基因疗法二十载锤炼，重磅大单品秣马厉兵

专注基因治疗药物二十年，核心产品商业化在即：公司自主建立了六大核心技术平台，研发梯度科学合理，核心团队成员拥有资深专业的研发及管理经验。股权激励形成长期人才绩效优势，近期完成的定增加速推进研发与商业化进程，管线加速进入收获期。 聚焦CLI蓝海市场，重磅单品NL003蓄势待发：银发经济优质赛道,老龄化趋势加快，CLI市场有望爆发。现有治疗手段无法满足亟待解决的临床需求，存在大量空白。基因治疗未来可期，前沿生物技术引发CLI治疗变革。产品设计精雕细琢，NL003在生长因子选择、递送载体、目标基因设计、给药方法等诸多方面都存在着巨大优势。目前CLI市场格局属亟待开发的蓝海市场，竞争格局好，景气度高。 差异化布局，NL005潜力十足:AMI病情凶险死亡率高，PCI手术渗透率增加,但是再灌注疗法治疗AMI易造成缺血再灌注损伤MIRI，目前尚无有效治疗药物获批上市。除MIRI外，NL005还进行了ALI/ARDS及干眼症等多适应症的临床前布局，未来可期。 仿创结合，眼科产品现金流助力创新:眼科产品布局丰富，内生现金流稳定 。 此外 ， 公司充分利用现有滴眼液生产技术和产能优势提供CMO/CDMO服务，以增加造血功能、缓解资金压力。集采推动国产替代逻辑快速进展，盐酸奥洛他定滴眼液中选第四批集采，地夸磷索钠滴眼液中选第九批国采，未来也将继续凭借优质低价的优势参与玻璃酸钠滴眼液市场竞争。 盈利预测与投资评级：用PS法估算得出的公司股权价值为72.22亿元。 公司专注于基因治疗领域的长期规划和精细发展，形成了显著的技术领先地位，旗舰产品NL003Ⅲ期临床试验成功，重磅单品蓄势待发。公司布局了合理的研发梯度，且已建立起规模化生产体系，保障新产品上市后的快速商业化进程。鉴于公司的长期发展前景，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：商业化拓展不及预期，市场竞争及技术迭代风险，研发失败风险，政策与监管风险，审批注册风险，北交所流动性风险。 1.专注基因治疗药物二十年，核心产品商业化在即 北京诺思兰德生物技术股份有限公司是一家专业从事基因治疗药物、重组蛋白质类药物和眼科用药物研发、生产及销售的创新型生物制药企业，主要致力于心血管疾病、代谢性疾病、罕见病和眼科疾病等领域生物工程新药的研发和产业化。公司成立于2004年6月，2009年2月在“新三板”挂牌，2021年11月在北京证券交易所首批上市，2022年11月入选北证50成份指数样本股。 图1：诺思兰德发展历程 1.1.自主技术平台夯实基础，内生现金流输血创新 六大全方位生物技术平台驱动研发。公司自主建立了六大核心技术平台，掌握了基因载体构建、工程菌构建、微生物表达、哺乳动物细胞表达、生物制剂生产工艺及其规模化生产技术以及眼科药物开发的核心技术。 表1：诺思兰德六大技术平台 内生现金流以仿养创，滴眼液产品为创新药持续输血。公司同步开发滴眼液化学仿制药，并提供CMO/CDMO服务，为生物工程新药的开发和公司持续运营提供资金支持。 根据公司增发说明书，截至2023年底，公司已通过3条眼用制剂生产线GMP认证/检查，拥有7个眼科药物产品注册批件，盐酸奥洛他定滴眼液中选国家第四批集采，玻璃酸钠滴眼液、酒石酸溴莫尼定滴眼液、盐酸莫西沙星滴眼液等产品销售及CMO/CDMO收入实现稳步增长。公司以创新作为核心驱动力，研发费用不断加码，2022年研发费用率达到了87.2%，2023年前三季度为86.4%。仿制药产销不断输血现金流，创新技术打造重磅大单品，稳中求进，双轮驱动，未来可期。 图2：2020-2023H1分产品营收（百万元） 图3：2020-2023前三季度研发费用 研发梯度科学合理，核心单品商业化在即。公司正在研发11个生物工程新药对应13个适应症，其中基因治疗药物5个、重组蛋白质类药物6个。2023年4月26日，经公司董事会、监事会审议，同意暂停开发NL002项目，将优势资源优先集中投入到重点项目NL003与NL005研发。目前NL003缺血性溃疡及静息痛适应症正在开展III期临床研究，NL005急性心梗致缺血再灌注损伤适应症正在开展II期临床研究，其余多个创新项目处于临床前阶段。2023年11月，公司核心管线NL003Ⅲ期临床试验静息痛适应症完成300例受试者入组工作。2023年12月，NL003Ⅲ期临床试验溃疡适应症最后一例受试者出组。NL003预计于2024年提交NDA，2025年上市。 表2：诺思兰德在研管线 1.2.核心团队管理研发经验丰富，股权激励彰显长期发展信心 股权结构简明清晰，持股比例相对稳定。截至2024年3月，许松山、许日山兄弟为一致行动人，合计控制本公司23.97%的股份，是公司实际控制人。聂李亚、马素永均为公司核心研发人员，体现出公司对研发的高度重视。 图4：诺思兰德股权结构（截至2024年3月） 核心团队成员拥有资深专业的研发及管理经验。公司创建了一支专业研发及管理团队，实现了研发、专利、生产、销售、推广、运营等的医药行业全领域覆盖。公司以研发为生命线，截至2023年6月30日，公司共有研发人员53人，占公司员工总数的32.12%，其中博士5人，硕士24人。董事长许松山先生资深医学教育背景出身，是恢复高考后的第一批高级科研人员，1989年获毒理学硕士学位后深耕医药领域四十余载，有着13年（1983年-1996年）一线科研经历和28年（1996年-至今）医药企业管理经历，具备深厚的医药产业背景。核心技术人员聂李亚、韩成权、马素永均具有超过20年医药研发及管理经验，专业实力雄厚。 表3：诺思兰德高管及核心技术人员姓名职务 股权激励形成长期人才绩效优势，彰显公司信心。为了建立和完善科学、合理、具有吸引力的中长期激励政策和激励机制，引进并稳定优秀高端人才团队，避免骨干人员流失对公司研发进程、技术领先地位造成不利影响，公司结合创新药研发企业的特殊性建立了股权激励机制，力求在行业人才竞争中掌握主动权，增强自身核心竞争力。激励对象包括董事、高管以及公司的核心员工。解除限售的业绩考核要求挂钩新药研发进程，也体现了公司对自身产品管线的坚定信心，每个会计年度考核一次，2021及2022年的解除限售条件均已达成。 图5：解除限售公司层面业绩考核要求 1.3.定增推进研发与商业化进程，管线加速进入收获期 公司为满足药物研发、生物工程新药产业化等需求进行了定增，于2024年1月落地。募集资金目的包括： 1）加快公司以NL003、NL005项目为主的创新药的研发进程，同时筛查和验证候选药物，以拓展公司在研药的临床试验广度和深度，为公司实现更多可产业化的产品奠定基础； 2）大幅提升公司生物工程药物的生产能力，保障公司实现创新药物NL003的产业化落地，将公司的创新优势充分转化为产品优势，提升药品生产环节的核心竞争力，拓展收入来源，实现收入规模增长； 3）满足公司营运资金需求，改善资本结构，提升公司抗风险能力。 表4：诺思兰德本次募集资金的使用计划（万元） 定增发行价格符合预期，不会导致公司的控制权发生变化。本次定增的股票数量16,106,071股，占总股本11.59%，发行价格为14.33元/股，发行价格与发行底价的比率为106.31%，发行对象16家。定增后实控人控制公司23.97%的股份，且公司股权结构比较分散，实控人持有的发行人股份所享有的表决权足以对股东大会决议产生重大影响。 2.聚焦CLI蓝海市场，重磅单品NL003蓄势待发 CLI严重影响生命健康，疾病负担沉重。在外周动脉疾病（Peripheral artery disease，PAD）中，下肢缺血性疾病在临床上最为常见。严重下肢缺血性疾病（Critical limb ischemia，CLI）是由各种原因造成的下肢动脉狭窄或闭塞，从而导致相应供血区域缺血、缺氧，最终引起间歇性跛行、静息痛、溃疡及坏疽。在我国，造成CLI的主要病因包括下肢动脉硬化闭塞症（ASO）、糖尿病性下肢缺血（DAO）和血栓闭塞性脉管炎（TAO）。该疾病具有高病死率、高致残率的特点。尽管目前针对CLI的治疗方法很多，但预后均不佳，根据2023年11月公司定增说明书，CLI患者的截肢率为10%-40%，截肢后的患者5年死亡率仍高达70%，这一临床难题对患者身心及经济都造成了沉重的负担，严重困扰着血管外科医生。 表5：PAD分级 2.1.银发经济优质赛道，临床需求亟待解决 老龄化趋势加快，CLI市场有望爆发。根据据弗若斯特沙利文数据，2021年中国PAD患者已达5,187.20万人。传统的心血管风险因素（如吸烟、高血压、糖尿病和血脂异常等）和人口老龄化是全球PAD患病的驱动因素。根据美国心脏协会AHA 2021年数据，无论男性还是女性，随着年龄增长，发生PAD的风险均显著增加，糖尿病、高血压等危险因素同样与年龄因素密切相关，在国内日渐严峻的老龄化进程下，未来PAD的患病人数将持续增加，其中约10%-20%的PAD患者将发展为CLI，成为不可忽视的公共卫生问题。 图6：PAD患病人数（百万人） 图7：不同年龄组男性PAD患病率（%） 图8：不同年龄组女性PAD患病率（%） CLI致死率极高，远胜大部分癌症等危重疾病。根据2020年的文献，CLI5年死亡率超过50%，这一数字甚至超过了包括乳腺癌、膀胱癌等大部分癌症在内的恶性疾病，患者生存质量极低，病情较重者不但肢体功能严重受损，甚至需要吗啡等阿片类药物止痛，然而这一现实却常常被低估。 图9：各种疾病5年死亡率 图10：CLI与常见癌症的5年死亡率 CLI的常见治疗方案包括药物治疗、腔内治疗和外科手术治疗。根据2015年中华医学会外科学分会血管外科学组制定《下肢动脉硬化闭塞症诊治指南》，针对CLI的治疗目的为保肢，当技术可行时，应对所有CLI患者进行腔内或外科血运重建。 图11：CLI治疗流程 药物抗栓治疗无法根治疾病，且存在出血风险。抗栓治疗是临床上下肢缺血性疾病的主要药物治疗措施。抗栓药物主要包括两类,一是抗血小板药物,包括血栓素A2抑制剂(阿司匹林)、P2Y12受体拮抗剂(氯吡格雷、替格瑞洛等)和糖蛋白Ⅱb/Ⅲa受体抑制剂(替罗非班)；另一类是抗凝药物,包括肝素、低分子肝素、华法林、新型口服抗凝药物等。除抗栓治疗外，临床上还常用到缓解疾病症状的前列腺素类药物（如前列地尔等）以及止痛药（如吗啡、对乙酰氨基酚等）。然而，CLI的病理特征为动脉管腔内出现粥样硬化或非动脉粥样硬化斑块，病理过程包含对动脉壁全层，特别是中层的破坏。 抗栓治疗虽然能够延缓疾病进展，但不能对因，从根本上消除血管的狭窄或闭塞，并且增加了严重或致命性大出血的风险，需要配合进行患者凝血功能监测。 腔内治疗虽创伤小，但耗资大、易复发。血管腔内血运重建技术包括经皮球囊扩张成形术（Percutaneoustransluminalangioplasty，PTA）、支架植入、斑块切除术、激光成形术、切割球囊、药物球囊、冷冻球囊等。临床具体实践中，需考虑患者疾病病程、病变血管以及患者耐受程度等个体化选择合理的血运重建方法。腔内治疗最大优势是微创、并发症发生率低以及近期疗效好，但远期通畅率较低，医疗支出较大且容易再闭塞。 外科手术治疗创伤较大，不适用于老年、体弱患者，无法解决远端小血管闭塞，且术后并发症较多。外科手术是采用人工血管或自体大隐静脉作为移植物，于闭塞动脉段远近端作旁路架桥，改善肢体供血。尽管外科手术依然是目前临床上最常用的传统治疗方法，但是其创伤较大，存在一定手术风险，老年、体弱者不适，且需术前评估，患者一般状况满足一定条件。严重的多节段、多平面的病变，占慢性下肢动脉硬化缺血症的70%，而可手术率仅20~50%，手术成功率尚不足70%。对于不适合血运重建及血运重建效果不佳或术后复发者，病变多累及下肢远端小动脉，缺乏安全和有效的治疗方法，这部分患者面临截肢的危险，甚至危及生命。接受血运重建的患者排除禁忌后均应长期口服抗血小板药物，且需术后规律随访，监测血流动力