盈利能力再创新高，看好海外迈入全面加速期

盈利能力再创新高，看好海外迈入全面加速期 名创优品(MNSO.N/ 9896.HK) 2024-3-26星期二 投资要点 ➢名创优品公布2023/12/31季度业绩，盈利能力再创新高，指引乐观： 目标价：28.60美元现价：20.83美元预计升幅:37.3% CY23Q4营收同比+54%至38.4亿元(国内+56%，海外+52%)，毛利率同比+3.2pp至43.1%至单季新高，除汇兑外的经调整净利润率达新高（17.4%），经调整NPM同比+2.5pp至17.2%。经调整归母净利润同比+80%至6.6亿。24年指引为收入同增20-30%（较20-25%的原指引上调），利润好于收入。24年开店目标为国内350-450个，海外550-650个，海外直营/代理各一半。国内:季内营收同增56%，其中门店数+18%/单店+39%，1-2月GMV增13%；海外:季内营收同增52%，其中门店数+18%/单店+31%，1-2月GMV增40%。 ➢国内改扩店有充足空间，迈入加速期的海外业务确定性与成长性兼备：展望未来，观点：(1)对国内同店可乐观些，原因是国内改扩店有充足空间。24年1-2月国内同店为同期的95%，市场担忧门店加密和购物中心客流承压影响同店。目前国内约4,000门店，其中有2/3即约2,600个为低于200平的店。考虑到面积及点位优化对店效有显著帮助，门店租约一般为3年，未来3-4年随着加盟商旗下门店租约陆续到期，加盟商有动力改扩店。测算对SSSG有单位数的帮助，预计能弥补门店加密的负面效应。我们预计未来3年国内业务CAGR为10-15%。(2)海外业务全面加速，空间广阔且具备增长确定性，美国直营静待飞轮转动。23年恢复跨国出差后，管理层及员工对海外运作把控力增强。23年底海外门店约2,500个，我们测算中期海外门店空间约7,000（其中直营美国1,000/印度1,000/印尼1,500，代理欧洲1,000/拉美1,000/东亚其他1,500）。北美初步成型，测算得23年美国店效为12-14万美元/月，门店层面利润率双位数。北美点位已不再是制约因素，人才和组织效能是重点。(3)盈利能力方面，随着国内终端定价毛利率已达此前目标（60-65%），结构上海外占比/IP产品占比提升会略微带动毛利率表现。 主要股东 叶国富和杨云云夫妇62.5% 相关报告 名创优品(MNSO)深度报告：全球化新零售引领者，后疫情时代优秀标的-20211229名创优品（MNSO.N）更新报告：五年规划雄心勃勃，向全球化IP设计零售集团进化-20240208 ➢维持买入评级，给予目标价28.60美元： 预计2024/3/31季度营收及Non-IFRS归母净利润分别为36.7/6.0亿元。预计公司24E至26E(新财年以12/31为结算日)营收为171/208/251亿元，同比+24%/ +21%/ +21%；Non-IFRS归母净利润为28.9/35.2/42.7亿元，同比+24%/ +22%/ +21%。现价/目标价对应Non-IFRS24E PE分别约16倍/ 23倍。 研究部 姓名：何丽敏SFC：BTG784电话：0755-82846267Email:helm@gyzq.com.hk 报告正文 ➢名创优品公布2023/12/31季度业绩，盈利能力再创新高，指引乐观： 于CY23Q4，营收同比+54%至38.4亿元(国内+56%，海外+52%)，毛利率同比+3.2pp至43.1%至单季新高，除汇兑外的经调整净利润率达新高（17.4%），经调整NPM同比+2.5pp至17.2%。经调整归母净利润同比+80%至6.6亿。24年指引为收入同增20-30%（较20-25%的原指引上调），利润好于收入。24年开店目标为国内350-450个，海外550-650个，海外直营/代理各一半。 于2023自然年全年，集团营收同比+39%至138.4亿元，其中国内同比+36.0%至91.3亿元，海外同比+47%至47.1亿元，海外GMV同比增42%。国内收入驱动力中，MINISO线下收入同比+42%，国内门店数同比+18%/国内MINISO线下单店同比+27%。海外收入驱动力中，海外门店数同比+18%，海外代理收入同比+24%至24.6亿元，海外直营收入同比+84%至22.4亿元，海外直营占海外收入之比达到48%。 国内业务稳健：CY23Q4国内业务收入同比+56%至23.5亿元，其中MINISO线下收入+63%至19.6亿元，线下高增原因是22Q4疫情下低基数。(1)拆分驱动力，MINISO国内门店数同比+18%至3,926个，线下单店收入同比+39%，SSSG为32%。(2)1-2月MINISO国内线下GMV同比+13%，考虑到去年3月基数正常化以及Toptoy高增，我们预计24Q1国内业务收入同增15-16%。 海外业务高增：CY23Q4海外业务GMV同比+38%至35.7亿，海外业务收入同比+51.5%至14.9亿元（代理/直营收入分别+26%/ +86%至7.2/7.7亿元），其中门店数/单店收入同比+18%/+31%。 (1)分市场，23Q4季度代理市场GMV与收入增速趋于一致，代理/直营市场GMV分别+27%/ +76%。其中，海外直营市场门店数/单店平均店效分别+31%/+50%。(2)海外各市场同店表现出色，重视欧洲区域。北美/欧洲/拉美/亚洲地区的SSSG为同比+49%/+5%/+23%/+12%。管理层表示将加大欧洲地区扶持力度，采取参控股、开设大型旗舰店等方式支持欧洲市场发展。 ➢对国内同店无需悲观，迈入加速期的海外业务确定性与成长性兼备： 展望未来，观点：(1)国内改扩店仍有充足空间，对国内同店可乐观些。24年1-2月国内同店为同期的95%，市场担忧门店加密和购物中心客流承压影响同店。目前国内约4,000门店，其中有2/3即约2,600个为低于200平的店。考虑到面积及点位优化对店效有显著帮助，门店租约一般为3年，未来3-4年随着加盟商 旗下门店租约陆续到期，加盟商有动力改扩店。测算对SSSG有单位数的帮助，预计能弥补门店加密的负面效应。我们预计未来3年国内业务CAGR为10-15%。(2)海外业务全面加速，空间广阔且具备增长确定性，美国直营静待飞轮转动。23年恢复跨国出差后，管理层及员工对海外运作把控力增强。23年底海外门店约2,500个，我们测算中期海外门店空间约7,000（其中直营美国1,000/印度1,000/印尼1,500，代理欧洲1,000/拉美1,000/东亚其他1,500）。北美初步成型，测算得23年美国店效为12-14万美元/月，门店层面利润率双位数。北美点位已不再是制约因素，人才和组织效能是重点。 (3)盈利能力方面，随着国内终端定价毛利率已达此前目标（60-65%），结构上预计海外占比提升、IP产品占比提升会略微带动毛利率表现。 维持买入评级，给予目标价28.60美元： 预计2024/3/31季度营收及Non-IFRS归母净利润分别为36.7/ 6.0亿元。预计公司24E至26E(新财年以12/31为结算日)营收为171/ 208/ 251亿元，同比+24% /+21%/ +21%；Non-IFRS归母净利润为28.9 / 35.2 / 42.7亿元，同比+24%/ +22%/+21%。现价/目标价对应Non-IFRS 24E PE分别约16倍/ 23倍。 风险提示： 消费趋势变动风险；行业竞争加剧风险；拓店进展不及预期风险；新业态拓展不及预期风险；国际关系风险等。 财务报表摘要 投资评级定义和免责条款 免责条款 一般声明 本报告由国元证券经纪（香港）有限公司（简称"国元证券经纪（香港）"）制作，国元证券经纪（香港）为国元国际控股有限公司的全资子公司。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国元证券经纪（香港）及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内客进行任何决策前，应同时考虑各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国元证券经纪（香港）及/或其关联人员均不承担任何责任。 本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，国元证券经纪（香港）可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与国元证券经纪（香港）的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。 国元证券经纪（香港）的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国元证券经纪（香港）没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国元国际控股有限公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。 分析中所做的预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显着地影响所预测的回报。 本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。 特别声明 在法律许可的情况下，国元证券经纪（香港）可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到国元证券经纪（香港）及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。 本报告的版权仅为国元证券经纪（香港）所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版。复制、刊登、发表或引用。 分析员声明 本人具备香港证监会授予的第四类牌照——就证券提供意见。本人以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 国元国际控股有限公司香港中环康乐广场8号交易广场三期17楼电话：(852) 3769 6888传真：(852) 3769 6999服务热线：400-888-1313公司网址：http://www.gyzq.com.hk