国泰君安期货研究周报：贵金属及基本金属

期货研究 商品研究 国泰君安期货研究所 2024年03月31日 国泰君安期货研究周报-贵金属及基本金属 观点与策略 黄金：再创历史新高2 白银：金银比回升2 铜：缺乏明显驱动，价格震荡18 铝：再次触及19800附近前高，回落后关注关键位置支撑23 氧化铝：偏横盘震荡23 锌：价格下行刺激补库，企稳运行39 铅：资金扰动，波动放大46 镍：短期消息扰动仍存，中期有望回归承压51 不锈钢：产业链低利润估值，钢价修复仍需时间51 锡：周五日盘大涨，供给收缩预期再起58 碳酸锂：拍卖与放货价格坚挺，关注环保对4月价格走强的可能性64 工业硅：高库存压力未减，盘面仍弱势格局73 期货研究 二〇二四年度 国泰君安期货研究所 2024年3月31日 黄金：再创历史新高白银：金银比回升 王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529wangrong013179@gtjas.com 刘雨萱（联系人）从业资格号：F03087751liuyuxuan023982@gtjas.com 报告导读： 上周观点及逻辑： 本周贵金属表现有所分化，伦敦金下行0.38%，伦敦银下行-2.5%。金银比从前周的回85.5回升至88，美国5年期TIPS回落至1.79%（10年期TIPS回落至1.87%）。 周四凌晨召开3月FOMC会议，本次FOMC会议利率继续维持在5.25%-5.5%的高位，而市场上最为关注的点阵图也较23年12月并未改变，中位数仍旧预计年内降息75bp，且预计的官员更为集中，这一点小幅超出市场预期，给予金价第一波上冲动能。同样地，对经济感到乐观、且利率上抬的信号也体现在SEP中。2024年GDP从1.4%上调至2.1%，失业率从4.1%下调至4.0%，核心PCE预测小幅上调至2.6%的同时，对于 25、26年基准利率预测上调至3.9%、3.1%，中性利率上调0.1%至2.6%，是5年内首次上行。发布会方面鲍威尔再放鸽派信号，重申本轮周期利率已经触顶，确认了在今年启动降息是合适的。且对就业市场的强势表现，鲍威尔强调就业过强不会影响降息决定。此前市场会担忧因为1、2月的CPI强劲使得联储顾虑通胀韧性而下调预期，实际上无论是点阵图还是后续鲍威尔的发言都显示出联储的乐观以及鸽派态度。 总的来看，此次会议没有体现任何对于二次通胀的担忧，看起来联储对现在的状况十分满意，淡化风险，强调乐观增长，可以定性为是一次非常鸽派的会议。会议结束后市场风险情绪明显得到提振，美元回到103附近、利率曲线下移且短段利率下行更多、长短利差进一步修复，美股再创新高。 针对贵金属而言，在再通胀风险不被提起后黄金降息前的上涨显得已无逻辑上的阻碍，comex黄金表现抢眼直逼2225美元，白银跟涨。往后看，我们认为贵金属的价格强势格局将继续维持，直至6月正式降息前，只不过需要关注交易层面的节奏变化，提醒投资者谨慎操作。 本周观点及逻辑： 本周贵金属表现有所分化，伦敦金上行2.02%，伦敦银下行-3.5%。金银比从前周的回88.5回升至91，美国5年期TIPS回升至1.83%（10年期TIPS回升至1.87%）。 黄金期货主力大涨，沪金最高触及532.54元/克，日内涨幅达到2.17%。从驱动来看，3月FOMC会议的鸽派论调对黄金的影响仍在延续，当美联储不再把二次通胀当作影响货币政策的风险之后，黄金在 商品表现偏强的情况下同步上涨。与此同时，全球地缘政治趋于不稳定，俄罗斯恐袭事件被怀疑涉乌、安理会通过巴以冲突停火协议但美国弃权等事件均造就一定的避险需求涌向黄金。同样隐含的货币属性使得比特币与黄金同涨。从交易层面，今日外盘COMEX因耶稣受难日而休市，内盘基于对黄金持续上涨的一致预期而增仓上行，而且现货存在一定的买盘。此外，部分大户有进行移仓、远月增仓的迹象，进一步推升金价。 （正文） 1.周度数据 表1：周度数据表 资料来源：国泰君安期货研究 2.参考图表 图1：本周伦敦现货黄金上行2.02%，美债5年期TIPs回升至1.83%，前周五在1.79% 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图1：本周VIX指数较前周五的13.06回落至1 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图3：本周VIX期限曲线前端的Contango结构较前周基本走平 资料来源：Wind,国泰君安期货研究 图4：本周金价继续小幅收涨，全球负利率债券规模持续流出 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图5：从隐含利率来看，市场预期美联储2024年降息75bp 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图6：Libor-OIS利差显示，本周离岸美元流动性供给边际趋紧 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图7：FRA-OIS利差显示，离岸美元供给流动性预期本周有所放松 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图8：最新数据显示，本周美国财政部TGA账户余额持续下降 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 图9：截至本周三，美联储资产负债表规模较前周环比减少13875百万美元 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 图10：本周美德利差收敛图11：本周美日利差收敛 资料来源：Wind,国泰君安期货研究资料来源：Wind,国泰君安期货研究 图12：本周欧元走弱，日元走弱图13：本周人民币兑美元下行，日元兑人民币走强 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图14：2月新增就业27.8万人，小幅超出市场预期图15：2月失业率3.9%，劳动参与率为62.7% 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图16：2月非农时薪同增小降，环增降低图17：2月美国非农每周工时同比小升 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图18：2月美国核心PCE同增大降，PCE同增亦降图19：2月美国零售销售同比走高，环比亦走高 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图20：2月原油均价回落，1月核心PCE同增小降图21：1月储蓄率走低，核心物价走低 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图22：2月美国CPI同增小增，核心CPI同比小降图23：2月美国CPI环增上行，核心CPI环比小增 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图24：本周COMEX白银期货和期权的非商业净多持仓小幅增加 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 图25：本周COMEX白银期货和期权非商业多头持仓增加，空头持仓减少 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 图26：本周COMEX黄金期货和期权的非商业净多持仓小幅增加 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 图27：本周COMEX黄金期货和期权非商业多头持仓增加，空头持仓增加 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 图28：本周SLV白银ETF较前周增加172至13095吨，显示白银实物买兴稍有回升 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 图29：本周SPDR黄金ETF较前周增加3.45吨，至831.84吨 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 图30：本周金银比自前周的88回升至91，因本周白银跌幅更大 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图31：本周COMEX白银库存较前周减少33.7盎司284百万盎司，黄金库存减少4.4盎司 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图32：本周COMEX白银注册仓单占比回升至17.1%，黄金注册仓单占比回落至43.6%附近 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图33：伦敦金对Comex贴水3.78美元/盎司图34：Comex黄金近月贴水2.3美元/盎司 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图35：伦敦银对Comex贴水-0.25美元/盎司图36：Comex银近月对主力贴水-0.18美元/盎司 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图37：本周白银与美元15日相关系数为0.2，前周为-0.72，负相关性下降 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图38：本周国内白银期货库存增加10443千克图39：本周黄金期货库存不变 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图40：本周黄金期现基差在-1.43元/克，现货贴水不变（上周五基差为-1.43元/克），目前基差处在近3年基差波动区间中轴偏上位置，并处在最新60日平均值加减1个标准差区间下沿偏上位置 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图41：黄金2412-2406合约最新价差绝对值在2.4元/克，较上周五（2.44元/克）小降，目前价差处在近3年价差绝对值波动区间上沿以下位置，并在最新60日平均值加减1个标准差的区间中轴偏下位置 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图42：白银最新期现基差-15元/千克，现货贴水扩大（上周五基差-1元/千克），当前基差处在近1年基差区间中轴偏下位置，并处在最新60日平均值加减1个标准差的区间中轴偏下位置 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图43：白银2412-2406合约月间价差在-7元/千克，较上周五（-7元/千克）不变，当前价差处在近1年价差绝对值波动区间中下位置，并处在最新60日平均值加减1个标准差区间下沿附近位置 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 17 期货研究 二〇二四年度 国泰君安期货研究所 2024年03月31日 铜：缺乏明显驱动，价格震荡 季先飞投资咨询从业资格号：Z0012691jixianfei015111@gtjas.com 报告导读： 单边：美元指数连续上升，但美国经济良好且中国促消费等利好政策持续推出，支撑市场风险情绪。基本面上，全球总库存回升后走势平稳，表明基本面对铜价难有方向性驱动。 宏观方面，美联储青睐通胀指标如市场预期降温，支出超预期反弹。鲍威尔重申美联储并不急于降息，希望看到更多“向好”的通胀数据增强信心。同时，美国四季度GDP上修，鲍威尔表示目前看不到经济衰退可能性的增加，美元指数上升。国新办发布会表示要推动汽车、家电以旧换新、促进跨境电商高质量发展、加快发展新质生产力。 微观需求方面，终端消费有所修复，但高铜价抑制下游企业补库。再生铜价格偏高，但再生铜杆厂为完成订单交付及保证连续开工，增加再生铜原料采购，导致再生铜供不应求，精废价差回落。光伏和国网电线电缆订单有所增加，驱动精铜杆企业开工率稍有回升。但是，由于铜价居高不下，铜杆企业对原料采购较为谨慎，原料周度库存环比下降明显。铜管终端消费有所改善，但是高铜价抑制企业利润和铜管需求，铜管企业开工率承压，原料采购谨慎。铜板带终端消费有所回升，但高铜价限制企业原料采购。 供应方面，铜矿供应紧张且冶炼亏损较大，精铜产量将连续下滑。本周铜精矿现货加工费TC为6.38美元/吨，处于趋势下滑的态势，冶炼厂亏损2398元/吨。铜精矿供应紧张持续发酵，现货TC连续走低。周内矿山和冶炼厂的标准干净矿成交加工费为个位数中低位，装期为5月份。CSPT小组在上海召开总经理办公会议，达成有效采取措施，促进现货TC/RC回归合理水平；倡议CSPT小组企业联合减产，减产幅度5%-10%等共识。冶炼端，铜精矿供应紧张影响冶炼厂生产，预计精铜产量将持续承压。 供需平衡方面，国内铜社会库存减少；保税区库存增加；LME库存增加，注销仓单比例回落。高铜价抑制企业补库，社会库存仅小幅减少；海外铜供应增加，LME库存回升。从总库存看，国内库存减少，海外库存增加，全球总库存平稳。 整体来看，美国并不急于降息，美元指数连续上升，但美国经济良好且中国促消费等利好政策持续推出，支撑市场风险情绪。基本面上，高铜价抑制下游企业