美股回购经验借鉴：上市公司回购是美股最大“买家”

刘思佳S0630516080002liusj@longone.com.cn联系人高旗胜gqs@longone.com.cn 投资要点 ➢核心观点：美国上市公司的大规模回购是推动美股“长牛”的重要原因。2007年以来，标普500成分股回购总规模9.5万亿美元，明显高于分红、IPO和再融资规模。近10年回购收益率高于分红收益，基于回购的投资组合明显跑赢大盘，回购对股价具有明显的积极作用。从行业和个股特征来看，近10年美股回购重点集中于信息技术、金融、可选消费三大行业，其中，苹果、谷歌、微软等科技巨头是回购主力。回购是稳定股价、维护市场健康、提高投资者回报的重要手段。A股回购规模较小，建议鼓励上市公司使用盈余资金回购股票，特别是发展前景好、增长潜力较强的公司积极开展回购，向市场传递积极信号。 ➢美股回购规模巨大，高于分红、IPO和再融资规模。2007-2023年，标普500指数成分股累计回购约9.5万亿美元，同期分红总额约6.97万亿美元，IPO和再融资总额约2.17万亿美元。上市公司回购是美股最大买家。2009年至2020年一季度，美国非金融企业累计净买入公司股权4.1万亿美元，远超ETF、共同基金、家庭等投资者，是公司股权的最大买家。 ➢发债是美股回购的重要资金来源。部分美股上市公司通过发债筹资大量回购股票，甚至出现公司总负债超过总资产、净资产为负的现象。以百胜餐饮为例，2015-2016年，公司长期负债增加60.5亿美元，净资产从9.75亿美元降至-56.5亿美元。净资产由正转负的原因主要在于留存收益大幅下降，留存收益转负则源于大量的股票回购。2015年公司回购股票11.2亿美元，2016年则攀升至54亿美元。但是，长期来看过度举债回购也有风险隐患。 ➢回购对股价具有积极效应。标普500成分股的回购规模与指数走势具有一定同步性，上市公司持续回购股票或是标普500指数持续攀升的重要推动力之一。2022年一季度回购规模创历史新高，标普500指数也升至阶段性高点。回购规模与企业盈利正相关，盈利上行或推动回购规模上升。标普500回购规模与企业盈利走势具有较强的相关性，尽管回购股票会在分母上推高EPS，但盈利状况改善也是EPS上升的重要原因。2008-2023年，标普500成分股净利润均值从5.8亿美元升至38.1亿美元，净利润率均值从-8.6%升至13.8%。基于回购的投资组合明显跑赢大盘。1994年以来的近30年，标普500回购指数累计涨幅近24倍，年化收益率11.1%，明显高于标普500指数的7.8%。 ➢回购指数具有高收益、高波动特征，显著跑赢高股息率指数。从近10年的收益表现来看，回购指数显著跑赢高股息率指数，对等权重指数也有一定的收益优势，疫情之后这一特征尤为明显。然而从风险来看，回购指数相比等权重和高股息率指数具有更高的波动性。回购指数在市场上行阶段表现更优。1999-2019年，在所有上涨月份中，回购指数有58%的时间跑赢标普500，明显强于高股息率指数的43%。从超额收益角度看，市场上行时，回购指数相对标普500产生了0.4%的平均超额月度收益，明显高于高股息率指数的-0.2%。 ➢近十年，美股回购主要集中在信息技术、金融和可选消费三大行业。以标普500指数为例，截至2023年二季度，近十年，信息技术、金融、可选消费三个行业回购金额占全部回购金额的近6成。其中，信息技术和金融行业的累计回购金额均超万亿美元，二者分别占回购总额的28.9%、18.4%，房地产和公用事业的回购金额占比最小，仅为0.28%、0.29%。通讯服务、能源、金融行业的回购收益明显高于分红收益，公用事业和房地产行业相反。从回购收益与分红收益对比来看，通讯服务、能源、金融、信息技术四个行业回购收益率均超过分红收益率1个百分点以上；工业、原材料、医疗保健行业的回购与分红收益基本相当；公用事业和房地产行业的分红收益则远高于回购收益率。 ➢风险提示：海外局势变化超预期；数据假设与可得性局限；历史规律不代表未来。 正文目录 1.1.回购规模庞大且高于分红............................................................................41.2.回购规模远超IPO和再融资........................................................................41.3.持续的股票回购助推美股走牛.....................................................................51.4.上市公司回购是美股最大买家.....................................................................71.5.发债是回购股票的重要资金来源.................................................................7 2.股份回购的风险收益特征..........................................................10 2.1.标普500回购指数具高收益、高波动特征.................................................102.2.回购收益高于分红......................................................................................112.3.市场上行时，回购指数相对高股息率指数表现更好...................................122.4.大规模回购或熨平市场波动.......................................................................12 3.美股回购的行业与个股分布特征................................................13 3.1.行业分布：信息技术、金融、可选消费位列前三......................................133.2.个股分布：近10年苹果、谷歌、微软回购规模最大.................................15 4. A股回购规模较小......................................................................16 4.1. A股回购规模明显偏低...............................................................................164.2.鼓励回购政策积极.....................................................................................17 5.投资策略与政策建议.................................................................18 5.1.投资策略...................................................................................................185.2.政策建议...................................................................................................18 图表目录 图1标普500指数成分股回购与分红金额，亿美元.....................................................................4图2标普500指数成分股分红与回购公司数量占比，%..............................................................4图3美股回购规模远超IPO和再融资，亿美元............................................................................5图4标普500指数与回购规模，十亿美元，点.............................................................................6图5标普500回购规模与盈利相关性较强，十亿美元..................................................................6图6标普500指数与标普回购指数，点.......................................................................................6图7标普500回购指数超额收益，%...........................................................................................6图8标普500指数涨跌幅与回购力度，%....................................................................................7图9美国各类投资者累计净买卖公司股权金额，十亿美元...........................................................7图10标普500成分股净利润均值上升，亿美元..........................................................................8图11标普500成分股净利润率均值上升，%...............................................................................8图12标普500指数和市盈率，点................................................................................................8图13美国非金融企业股票净发行额长期为负，十亿美元.............................................................9图14联邦基金目标利率与企业发债规模，十亿美元，%.............................................................9图15百胜餐饮净资产，万美元....................................................................................................9图16波音公司净资产，万美元....................................................................................................9图17标普500成分股中资产负债率超100%的公司，%...........................................................10图18标普500