23年结构升级持续，24年利润弹性有望释放

青岛啤酒（600600.SH） 买入-A(维持) 啤酒 23年结构升级持续，24年利润弹性有望释放 2024年3月28日 公司研究/公司快报 事件描述 事件：公司发布2023年年报，报告期内公司实现营业收入339.37亿元，同比增长5.49%；归母净利润42.68亿元，同比增长15.02%；扣非归母净利润37.21亿元，同比增长15.94%。其中，23Q4实现营业收入29.58亿元，同比减少3.37%；归母净利润-6.40亿元，扣非归母净利润-8.76亿元。 事件点评 Q4销量有所承压，全年结构升级持续。从销量来看，2023年公司实现啤酒销量801万千升，同比-0.81%。23Q4受舆情事件影响，同时叠加消费力偏疲软，整体销量有所承压，23Q4销量同比-10.09%。分品牌看，去年全年青岛主品牌销量实现456万千升，同比+2.74%，占比达57.0%；其他品牌销量实现345万千升，同比-5.01%。从吨价看，23年公司啤酒平均吨价为4238元/吨，同比+6.34%，其中23Q4啤酒吨价为4149元/吨，同比+7.47%。分地区看，23年公司在强势区域山东和华北地区实现收入228.69/79.81亿元，同比+7.03%/+1.51%。总体而言，虽然下半年在销量上有所承压，公司产品结构升级仍在持续，从而助力公司23年全年营收实现增长。我们预计24Q1在高基数扰动下，公司销量仍有所承压。展望全年，在高基数影响逐步消退及夏季奥运会背景下，公司销量有望逐季恢复实现正增长。 全年毛利率显著改善，Q4销售/管理费用较高。公司2023年毛利率/净利率为38.66%/12.58%，同比+1.81/+1.04pct；销售费用率/管理费用率分别为13.87%/4.48%，同比+0.82/-0.10pct，其中23Q4销售费用率/管理费用率分别同比+9.55/+4.19pct，销售费用率大幅提升，主要整体消费偏弱，公司加大市场投入所致；管理费用率提升主要系公司启动企业年金，员工薪酬有所增加所致。全年来看，2023年在产品高端化助力之下，毛/净利率稳定向好。我们预计2024年公司费用端投放较为平稳，同时在大麦、铝罐等原材料成本下行背景下，公司有望释放利润弹性。 分析师： 周蓉执业登记编码：S0760522080001邮箱：zhourong1@sxzq.xom 陈振志执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com 投资建议 中长期看，公司继续进行产品结构升级，同时不断完善终端布局。未来将继续凭借优质渠道，不断扩大中高端市场份额，助力其收入稳定增长。我们预计24年整体呈现前低后高经营节奏，密切关注其在旺季的销售表现。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为352.26/368.00/383.44亿元，同比 增 长3.8%/4.5%/4.2%。 归 母 净 利 润49.87/57.54/65.37亿 元 ， 同 比 增长16.9%/15.4%/13.6%。对应EPS分别为3.66/4.22/4.79元，3月27日收盘价对应PE分别为23/20/18倍，维持“买入-A”投资评级。 风险提示 产品升级不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨超预期等。 财务报表预测和估值数据汇总 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构；禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人，提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。 山西证券研究所： 深圳广东省深圳市福田区林创路新一代产业园5栋17层 上海上海市浦东新区滨江大道5159号陆家嘴滨江中心N5座3楼太原北京太原市府西街69号国贸中心A座28层电话：0351-8686981http://www.i618.com.cn北京市丰台区金泽西路2号院1号楼丽泽平安金融中心A座25层