敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年3月29日 公司研究 2023年实现扭亏为盈，煤电及核电新增订单规模高增 ——上海电气（601727.SH&2727.HK）2023年年报点评 A股：买入（维持） 事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业收入1147.97亿元，同比减少2.40%，实现归母净利润2.85亿元，同比扭亏；2023Q4实现营业收入364.26亿元，同比减少7.94%，实现归母净利润-5.36亿元，同比亏损有所缩小。 能源装备保持增长态势，工业装备维持相对稳定，集成服务收入结构优化。2023年公司聚焦主业并优化产业结构，各项业务中：能源装备板块受益于燃煤发电业务显著回暖，营业收入同比增长4.55%至586.48亿元，毛利率同比增加1.61个pct至19.66%。工业装备板块发展稳健，营业收入同比小幅减少0.32%至404.02亿元，在电梯业务降本增效的帮助下毛利率同比增加1.18个pct至16.76%。集成服务板块处在持续优化产业结构过程中，营业收入同比下降19.92%至213.87亿元，毛利率则有所改善，同比增加5.29个pct至13.65%。 煤电及核电新增订单规模高增，在手订单规模可保障公司长期发展。2023年公司新增订单1372.1亿元，同比增长3.0%；其中煤电及核电表现亮眼，新增订单分别增长84.2%/52.6%至303.2/89.7亿元；风电则在行业竞争形势恶化背景下面临较大压力，新增订单规模同比减少60.8%至69.4亿元。截止2023年底公司在手订单2657.6亿元，较2022年底减少27.7亿元；其中煤电及核电在手订单充裕，分别达到661.5/306.4亿元；工业装备和集成服务在手订单规模和2022年基本持平，2023年底分别为152.6/973.7亿元。 聚焦高端装备制造，持续推进新能源产业布局。在煤电、核电等能源装备业务保持行业领先的基础上，聚焦新能源装备并积极拓展“风光储氢”等多能互补业务，在风电和储能领域已有深厚积累的同时开拓氢能及光伏领域业务： 氢能领域公司积极提供“制储加用”四大环节全产业链解决方案并以电解水制氢为产业突破点，目前碱性电解槽产能已达1GW以上，PEM电解槽产能已达200MW以上。 光伏领域积极进入异质结光伏产业，2023年12月28日公司旗下上海恒羲光伏科技有限公司高效光伏电池及组件项目一期（1.2GW）首件组件产品在南通市海门区成功下线，标志着公司已拥有全面自主的光伏产品，为公司新能源产业布局与多能互补协同提供新支撑。 维持“买入”评级：公司风电业务板块面临较大竞争压力（电气风电2023年亏损近13亿元），审慎起见我们下调盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为7/16/30亿元（下调79%/下调60%/新增），当前A/H股股价对应24年PE为98/32倍。在我国能源结构转型、产业结构调整的背景下公司有望利用龙头优势进一步提升传统优势业务市占率，同时在公司技术研发优势的支撑下储能和氢能业务也有望成为公司新的业绩增长点，维持A/H股“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨致成本承压；地缘政治等因素带来的海外业务风险；汇率波动风险等。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 117,623 114,797 117,651 121,394 126,163 营业收入增长率 -10.48% -2.40% 2.49% 3.18% 3.93% 净利润（百万元） -3,566 285 671 1,625 3,022 净利润增长率 - - 135.17% 142.29% 86.00% EPS（元） -0.23 0.02 0.04 0.10 0.19 ROE（归属母公司)（摊薄） -6.50% 0.54% 1.25% 2.98% 5.32% P/E - 229 98 40 22 P/E（H股） - 75 32 13 7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-03-28；汇率：按1HKD=0.90685CNY换算 当前价：4.20元 H股：买入（维持） 当前价：1.52港元 作者 分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004 010-58452071 yinzs@ebscn.com 分析师：郝骞 执业证书编号：S0930520050001 021-52523827 haoqian@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 155.80 总市值(亿元)： 654.35 一年最低/最高(元)： 3.70/5.15 近3月换手率： 12.35% 股价相对走势 -20%-12%-4%4%12%03/2306/2309/2312/23上海电气沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -1.08 -1.90 7.35 绝对 -0.94 0.72 -4.76 资料来源：Wind 相关研报 能源装备新增订单维持高增，其中核电和煤电装备表现亮眼——上海电气（601727.SH&2727.HK）2023年半年报点评（2023-08-31） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 上海电气（601727.SH & 2727.HK） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 117,623 114,797 117,651 121,394 126,163 营业成本 98,497 93,117 95,561 98,521 101,590 折旧和摊销 2,717 3,217 3,406 3,663 3,920 税金及附加 532 707 724 747 777 销售费用 3,853 4,210 4,353 4,370 4,163 管理费用 8,168 7,995 8,236 8,133 7,948 研发费用 5,028 5,369 5,412 5,341 5,299 财务费用 1,301 1,082 1,287 1,163 1,169 投资收益 1,114 2,567 1,000 1,000 1,000 营业利润 -2,024 3,355 3,815 5,178 7,174 利润总额 -1,975 3,295 3,915 5,278 7,274 所得税 338 1,140 1,174 1,583 2,182 净利润 -2,313 2,155 2,740 3,695 5,092 少数股东损益 1,253 1,870 2,070 2,070 2,070 归属母公司净利润 -3,566 285 671 1,625 3,022 EPS(元) -0.23 0.02 0.04 0.10 0.19 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 8,483 7,797 7,136 8,465 9,607 净利润 -3,566 285 671 1,625 3,022 折旧摊销 2,717 3,217 3,406 3,663 3,920 净营运资金增加 37 -20,423 -393 -542 86 其他 9,295 24,717 3,453 3,719 2,579 投资活动产生现金流 -7,317 352 -5,013 -5,010 -4,010 净资本支出 -3,542 -3,098 -6,000 -6,000 -5,000 长期投资变化 11,184 11,001 0 0 0 其他资产变化 -14,958 -7,552 987 990 990 融资活动现金流 -1,257 -13,726 -7,587 252 44 股本变化 -126 0 0 0 0 债务净变化 -6,269 6,637 -6,272 2,000 2,000 无息负债变化 -2,562 5,877 1,930 4,334 4,392 净现金流 204 -5,511 -5,465 3,707 5,641 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 288,021 283,267 281,665 291,145 301,890 货币资金 26,345 30,165 24,700 28,407 34,048 交易性金融资产 7,657 7,492 7,492 7,492 7,492 应收账款 38,280 40,478 40,001 41,274 42,895 应收票据 6,257 3,995 4,095 4,225 4,391 其他应收款（合计） 6,157 5,984 6,131 6,324 6,570 存货 30,872 32,424 33,399 34,582 35,807 其他流动资产 50,594 37,874 37,874 37,874 37,874 流动资产合计 201,154 191,827 187,357 194,144 203,357 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 11,184 11,001 11,001 11,001 11,001 固定资产 20,282 20,427 21,269 22,220 22,567 在建工程 3,428 1,934 3,326 4,369 4,777 无形资产 12,583 12,257 12,619 12,963 13,290 商誉 3,289 3,245 3,245 3,245 3,245 其他非流动资产 14,965 21,161 21,161 21,161 21,161 非流动资产合计 86,867 91,440 94,308 97,001 98,533 总负债 193,827 206,340 201,998 208,332 214,723 短期借款 8,661 8,272 0 0 0 应付账款 57,397 59,610 61,175 63,070 65,034 应付票据 16,070 12,074 12,391 12,775 13,173 预收账款 786 860 881 909 945 其他流动负债 14,265 16,743 16,600 16,413 16,175 流动负债合计 163,525 167,725 161,411 165,783 170,222 长期借款 21,648 30,894 32,894 34,894 36,894 应付债券 749 749 749 749 749 其他非流动负债 5,428 4,645 4,616 4,579 4,531 非流动负债合计 30,301 38,615 40,587 42,549 44,502 股东权益 94,194 76,927 79,667 82,814 87,166 股本 15,580 15,580 15,580 15,580 15,580 公积金 27,744 25,383 25,450 25,613 25,915 未分配利润 11,419 11,679 12,283 13,197 15,178 归属母公司权益 54,862 52,798 53,468 54,545 56,828 少数股东权益 39,332 24,129 26,199 28,268 30,338 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 16.3% 18.9% 18.8% 18.8% 19.5% EBITDA率 6.5% 9.2% 7.0% 7.8% 9.5% EBIT率 4.1% 6.2% 4.1% 4.8% 6.3% 税前净利润率 -1.7% 2.9% 3.3% 4.3% 5.8% 归母净利润率 -3.0% 0.2%