库存改善毛利率提升，持续推进产品创新

投资要点 事件：公司发布2024财年三季报，2024Q3实现营业收入124.3亿美元，同比持平，其中NIKE品牌低个位数增长、Converse品牌下滑；EPS为0.77美元，同比-3%，营收业绩均符合此前市场预期。2024财年前三季度实现收入387.6亿美元，同比+1%。公司全年目标收入增速1%，25财年上半年收入预计低个位数增长。 渠道端直营受线上拖累增长乏力，地区端仅EMEA收入下滑。分渠道来看，2024Q3直营收入同比略有增长，其中线下增长6%，线上下滑4%；批发收入同比+3%。分地区来看，北美/EMEA/大中华/APLA四个主要地区收入分别变动+3%/-4%/+6%/+4%（剔除汇率影响）：其中北美超过此前预期，主要因为节日销售表现较好，另外相较竞对降价幅度较小；EMEA地区在去年同期高基数情况下出现下滑，主要因为宏观波动和消费需求疲软有所加剧，但库存有所好转； 大中华地区基本符合预期，孩童系列贡献主要增长；APLA地区中南美洲录得双位数增长。 产品以运动鞋为主，运动设备增速较快。分产品来看，公司收入主要由运动鞋贡献。2024Q3鞋类/运动服饰/运动设备/匡威分别实现营收81.6/32.9/4.9/5亿美元，分别同比变动+3%/-3%/+20%/-20%（剔除汇率影响）。北美地区孩童和女性系列表现优异；EMEA地区Air Max DN系列有较大潜力，今年的奥运会也将成为重要时点；大中华地区生肖系列和农历年活动销售逐年增长，孩童系列也保持高增速；APLA地区足球和篮球系列表现较好。 毛利率优化，供应链持续改善。2024Q3公司毛利率为44.8%，同比+1.5pp，主要原因包括策略性的定价措施、相比同期较低的海运费率以及持续提升的供应链效率，抵消原材料涨价带来的负面影响。总费用率为34%，同比+2pp，其中创意费用率-0.7pp，经营管理费率+1.4pp，另外离职遣散费也对总费用率产生了一定影响。预计全年毛利率增长1.2pp、费用率低个位数增长，剔除裁员费用后费用率预计保持稳定。 库存显著改善，全面发力产品创新。2024Q3，公司库存为77.3亿美元，同比下降13%，有明显改善，恢复至疫情以来最低水平。未来公司将全面发力产品创新，削减管理费用开支转移至产品设计、开发、品牌建设等方面。公司将着重发力Air系列，这也是NIKE最标志性的设计系列，将在下半年奥运会期间推出全新产品管线，有望带动新一轮消费者热潮。 风险提示：供应链及物流成本波动的风险，全球通货膨胀的风险，全球经济疲软及汇率波动的风险，行业竞争加剧的风险。 1全球运动鞋服龙头，公司竞争壁垒高筑 Nike公司成立于1967年，专注运动鞋服领域50余载，是世界上最大的运动鞋服销售商，主要从事运动鞋、服装、设备、配件等产品的设计、开发、营销和销售。公司长期以来致力于为全球消费者提供高品质体育运动产品，产品销售覆盖全球。2003年公司以3.15亿美元收购匡威，成为Nike的全资子公司。 图1：Nike运动鞋产品矩阵 纵观公司发展历程，可大致分为三个阶段： 第一阶段（1967-1985）：比尔.鲍尔曼和校友菲尔.奈特共同创立了一家名为“蓝带”（Blue RibbonSports）的体育用品公司，于1967正式更名为Nike。60年代初户外跑步运动在美国逐渐流行起来，公司发现高端优质跑鞋市场潜力大，开始发起一场制鞋业的革命。1972年，Nike研发出以“华夫格外底”技术的训练鞋，具有较强的抓地力和缓存功能，同时还提高了舒；此鞋一经发售，让Nike在美国国内迅速崛起。80年代初，Nike公司营业额达到近10亿美元，在美国国内占领超过20%的运动鞋业市场份额，并于1980年向美国证监会提交上市申请。 第二阶段（1985-2006）：90年代Nike加大了跑鞋的技术研究，开始构造自己的竞争壁垒。同时Nike锁定青春洋溢，爱挑战现实的青少年为目标市场；不惜重金签约NBA巨星迈克尔.乔丹代言Air Jordan系列，很快就俘获了全球青少年的心。在Air Jordan 1发售后的12个月内，销售额就突破1亿美元，为Nike带来了巨大的营收增长。到2006年Nik e全球销售额高达160亿美元，在美国占市率上升至50%，毫无争议的成为全球第一大运动品牌。 第三阶段（2006-至今）：中国经济的崛起带来庞大的运动鞋服市场增长，Nike抓住时机快速扩张中国市场，从2010-2022年中国市场收入从17.42亿美元增长至75.42亿美元，复合增速达到13%，并跃升为Nike最主要的海外市场。从2020年Nike面临由疫情带来的线下门店暂停营业、物流滞后及供应链限制，导致营收有所下滑；2023年Nike整体营收保持稳定增长，并达到新高512亿美元，彰显较强经营韧性。 图2：Nike发展历程 营收实现稳定增长，快速赶超疫情前。从经营业绩来看，公司营业收入增长放缓，2024Q3实现营收124.3亿美元，同比持平，符合此前预期。其中NIKE品牌实现营收119.5亿美元（+2%），Convers e品牌实现营收5亿美元（-19%）。2024Q3公司实现净利润11.7亿美元（-5%），净利率为9.4%（-0.6pp）整体来看，2017-2023年公司的营收复合增速达6.9%，净利润年复合增速为3%，未来公司将在产品的创新、与各大赛事联名、深耕北美地区、发掘大中华地区年轻消费者等几个方面继续加深Nike的品牌效应。公司预计Q4营收略微增长，全年营收增长1%。 图3：2017-2024Q3公司营收及增速 图4：公司2017-2024Q3净利润及净利率 直销增速下滑，主要受线上拖累。2024Q3Nik e品牌批发模式收入同比+3%，直销模式收入同比基本持平。公司直销业务细分为线下收入+6%、线上收入-4%，主要因为报告期内公司新品节奏放缓，缺乏大爆品上市，另外竞争环境较为激烈，对于Nike老品冲击较大。 未来，公司会加强在品牌文化宣传、社群营销、商业合作上的费用投入，下半年将会有新品和新系列问世。 图5：2017-2024Q3Nike品牌批发营收及增速 图6：2017-2024Q3Nike品牌直销营收及增速 产品以运动鞋为主，运动器材增速较快。2024Q3鞋类/运动服饰/运动器材/匡威分别实现营收81.6/32.9/4.9/ 5亿美元，同比+3%/-3%/+20%/-20%。鞋类产品仍然贡献主要营收，但运动器材品类增速显著高于其他品类。整体来看，2017-2023年，鞋类/运动服饰/运动器材的复合增速分别为7.8%/6.2%/3.2%。其中，鞋类和服装的增速较快，主要受益于公司在产品宣传和产品种类上的不断扩张，品类上，公司下半年将着力打造Air系列，并在奥运会期间推出全新Air Max系列，有望带动Q4营收增长。 图7：2017-2024Q3Nike品牌分产品营业收入（亿美元） 图8：2024Q3Nike品牌各产品营业收入占比 从地区来看，2024Q3除EMEA地区营收下滑，北美、大中华、APLA地区均录得正增长 。 北美地区实现营收50.7亿美元，同比增长3%，占比42%，其中直销+2%、批发+5%。 报告期内北美地区得益于较好的节日销售和更小的降价幅度，孩童系列录得双位数增长，女性休闲和健身系列也展现出良好势头。 EMEA实现营收31.4亿美元，同比下滑4%，占比26%，其中直销-4%、批发-5%。在去年同期高基数影响之外，该地区还面临更复杂的宏观环境波动和疲软的消费者需求。另一方面该地区库存有两位数下降达到健康水平，后续期待新系列Air Max DN的爆发以及巴黎奥运会带来的销售旺季。 大中华地区实现营收20.8亿美元，同比增长6%，占比17%，其中直销-1%、批发+12%。 报告期内中国农历年期间销售额逐年增长，同期推出的生肖系列也取得了良好市场表现。该地区孩童系列贡献主要营收增长，篮球鞋和跑步鞋都有不错增长；乔丹品牌也在女性和孩童系列录得双位数增长，北京首家Jordan概念旗舰店即将落成，有望进一步拉动销售。 APLA实现营收16.5亿美元，同比增长4%，占比14%，其中直销+4%、批发+3%。 中部和南部美洲录得双位数增长，新分销商模型也取得了良好效果。墨西哥足球系列表现较好，日本跑步系列录得双位数增长。总的来说该地区足球和篮球两大系列表现优异，尤其是Mercurial、LeBron、GT系列等。 图9：2019-24Q3Nike品牌各地区收入(亿美元) 图10：2024Q3 Nike品牌各地区收入占比 毛利率回升，供应链优化。2024Q3，公司毛利率为44.8%，同比+1.5pp，提升原因主要包括策略性的定价措施、较低的海运费率以及供应链效率的持续优化，一定程度上抵消掉原材料涨价和裁员遣散费带来的负面影响。预计2024Q4毛利率提升1.6-1.8pp、全年毛利率提升1.2pp。 图11：2019Q3-24Q3公司毛利润/增速 图12：2019Q3-24Q3公司毛利率/净利率 总费用率提升，创意支出费率进一步提升。2024Q3总费用率为34%，同比提升2pp，其中创意费用率提升1.4pp，运营间接费用率提升0.7pp，其中裁员遣散费产生了约3.4亿元费用影响。预计Q4总费率同比略微下降，但全年仍会有低个位数上升，若剔除裁员遣散费则保持相对平稳。 图13：2019Q3-24Q3公司总费用/总费用率 图14：2019Q3-24Q3公司各项费用率 存货显著下降，周转天数恢复至疫情以来最低水平。2024Q3公司库存77.3亿美元，同比下降13%，存货周转天数101.6天，同比下降6.2天。去年同期受疫情影响，整体库存积压较为严重，今年以来随着生产运输恢复常态化，公司积极去库，截至Q3整体库存也恢复至健康水平，存货周转天数也回落至21财年疫情以来最低水平。 图15：2019Q3-24Q3公司存货及增速 图16：2019Q3-24Q3公司存货周转天数（天）