政府债务周度观察：专项债发行进度继续落后

证券研究报告|2024年03月20日 政府债务周度观察 专项债发行进度继续落后 核心观点固定收益周报 国债净融资+新增地方债发行第11周（3/11-3/15）为-581.6亿，第12 周（3/18-3/22）计划2539.6亿，年初至第11周累计10091亿，绝对水平略低于过去两年同期。进度上来看，合计达到11.3%，并将于本周达到14.1%，低于过去两年，主要受地方债发行较慢拖累。 国债第11周（3/11-3/15）净融资-802.6亿，第12周（3/18-3/22）计 划1970.4亿，至第11周累计4110.5亿，为近年最高。以中央赤字加1万亿特别国债作为分母端，至第11周进度约9.5%，并将于本周达到14%。根据政府工作报告，2024年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，主要目标是系统解决强国建设、民族复兴进程中一些重大项目建设的资金问题。 地方新增一般债第11周（3/11-3/15）发行185.3亿，第12周（3/18-3/22）计划发行72.2亿。至第11周累计1911亿，绝对值落后于去年同期 （2489）。至第11周进度26.5%，低于2023年（35%）和2022年（33%）。 地方新增专项债第11周（3/11-3/15）发行35.8亿，第12周（3/18-3/22）计划发行496.7亿。至第11周累计4070亿，远低于2022年（10942） 和2023年（9757）同期。2024年新增专项债3.9万亿，节奏上，发行进度于第11周达到10.4%，仍落后于过去两年。2024年1-2月基建投资增速9%，虽较前值有所回落，但仍好于预期（8.1%），或部分源于万亿增发国债的提振作用。整体来看，开年经济数据不乏亮点，有回暖迹象，但我们国信高频经济指数显示当前经济仍然偏弱，仍需大规模设备更新、消费品以旧换新、超长期特别国债等增量政策发力，预计后续新增专项债发行也将进一步提速。 特殊再融资债继续发行。第11周贵州发行特殊再融资债共215.6亿， 今年已累计发行808亿。23年至今特殊再融资债累计发行共1.47万亿，分地区来看，发行过千亿的地区有6个，分别为贵州（2804亿，含待发行）、天津（1488亿）、云南（1256亿）、湖南（1122亿）、内蒙古 （1067亿）和辽宁（1006亿）。2024年预计仍有万亿规模特殊再融资债发行。 城投债第11周净融资-377.1亿，第12周净融资计划-264.4亿。截至上周，wind口径城投债余额约11.6万亿，较10月的12万亿峰值下降。 风险提示：数据统计误差，实际发行与计划差异较大。 证券分析师：董德志联系人：王奕群021-60933158 dongdz@guosen.com.cnwangyiqun1@guosen.com.cnS0980513100001 基础数据 中债综合指数240.1 中债长/中短期指数245.4/209.1 银行间国债收益(10Y)2.28 企业/公司/转债规模(千亿)67.4/27.6/8.3 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《资管机构产品配置观察（第32期）（20240311-20240317）- 理财子规模扩张，债基久期下降》——2024-03-20 《超长债周报-公开市场缩量，超长债高位大跌》——2024-03-18 《转债市场周报-市场情绪回暖，供给依旧偏缓》——2024-03-17 《政府债务周度观察-新增专项债发行待提速》——2024-03-13 《资管机构产品配置观察（第31期）（20240304-20240310）- 理财子规模扩张，破净率下降》——2024-03-13 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 国债净融资+新增地方债发行第11周（3/11-3/15）为-581.6亿，第12周 （3/18-3/22）计划2539.6亿，年初至第11周累计10091亿，绝对水平略低于过 去两年同期。24年财政赤字4.06万亿，专项债新增限额3.9万亿，外加1万亿超长期特别国债，因此广义赤字为8.96万亿，略高于去年（8.68万亿）。进度上来看，合计达到11.3%，并将于本周达到14.1%，低于过去两年，主要受地方债发行较慢拖累。 图1：国债净融资+新增地方债历年发行进度图2：国债净融资+新增地方债发行额 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 注：将历年国债净融资、新增一般债和新增专项债累计额加总，并除以年度中央预算赤字、新增一般债限额和新增专项债限额总和。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 国债第11周（3/11-3/15）净融资-802.6亿，第12周（3/18-3/22）计划1970.4 亿，至第11周累计4110.5亿，为近年最高。24年财政赤字率3%，中央赤字3.34 万亿。我们以中央赤字加1万亿特别国债作为分母端，至第11周进度约9.5%，并将于本周达到14%。根据政府工作报告，2024年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，主要目标是系统解决强国建设、民族复兴进程中一些重大项目建设的资金问题。 图3：国债历年发行进度图4：国债周度净融资额 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 注：2024年分母4.34万亿，为3.34万亿中央赤字加1万亿特别国债 地方新增一般债第11周（3/11-3/15）发行185.3亿，第12周（3/18-3/22）计 划发行72.2亿。至第11周累计1911亿，绝对值落后于去年同期（2489）。至第 11周进度26.5%，低于2023年（35%）和2022年（33%）。 图5：新增一般债进度图6：新增一般债周度发行额 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 地方新增专项债第11周（3/11-3/15）发行35.8亿，第12周（3/18-3/22）计划 发行496.7亿。至第11周累计4070亿，远低于2022年（10942）和2023年（9757）同期。2024年新增专项债3.9万亿，节奏上，发行进度于第11周达到10.4%，仍落后于过去两年，或是由于增发国债资金逐渐落地导致专项债发行节奏偏后置。此外，政府工作报告提出，今年要合理扩大专项债投向领域和用作资本金范围，额度向项目重组、投资效率高的区域倾斜，防止低效无效投资。2024年1-2月基建投资增速9%，虽较前值有所回落，但仍好于预期（8.1%），或部分源于万亿增发国债的提振作用。整体来看，开年经济数据不乏亮点，有回暖迹象，但我们国信高频经济指数显示当前经济仍然偏弱，后续仍需大规模设备更新和消费品以旧换新、发行使用超长期特别国债等增量政策，预计后续新增专项债发行也将进一步提速。 图7：新增专项债进度图8：新增专项债周度发行额 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图9：专项债新增规模高于去年1000亿图10：各省专项债用作资本金比例 资料来源：企业预警通、国信证券经济研究所整理资料来源：企业预警通、国信证券经济研究所整理 图11：2024专项债项目分布统计图12：2024新增专项债资金投向分布 资料来源：企业预警通、国信证券经济研究所整理资料来源：企业预警通、国信证券经济研究所整理 特殊再融资债继续发行。第11周贵州发行特殊再融资债共215.6亿，今年已累计 发行808亿。23年至今特殊再融资债累计发行共1.47万亿，分地区来看，发行过千亿的地区有6个，分别为贵州（2804亿，含待发行）、天津（1488亿）、云南（1256亿）、湖南（1122亿）、内蒙古（1067亿）和辽宁（1006亿）。2024年预计仍有万亿规模特殊再融资债发行。 城投债第11周净融资-377.1亿，第12周净融资计划-264.4亿。截至上周，wind口径城投债余额约11.6万亿，较10月的12万亿峰值下降。 图13：特殊再融资债继续发行图14：特殊再融资债分地区余额 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图15：PSL暂停投放，共5000亿图16：城投债余额下降 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图17：城投债周度净融资额图18：各地城投债余额变动 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 下表简要梳理了特别国债、增发国债和特别国债的到期续作。2023年的一万亿增发国债安排计入中央赤字，以一般国债的方式发行，期限分布不一。2024年超长期特别国债预计期限在15年及以上，且不纳入赤字，计入政府性基金预算收入端， 因此或要求特别国债项目产生一定收益，类似于专项债。从98年和07年来看也 确实如此，而20年则较为特殊，相较之下23年计入赤字的增发国债项目收益要 求或相对较低。从对经济的影响来看，由于项目申报和审核存在一定时滞，特别国债资金或大部分于下半年投入使用。 表1：特别国债和增发国债梳理 1998年2007年2020年2023年2024年 为缓解外汇占款对 补充国有独资商业冲压力,提高外汇 超长期特别国债1 银行资本金，以财经营收益水平，发发行1万亿抗疫特增发国债1万亿，万亿，不计入赤字。背景政注资提升资本充行1.55万亿特别别国债，用于保就计入赤字。用于灾专项用于国家重大 足率，向四大行定国债注资成立中投业、保基本民生、后恢复重建等八大战略实施和重点领 向发行2700亿特公司。其中1.35万 保市场主体等 方面域安全能力建设。 别国债 亿为定向发行， 2000亿为公开发行 10年期6963.78 5年期2000亿，7发行期限相对集中 期限30年期2700亿 亿，15年期8538.5年期1000亿，10于1-10年期，对应预计主要为15年 亿年期7000亿 支持项目建设期限 或以中短期居多 及以上 占名义GDP比3.2%5.7%1.0%0.8%0.7% 2017年续作6964 亿，其中5年期964 亿、7年期4000亿、2025年2000亿， 到期时间2028年2700亿10年期2000亿。2027年1000亿， 2022年等额续作 7500亿，以及到期 的2000多亿 资料来源：财政部，国信经济研究所整理 2030年7000亿 表2：2007年1.55万亿特别国债到期续作方式 07特别国债各期发行2017年到期续作2022年续发 2007/8/29一期6000亿，10年(定向等额续作，4000亿期限7年，2000亿 发行)期限10年 2007/9/18二期319.7亿，15年二到六和八期共两千亿出头，推测一般国债220019覆盖，10年期 2007/9/24三期350.9亿，10年 2007/9/29四期363.2亿，15年 三期、五期、八期在2017年9到11 月续作，共964亿期限5年，2022年到期 2007/11/5五期349.7亿，10年2017年9到11月续作 2007/11/19六期355.6亿，15年 2007/12/11七期7500亿，15年(定向发行) 2007/12/17八期263.2亿，10年2017年9到11月续作 资料来源：财政部，国信经济研究所整理 等额续作，3年期固定利率附息债，可以上市交易 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 国信证券投资评级 投资评级标准 类别 级别 说明 报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12