二季度PVC市场运行核心逻辑及交易策略：淡旺季转换节点已至，后续行情如何演绎？

期货研究 二〇 二2024年3月27日 四年度 淡旺季转换节点已至，后续行情如何演绎？ ——二季度PVC市场运行核心逻辑及交易策略 国泰君 安报告导读： 期 梁可方投资咨询从业资格号：Z0019111liangkefang024064@gtjas.com 货3月往往是PVC行业淡旺季节奏转换的关键节点，因此在这个节点对接下来的市场走势进行分析具有 研重要意义。 究 所经过测算和基本面分析，我们认为2024年PVC市场供需之间的缺口总体相对较小、需求增量与供应增 量基本相当的大格局下，若二季度中上游大规模检修如期落地，同时下游需求保持相对平稳，那么期现价格有概率出现明显的上行趋势，值得关注当期市场出现的单边做多以及期现套利机会。但同时，也有部分因素会形成价格上涨的阻力，例如局势不够明朗的出口市场、存在过早下滑可能的内需以及检修结束后迅速回归的产能等，需要在交易的过程中加以关注。 （正文） 1.2024年总体供需格局：供需两端增速同步放缓，基本面矛盾总体平稳 展望二季度市场的走势，需要先理清2024年PVC市场供需发展趋势，将分析与思考代入到大的格局之下。 我们以2023年环比2022年的发展情况进行参照，再根据此前我们发布的报告《供应过剩格局或将延续，价格难以突破弱势---2024年聚氯乙烯期货行情展望》中我们的观点对2024年进行供、需两端的预测，然后通过比对需求与供应的增速之差来预估2024年年度级别的供需平衡变化。 供应端，2023年国内PVC产量同比上升3.9%。考虑到2023年PVC全行业已经全面转入低利润格局，从生产企业的角度出发，首先上游企业不太可能在当下的格局下大幅扩产。同时，除非2024年现货价格出现剧烈下跌，否则2024年生产企业也仍然难以出现大规模减产。因此，2024年仅就目前的情况来看，不太可能出现总产量的显著下滑。而在低利润的格局下，上游企业的扩产意愿可能也较为有限，我们预计2024年产量增速可能同比将低于3.9%。 同时，2024年可能新增落地的产能规模大约为180万吨/年，大部分将集中在下半年，但由于大部分装置落地确定性较为有限，因此估算这部分潜在的供应增量时，我们假设全部产能集中在下半年同一节点投产，那么总体产能半年度增长90万吨，以70%负荷计算，新增产能集中投产带来的供应增长大约为63万吨，约占2023年总产量的2.7%。当然，现实情况大概率将是各个装置分批试车、投产，实际带来的供应增量可能不会超过我们估算的63万吨。综上，基于新增产能可能带来的最大供应增量推算，再结合对上文存量产能的产出增加增速放缓的推断，我们认为2024年全年产量增长约为6%~6.5%左右。 国内需求端，我们通过平衡表测算2023年国内需求同比增长6%。这一增幅一方面归结于2023年地产中后端同比的高速回升推动了塑料建材需求同步回升；同时膜料、人造革等软制品的开工率同比也回升明显。另一方面，在下游订单同比恢复的大背景下，PVC价格持续处于历史低位，下游成本压力处在历史低位，也有助于下游企业在开工旺季顺利释放原料采购需求。 但根据我们在报告《供应过剩格局或将延续，价格难以突破弱势---2024年聚氯乙烯期货行情展望》中对于地产行业发展态势的分析，2024年地产环节中后端的表现将随着存量项目逐步完工而出现高增速逐步放缓的现象，而前端投资、终端销售数据未见转好则无法为中、后端带来更多增量项目，预计地产需求放缓将对PVC建材产品产生一定冲击，可能会对PVC的总需求产生拖累。因此，2024年的国内需求可能受此影响出现增速放缓，无法再现6%的增速水平，暂且定为5.9%。 国外需求方面，2023年我国出口量在印度、东南亚等地的需求拉动下再次上升，同比增速达到9.5%，其中印度是主要的需求贡献者。从背景来看，印度经济正处在自身的高速发展阶段，其政府推动的各项基建计划拉动了印度对各类工业品的需求，其中就包括PVC。数据表现上看，印度从我国的进口数量已经达到109万吨，同比增加87%，占据我国全年出口总数的49%。基于2024年是印度大选之年，本届政府能否顺利当选将关系着其经济政策能否得到延续，从而也影响着其国内大宗商品需求能否持续释放，同时其PVC进口量也受亚太地区供应、各个出口地区价格水平的影响，因此我们谨慎下调今年出口数量增速为9%。 综合测算下来，我们预计以产量为基础计算的供应端增速为6%~6.5%，需求端90%比重的内需叠加10%比重的外需将综合带来6.21%左右的需求增速，预计增长的绝对数值分别为供应端137~148万吨和需求端144万吨。供应端的增速与需求端的增速基本相当，甚至在乐观情况下供应增量还会低于需求增量，这意味着仅就年度级别的平衡表测算来看，我们认为2024年PVC市场并不存在严重的供应过剩问题，2024年 PVC行业大概率能够呈现总体去库趋势。因此，如果在某个供需相对平衡的节点下，供应出现明显的下降或是需求保持环比回升，那么后续市场的供需格局将非常有利于价格上涨。 表1：2023年与2024年PVC行业供需平衡测算 项目 2023 2024E 产量增速 3.9% 6%~6.5% 需求端增速 6%/9.5% 5.9%/9% 总需求增速 6.3% 6.21% 资料来源：隆众化工，钢联数据，国泰君安期货研究 图1：近年PVC产量增长出现增速放缓单位：万吨图2：近年出口数量处于历史高点单位：万吨 2500 2000 PVC：产量：中国（年）产量增速 30% 25% 20% 聚氯乙烯（PVC）:出口数量:中国 4020152016201720182019 35 1500 1000 500 0 15%30 10%25 5%20 0%15 -5% 10 2007-12-04 2008-12-04 2009-12-04 2010-12-04 2011-12-04 2012-12-04 2013-12-04 2014-12-04 2015-12-04 2016-12-04 2017-12-04 2018-12-04 2019-12-04 2020-12-04 2021-12-04 2022-12-04 2023-12-04 -10% 5 0 20202021202220232024 资料来源：钢联数据，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 2.二季度供需格局前瞻：春检到来叠加需求平稳释放，供需缺口或将放大 二季度，供应端面临的最大变化将主要来自于即将开始的春季大规模检修。根据隆众数据的预报，预计 2024年4月开始直至6月，共计有646万吨/年规模的装置进入检修。从时间上，检修规模较大的主要是 4月，涉及330万吨/年的产能。假设检修时间一般在10天左右，预计将带来8~10万吨左右的供应减损。以此方法类推，5月涉及260万吨/年的产能，预计将带来6~8万吨左右的供应减损。一般情况下，PVC月度需求的大致规模在175万吨左右，8万吨左右的供应减损相当于月度需求环比上升4%。因此若本次检修能够顺利落地，对于PVC市场的供需平衡将是一次较为有力的改善，能够大大减轻行业在二季度中的去库难度。 而在需求方面，数据显示管材、型材以及薄膜的开工率在春节后迅速回升，3月底时尚未来到同比高位，但回升速度开始有所放缓。根据历史数据，二季度期间，下游综合开工率最低为2022年的45.15%。需要指出的是，2022年二季度华东市场因公共卫生事件影响，市场交投极度低迷，具有特殊性，所以2024年 二季度超过2022年同期水平并不困难。再以2023年二季度作为参照，当期三个月平均开工率为53%。而 2024年3月底下游平均开工刚刚接近2022年同期水平，因此，仅根据历史情况线性外推，我们认为国内下游开工负荷仍有小幅上升空间，而环比的需求增量意味着更强的去库动力。 与供应、内需相比，出口市场可能是目前形势最不明朗的一个方面。基于往年数据，二季度往往是出口数量环比明显回升的时期，但这种季节性放量能否如期落地，除了终端消费本身的变化之外，还需要考虑当期市场的价格水平，以及台湾、日韩、欧美等出口市场上的竞争对手的生产供应情况。 从普氏数据来看，台湾台塑的常减压装置将持续检修至4月底，考虑到台塑为炼化一体化项目，乙烯原料依靠自身炼油装置供给，其PVC产出可能在4~5月出现一定程度的下降。同时根据隆众资讯的预报，日本大洋乙烯、LG化学等日韩PVC生产商都在4~5月有检修计划，因此仅就当下市场信息来看，外盘厂商的供应数量可能受检修影响有所下降，有助于华北、华东等沿海地区的现货抢占市场份额，增加对外出口。 尽管看上去随着外盘装置检修增加，出口市场压力较小，但印度国内贸易商较强的投机性，以及印度在大选之年中其国内政治经济政策潜在的不稳定性，仍然会对出口市场产生影响。仅就第一项来说，从历史来看，印度国内的贸易商对于价格有着较高的敏感性，印度大量进口PVC的时期往往和国内出口价格低谷的时期高度重合。因此，如果国内价格在二季度有所上涨，一定程度上并不利于出口大幅放量。除此之外，出口市场的体量与内需相比，仍有一定差距，因此即便是印度再次扩大进口，对国内供需平衡的改善程度仍然有待验证。当然，如果内需平稳，供应持续因检修而下滑，那么出口放量绝对是推动价格上涨的有效利好因素。但如果本身内需已经上升乏力甚至反季节性下滑，当期出口数量无法抵消内需下滑的体量，出口即便出现增长，对市场的利好刺激程度也只能是杯水车薪。 综上，基于需求自身的季节性，以及外部供应存在下降的预期，我们对于出口市场变化为国内市场带来的影响暂持谨慎乐观的态度。出口市场自身需要关注的驱动因素是当期出口市场的价格水平、印度在大选之年国内商品需求的变化，而出口体量的变化等对国内市场供需平衡的影响则是另一方面的关注重点。 表2：二季度部分检修装置一览单位：万吨/年 检修时间 企业名称 工艺 产能 备注 大区 4月 渤化发展 乙烯法 80 装置轮休 华北 4月 阳煤恒通 乙烯法 30 4月底到5月 山东 4月 云南能投 电石法 12 文山厂区检修 西南 4月 内蒙三联 电石法 40 轮休 西北 4月 昊华宇航 电石法 40 计划检修 华中 4月 宜宾天原 电石法 40 7~10天 西南 4月 安徽华塑 电石法 62 计划检修 华中 4月 新疆中泰 电石法 30 部分厂区检修 西北 5月 上海氯碱 乙烯法 6 检修三周 华东 5月 山东鲁泰 电石法 37 计划检修 山东 5月 鄂尔多斯 电石法 40 计划检修 西北 5月 湖北宜化 电石法 24 检修一周 华中 5月 唐山三友 电石法 40 计划检修 华北 5月 陕西金泰 电石法 30 检修2个月 西北 5月 黑龙江昊华 电石法 25 计划检修 东北 5月 德州实华 电石法 60 计划检修 山东 6月 山西榆社 电石法 40 计划检修 华北 6月 山西霍家沟 电石法 10 计划检修 华北 资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 图3：下游总体开工仍有回升空间单位：%图4：型材开工仍有回升空间单位：% 下游行业：PVC：平均开工率：中国（周） 1102017201820192020 下游行业：PVC型材：开工率：中国（周） 90201920202021 90 70 50 30 10 -10 2021202220232024 80 70 60 50 40 30 20 10 01-01 01-14 01-27 02-09 02-22 03-06 03-19 04-01 04-14 04-27 05-10 05-22 06-04 06-17 06-30 07-13 07-26 08-07 08-20 09-02 09-15 09-28 10-11 10-23 11-05 11-18 12-01 12-14 12-27 01-01 01-14 01-27 02-09 02-21 03-05 03-18 04-01 04-16 04-29 05-12 05-24 06-05 06-1