4快手单DAU广告yoy+15.5%至47.6元。其中，内循环方面，快手持续升级全站推广、智能投放等智能营销投放产品，Q4投流商家规模较Q1增加了50%。外循环方面，Q4增速环比Q3提升，传媒资讯、教育培训和游戏等行业表现亮眼。 展望2024Q1，我们预计内循环广告随电商快速增长，外循环持续复苏。 直播短期承压，创新业务快速推进。由于持续推进内容生态治理，2023Q4直播收入同比持平，我们预计后续直播增速短期仍将承压。新业务方面，Q4快手本地生活日均支付用户数环比提升超40%。快聘业务日均简历投放次数同比增长超过200%，日均投递用户数同比增长100%。理想家业务Q4累计房产交易额超160亿。 AI：迭代更新，应用加速。据快手业绩会，1）大语言模型方面，快手Q4重点研发训练1750亿大模型，有信心在未来半年内大模型综合性能达到GPT4.0的水平。2）多模态方面，文生图大模型“可图”综合性能已超过Midjourney V5。3）去年底已经开启文生视频技术研发。大模型应用包括：1）数字人直播。2）智能客服。3）与快手APP场景深度结合，如AI玩评、AI小快、AI搜索对话等。 投资建议：维持“买入”评级。预计2024-2026年收入1255/1438/1596亿元，同增11%/15%/11%，调整后净利162/223/292亿元，同增57%/38%/31%。给予快手目标价80港元，对应15x 2025e P/E，维持“买入”评级。 风险提示：快手用户数扩张不及预期，广告投放需求减少，宏观环境变化超预期，行业政策对业务影响超预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 图表1：快手财务预测：年度 图表2：快手财务预测：季度