纺织服饰/服装家纺 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 9 森马服饰（002563.SZ） 2024年04月02日 投资评级：买入（维持） 日期 2024/4/2 当前股价(元) 5.63 一年最高最低(元) 7.02/4.80 总市值(亿元) 151.68 流通市值(亿元) 124.34 总股本(亿股) 26.94 流通股本(亿股) 22.08 近3个月换手率(%) 38.31 股价走势图 数据来源：聚源 《2023Q3利润端超预期，看好2024年高质量规模扩张—公司信息更新报告》-2023.11.16 《2022年业绩承压，期待轻装上阵&开店下业绩修复—公司信息更新报告》-2023.4.6 《Q3零售承压电商仍具韧性，期待新零售体系推进—公司信息更新报告》-2022.11.2 2023年利润端如期改善，看好2024年恢复规模增长 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） 周嘉乐（分析师） 吴晨汐（联系人） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 wuchenxi@kysec.cn 证书编号：S0790122120013  2023年利润端如期改善，看好2024年恢复规模增长，维持“买入”评级 2023年公司实现营收136.6亿元（同比+2.5%），归母/扣非归母净利润为11.2/10.2亿元，同增76.1%/105.3%；公司2023年稳步恢复并推进全域新零售，但是2023Q4投资性房地产减值准备计提影响短期利润，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为12.9/14.7/16.3亿元（2024-2025前值为14.6/16.3亿元），分别对应EPS为0.48/0.55/0.61元，当前股价对应PE为11.8/10.3/9.3倍，考虑到2024年高质量发展下，公司零售规模有望恢复增长，维持“买入”评级。  童装服饰具备经营韧性，线下渠道恢复增长态势，看好2024年渠道扩张 分产品看，童装具备经营韧性。2023年休闲服饰收入为41.71亿元，同比下降2.58%，占比下降1.6pct至30.5%；儿童服饰收入为93.73亿元，同比增长4.92%。分渠道看，线下渠道恢复增长态势。线上渠道：2023年线上销售为62.28亿元，同比下降3.51%，占比45.59%，同比-2.83pct。线下渠道：直营/加盟/联营销售分别为13.74/57.79/1.63亿元，分别同比+19.19%/+9.68%/-51.88%，线下渠道恢复增长态势。从门店数量看，截至2023年末，总店数为7937家，较年初净关203家；其中直营/加盟/联营分别较年初净拓店-42/-172/+11家；公司线下门店仍处于调整阶段，看好2024年实现门店净开。  全域新零售叠加降本增效，经营质量稳步提升 盈利能力：全域新零售叠加折扣改善，盈利能力明显提升。2023年公司整体毛利率为44.0%（同比+2.7pct），分渠道来看，直营/加盟/线上毛利率分别同比+2.5/+1.9/+4.2pct。公司控费效果显著，2023年期间费用率29.62%，同比-1.1pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别-0.4/+0.2/-0.8/-0.2pct。综上，2023年归母净利率为8.21%，同比提升3.4pct。营运能力：库存持续优化，现金流恢复健康。截至2023年末，公司存货规模为27.47亿元（同比-28.6%），存货周转天数155天（同比-26天）。截至2023年末公司应收账款周转天数为34天（同比-2天）。2023年经营活动现金流净额为19.41亿元，同比+65.1%，现金流逐渐恢复健康。  风险提示：加盟商提货不及预期、门店开拓不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 13,331 13,661 15,202 16,829 18,537 YOY(%) -13.5 2.5 11.3 10.7 10.2 归母净利润(百万元) 637 1,122 1,287 1,474 1,633 YOY(%) -57.1 76.1 14.8 14.5 10.8 毛利率(%) 41.3 44.0 45.0 45.1 45.2 净利率(%) 4.8 8.2 8.5 8.8 8.8 ROE(%) 5.6 9.7 9.9 10.7 11.0 EPS(摊薄/元) 0.24 0.42 0.48 0.55 0.61 P/E(倍) 23.8 13.5 11.8 10.3 9.3 P/B(倍) 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 -30%-20%-10%0%10%20%2023-042023-082023-12森马服饰沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 9 目 录 1、 2023年公司收入稳步恢复，利润端改善明显 ........................................................................................................................ 3 2、 全域新零售叠加降本增效，经营质量稳步提升 ..................................................................................................................... 5 3、 盈利预测与投资建议 ................................................................................................................................................................ 6 4、 风险提示 .................................................................................................................................................................................... 6 附：财务预测摘要 ............................................................................................................................................................................ 7 图表目录 图1： 2023年实现营收136.61亿元（同比+2.47%） ................................................................................................................. 3 图2： 2023年实现归母净利润11.22亿元（同比+76.06%） ..................................................................................................... 3 图3： 2023Q1-4营收同比-9.3%/+9.7%/+1.1%/+8.5% .................................................................................................................. 3 图4： 2023Q1-4归母净利润同比+48.8%/+3.1亿/+89.4%/-20.8% .............................................................................................. 3 图5： 2023年直营/加盟净减少42/172家 .................................................................................................................................... 5 图6： 2023年休闲/儿童服饰净减少48/155家 ............................................................................................................................ 5 图5：2023年归母净利率为8.21%（同比+3.4pct） ..................................................................................................................... 6 图6：2023年期间费用率为29.62%（同比-1.1pct） .................................................................................................................... 6 图7： 2023年末存货同比减少28.6% ........................................................................................................................................... 6 图8： 2023年末应收账款周转天数同比减少2天 ....................................................................................................................... 6 表1： 2023年儿童服饰/休闲服饰收入分别同比+4.92%/-2.58%（单位：亿元） .................................................................... 3 表2： 2023年线上/直营/加盟/联营渠道分别同比-3.51%/+19.19%/+9.68%/-51.88%（单位：亿元） .................................... 4 表3： 2023年门店较年初净减少203家（单位：家，平方米） ............................................................................................... 4 表4： 公司各渠道毛利率明显提升（单位：亿元） ..............................................................................................................