波动市场下实现高质量增长，多品牌战略成效显著

2024年4月2日 安踏体育（2020.HK） 证券研究报告 运动鞋服 波动市场下实现高质量增长，多品牌战略成效显著 投资评级：xx买入xx目标价格：120港元现价(2024-3-28)：83.2港元 事件：安踏体育公布2023年度财务表现，收入同比增长16.2%，股东应占溢利（含JV贡献）同比增长34.9%，整体业绩表现超预期。我们预测2024-2026年EPS为4.26/4.88/5.46元，给予2024年26倍PE，目标价120港元，维持“买入”评级。 报告摘要 全年高质量增长，Amer成功上市带来一次性收益。2023年，安踏集团录得收入623.56亿元，同比增长16.2%。其中，安踏主品牌收入增长9.3%至303.06亿元，主要是由于DTC转型卓有成效；Fila收入增长16.6%至251.03亿元，主要由电商业务的增长带动；其他品牌收入大幅增长57.7%至69.47亿元，主要得益于户外运动兴起，带动了迪桑特和Kolon的销售表现。毛利率方面，全年毛利率同比上升2.4pp至62.6%，其中安踏主品牌受益于DTC转型，毛利率同比提升1.3pp至54.9%；Fila毛利率上升2.6pp至69%，主要是由于零售折扣情况改善；其他品牌保持较高毛利率水平，同比提升1.1pp至71.8%。分占JV亏损为7.18亿元，主要归因于Peak Performance确认商誉及商标减值。在JV亏损的影响下，股东应占溢利（包含JV贡献损益）为102.36亿元，同比增长34.9%。今年2月Amer成功上市，将带来16亿元的一次性非现金利得，体现在24年上半年报表中。安踏作为Amer的最大股东，对Amer在大中华区的发展提供强有力的支持，预计Amer未来业务也能实现较好增长。 总市值(百万港元)235,674.28流通市值(百万港元)235,674.28总股本(百万股)2,832.62流通股本(百万股)2,832.6212个月低/高(港元)60.2/85平均成交(百万港元)668.60 安踏国际集团控股有限公司42.40%The DSZ Family Trust9.76%先锋领航1.78%挪威银行投资管理1.57%贝莱德1.52%其他42.96%总共100% DTC转型引领收入快速增长。公司从2020年开始对安踏主品牌进行DTC渠道转型，目前主品牌在全国24个地区采用混合运营模式，DTC的5400家大装门店中有44%为直营，56%由加盟商按安踏标准运营；DTC的2200家儿童门店中有64%为直营，36%由加盟商运营。主品牌持续进行DTC转型使得2023年DTC收入同比增长24.2%至170.05亿元，也为集团整体带来了毛利率的提升。 持续优化销售网络，提升品牌影响力。公司秉持“品牌+零售”的创新商业模式，不断优化和升级销售网络。截至2023年末，公司多品牌覆盖全球约12000+家门店，其中安踏主品牌于中国大陆及海外地区的大装/童装门店净增加129/99家至7053/2778家；Fila于中国及新加坡门店净减少12家至1972家；迪桑特于中国门店净减少4家至187家，Kolon于中国大陆及中国香港门店净增加3家至164家。展望2024年，随着巴黎奥运会的举办，公司将借助这一国际盛事的影响力进一步提升品牌的全球知名度和市场竞争力，带动公司业绩实现稳健持续的增长。 投资建议：公司作为中国体育用品行业的龙头企业，将优先享受行业发展带来的红利。综合考虑，我们预测2024-2026年EPS为4.26/4.88/5.46元，给予2024年26倍PE，目标价120港元，维持“买入”评级。 风险提示：零售环境恶化；行业竞争加剧；新品牌后续发展不及预期。 数据来源：WIND、港交所、公司 杨怡然消费行业分析师+852-2213 1401laurayang@eif.com.hk 附表：财务报表预测 客户服务热线 国内：40086 95517 香港：2213 1888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 安信国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。安信国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。（5）可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），安信国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意安信国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意安信国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而安信国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得安信国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。安信国际保留一切权利。 规范性披露 ⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。⚫安信国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 安信国际证券(香港)有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010