请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外研 究 公司跟踪 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 食品饮料行业 ＃investSuggestion＃ 增持 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） ＃marketData＃ 市场数据 日期 2024.03.28 收盘价（港元） 5.07 总股本（亿股） 25.36 总市值（亿港元） 128.60 净资产（亿元） 173.24 总资产（亿元） 325.61 每股净资产（元） 6.83 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 ＃relatedReport＃ 相关报告 《整体营收增速回落，高档氨基酸营收增速提升》20230901 《多品类布局全球领先的生物发酵企业》20230614 《量价齐升，收入利润高增长》20230402 《营收增速稳健，盈利大幅增长》20220831 ＃emailAuthor＃ 海外研究 分析师： 张博 zhangboyjs@xyzq.com.cn SFC:BMM189 SAC: S0190519060002 张悦 zhangyue20@xyzq.com.cn SAC：S0190522080006 请注意：张悦并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动 ＃assAuthor＃ ＃dyStockcode＃ 00546 .HK ＃dyCompany＃ 阜丰集团 港股通（沪、深） ＃title＃ 营收增速回落，高档氨基酸表现亮眼 ＃createTime1＃ 2024年3月29日 投资要点 ＃summary＃ ⚫ 整体营收增速回落，高档氨基酸营收增速提升。2023年，公司营收为280.1亿元，同比增长1.9%，增速同比-25.6pcts。食品添加剂分部营收同比增长1.5%至135.0亿元，增速同比-26.6pcts，占比48.2%，同比-0.2pcts；动物营养分部营收同比减少7.1%至89.0亿元，增速同比-32.8pcts，占比31.8%，同比-3.1pcts；高档氨基酸分部营收同比增长64.2%至19.7亿元，增速同比+79.4pcts，占比7.0%，同比+2.7pcts；胶体分部营收同比增长26.3%至28.3亿元，增速同比-88.4pcts，占比10.1%，同比+1.9pcts；其他产品营收同比减少29.7%至8.1亿元，增速同比-37.1pcts，占比2.9%，同比-1.3pcts。 ⚫ 食品添加剂、动物营养及其他分部毛利率下降，高档氨基酸与胶体分部毛利率提升。2023年，由于食品添加剂、动物营养及其他分部的毛利下降等因素，公司毛利润同比减少13.4%至62.5亿元，毛利率22.3%，同比-3.9pcts。其中，食品添加剂/动物营养/其他分部毛利率同比分别-3.5/-10.8/-16.5pcts至16.0%/17.1%/13.0%。高档氨基酸/胶体分部毛利率同比分别+7.6/+4.5pcts至39.6%/59.1%。食品添加剂分部的毛利率下降主因受味精毛利贡献减少，报告期内味精的平均售价约为8006元/吨，同比减少6.9%，销量约为129.1万吨，同比增加3.0%；动物营养分部的毛利率下降主要受苏氨酸和赖氨酸毛利贡献减少影响，报告期内，苏氨酸平均售价约为9259元/吨，同比减少6.0%，销量约为22.9万吨，同比减少8.7%，赖氨酸平均售价约为6346元/吨，同比减少12.6%，销量约为34.2万吨，同比增长23.9%。2023年，公司归母净利率为11.2%，同比-2.8pcts。 ⚫ 投资建议：我们预计公司2024/2025/2026年营收为284.4/298.9/311.2亿元，同比分别+1.6%/+5.1%/+4.1%；归母净利润为30.0/33.3/37.0亿元，同比分别-4.7%/+11.2%/+11.1%。维持“增持”评级。 ⚫ 风险提示：原材料价格波动、食品安全问题、市场竞争加剧。 主要财务指标 ＄zycwzb|主要财务指标＄ 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(亿元) 280.1 284.4 298.9 311.2 同比增长 1.9% 1.6% 5.1% 4.1% 归母净利润(亿元) 31.4 30.0 33.3 37.0 同比增长 -18.6% -4.7% 11.2% 11.1% 毛利率 22.3% 21.6% 22.0% 22.8% 每股收益(元) 1.24 1.18 1.31 1.46 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外公司跟踪报告(评级) 报告正文 图1、公司营收及同比增速 图2、公司收入构成（按业务） 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图3、公司毛利率与玉米均价 图4、公司各业务毛利润及毛利率 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图5、公司销售费用率及管理费用率 图6、公司归母净利率 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 投资建议：我们预计公司2024/2025/2026年营收为284.4/298.9/311.2亿元，同比分别+1.6%/+5.1%/+4.1%；归母净利润为30.0/33.3/37.0亿元，同比分别-4.7%/+11.2%/+11.1%。维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动、食品安全问题、市场竞争加剧。 0102030400501001502002503002019A2020A2021A2022A2023A营业收入同比增速（右轴）亿元%0%20%40%60%80%100%2019A2020A2021A2022A2023A食品添加剂动物营养高档氨基酸胶体其他 - 500 1,000 1,500 2,000 2,50010.015.020.025.030.02019A2020A2021A2022A2023A毛利率玉米价格（右轴）0%20%40%60%80%01020302019A2020A2021A2022A2023A食品添加剂动物营养高档氨基酸胶体其他食品添加剂毛利率（右轴）动物营养毛利率（右轴）高档氨基酸毛利率（右轴）胶体毛利率（右轴）其他产品毛利率（右轴）亿元0%2%4%6%8%10%2019A2020A2021A2022A2023A销售费用率管理费用率0%2%4%6%8%10%12%14%16%2019A2020A2021A2022A2023A归母净利润率% 元/吨 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 海外公司跟踪报告(评级) 附表 ＄gscwbb|公司财务报表＄ 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 资产负债表单位:人民币亿元利润表单位:人民币亿元会计年度2023A2024E2025E2026E会计年度2023A2024E2025E2026E流动资产197.2 221.7 254.7 279.2 营业收入280.1284.4298.9311.2现金及现金等价物68.6 94.4 123.2 144.7 营业成本-217.6-223.1-233.1-240.4应收贸易账款及其他应收款项27.1 25.8 27.1 28.2 毛利62.561.365.970.9存货61.2 61.4 64.1 66.1 销售费用-18.0-18.2-18.8-19.6非流动资产128.5 131.1 126.6 129.3 管理费用-12.0-11.9-12.3-12.8物业、厂房及设备116.4 118.8 114.0 116.5 其他收入5.15.35.76.2使用权资产8.9 9.2 9.5 9.7 经营溢利37.035.939.944.1无形资产0.5 0.5 0.5 0.5 财务收入3.33.93.84.0递延所得税资产1.2 1.1 0.4 0.1 财务成本-1.8-2.8-2.3-2.4资产合计326 353 381 409 税前利润38.537.041.345.7流动负债140.4 140.3 134.9 152.5 所得税-7.1-7.0-8.0-8.7贸易及其他应付款项37.0 34.2 35.7 36.8 归母净利润31.430.033.337.0合同负债5.4 8.0 8.0 7.7 EPS(元)1.241.181.311.46即期所得税负债2.3 2.3 2.3 2.3 借款95.8 95.8 88.8 105.7 租赁负债0.0 0.0 0.0 0.0 主要财务比率非流动负债11.9 20.9 34.8 22.2 会计年度2023A2024E2025E2026E借款1.5 9.7 23.0 10.0 成长性租赁负债7.6 8.9 9.6 10.3 营业收入增长率1.9%1.6%5.1%4.1%递延收入8.9 9.6 10.3 10.7 净利润增长率-18.6%-4.7%11.2%11.1%递延所得税负债0.9