多视角揭秘A股红利资产拥挤度
周金铭金融工程与金融产品分析师执业编号：S1500523050003联系电话：+8618511558803邮箱：zhoujinming@cindasc.com 证券研究报告 金工研究 2024年03月24日 周金铭金融工程与金融产品分析师执业编号：S1500523050003联系电话：+8618511558803邮箱：zhoujinming@cindasc.com 来自中证红利收益来源拆解的启示。本报告聚焦于三个维度的分析框架：Brinson归因、Barra归因以及估值盈利股息贡献。通过Brinson模型分析，中证红利指数超额收益主要源自选股效应(选择高股息公司)，行业配置也有贡献。选股收益与行业配置收益的相关性与中证红利超额收益存在一定同步性，使得中证红利超额上行时体现进攻性，下行时体现防御性。Barra归因显示，中证红利长期呈现负Beta、负流动性、负成长，正BP和正盈利风格暴露,当前负Beta可能拖累超额收益。估值盈利股息收益拆解显示，2014年以来中证红利绝对收益主要由盈利增长和股息贡献，估值呈均值回复特性。后市我们预计，伴随经济复苏，中证红利盈利将继续改善，分红季也将带来可观股息收益。另外中证红利近期回撤的主因为估值回调而非基本面变化。因此从中长期看，我们认为中证红利绝对收益仍具投资价值。 红利估值层面，报告指出传统的整体法估值不适用于股息率加权的中证红利指数，因此给出了基于权重因子的估值方法。截至2024年3月22日，在绝对收益层面，中证红利估值位于近三年35.51%百分位，处于相对安全的绝对估值区间。在超额收益层面，当前中证红利相对于万得全A的相对估值处于近三年58.34%百分位，相对估值风险较1月末的82.64%百分位已有所释放。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.，LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 ➢价量层面显示中证红利短期可能存在交易过热拥挤风险。当前中证红利成交额处于近三年85.85%分位数、成交额占比近三年分位数为77.84%，在成交维度拥挤风险较前期稍有缓解。中证红利成分股合计74.58%权重位于半年均线以上，仍有一定上升空间，不过等待回调后再买入则更为安全。此外，中证红利近期出现量价背离的情况，可能代表买方看多心态逐渐削弱，投资者观望情绪浓厚，待风险释放后，若有量能配合，或可开启新一轮行情。 ➢公募基金2023Q4加仓高股息，北向资金今年1月末减仓红利，红利类ETF近期持续净流出。当前偏股型公募基金红利风格暴露在2022年Q4转正，2023Q4暴露度为0.36，为近三年高点。北向资金在今年1月末对红利风格已有所减仓，截至3月22日，北向在红利上暂无明显的回流迹象，建议继续跟踪北向对高分红的配置变化。ETF资金面数据显示，在今年2月之前，市场上仍有资金较为稳定地流入红利类ETF，但在2月之后，中证红利指数虽继续走高，但红利ETF却有资金不断撤离，2024年3月11日单日净流出4.17亿元，为今年以来最大单日净流出金额。 ➢综上所述，我们认为红利风格中长期仍有配置价值，短期存在一定的成交过热带来的拥挤风险，不过风险较前期高点已有所释放，可考虑在红利回调过程中逢低买入。 风险因素：宏观经济下行；股市波动率上升；金融监管力度抬升超预期。结论基于历史数据，在市场环境转变时模型存在失效的风险。 目录 一、宏观维度下红利超额的持续性...................................................................................................5二、中证红利收益来源拆解的启示...................................................................................................82.1、Brinson归因：行业配置与选股共同推动.......................................................................82.2、Barra归因：Beta负暴露在上行期间或弹性不足.........................................................112.3、估值盈利股息收益：稳健盈利增长与高股息为收益基础...........................................12三、红利再增强：红利50优选组合...............................................................................................14四、如何合理估值中证红利.............................................................................................................15五、从量价维度看红利拥挤度.........................................................................................................175.1、成交额：当前拥挤风险较高，伺机而动.......................................................................175.2、成交额占比：交易相对火热，待时而变.......................................................................185.3、量价背离：观望情绪渐浓...............................................................................................185.4、均线上权重合计：关注股价高位回调风险...................................................................20六、红利的资金面.............................................................................................................................216.1、公募基金前十大重仓：逐渐重视红利配置...................................................................216.2、北向资金：红利敞口有所收窄.......................................................................................216.3、红利ETF资金：从净流入到净流出..............................................................................22七、总结：短期拥挤风险逐步释放，中长期仍具配置价值..........................................................24附录：权重因子估值合理性探讨.....................................................................................................26风险因素............................................................................................................................................29 表目录 表1：中证红利Brinson归因分行业结果........................................................................................9表2：中证红利估值盈利股息分年度收益与全区间年化收益......................................................12表3：红利类指数2014年至今收益拆解.......................................................................................13表4：中证红利与上证红利ETF列表............................................................................................23表5：各维度观点汇总.....................................................................................................................25表6：加权平均成分股PETTM计算指数估值方法1示意图......................................................26表7：分别加权平均总市值与归母净利润再计算指数估值方法2示意图..................................27表8：权重因子估值方法下示例1估值（倍）.............................................................................27表9：权重因子估值方法下示例2估值（倍）.............................................................................27 图目录 图1：单因子与合成因子对红利超额的择时净值...........................................................................5图2：合成因子择时信号分布...........................................................................................................5图3：美国CPI同比与美国有效联邦基金利率...............................................................................5图4：美国PPI同比与美国有效联邦基金利率................................................................................5图5：美联储2024年3月20日FOMC会议调息概率..................................................................6图6：美联储2024年6月12日FOMC会议调息概率..................................................................6图7：2024年2月1日Fed Watch Tool利率预计表.......................
