深度研究报告：高股息基建服务商，数据要素积累深厚

基建板块首家上市企业，向全产业链拓宽，营商环境良好。公司主业为基础设施建设，可细分为工程施工、工程设计、基建投资和运营三种业务。公司向产业链配套业务发展，开发机械制造、融资租赁及数字信息业务。公司收入占比前三的地区为上海市、浙江省、广东省，3省市一般公共预算收入全国排名前列，合计贡献78.99%营收。2017-2022年，公司营业收入CAGR为15.67%，归母净利润CAGR为9.19%，2023Q1-Q3公司实现营业收入469.07亿元，同比+9.03%，增速同比+16.97pct，实现归母净利润14.94亿元，同比+8.07%，增速同比+7.34pct，收入与业绩增速保持稳健增长。 设计施工主业订单充足，增长稳健。2017-2022，公司设计与施工业务合计营业收入CAGR为12.45%，2023H1，设计与施工业务合计营业收入201.64亿元，占总营收的86.23%，2023年设计与施工业务合计订单额为895.16亿元，同比增长13.90%，订单充足，有望持续稳健增长。 向全产业链持续开拓，业务注重数字化发展。2023H1，公司投资业务营业收入为11.18亿元，同比增加0.68%，占总营收4.78%；公司投资业务以PPP、BOT等重资产运营项目为主，以股权投资为辅；公司运营业务收入增长迅速，2017-2022年CAGR为58.26％，2023H1，运营业务营业收入为12.63亿元，同比增加20.64%，公司运营业务注重智能化、信息化，数据收集体系完善； 2023H1，公司机械加工及制造业务营业收入1.62亿元，近三年增长迅速，业务主要方向为盾构机的研发与制造，公司研发的自主掘进盾构机有望推进盾构产业的数字化革命。 全产业链数据要素积累深厚，有望乘“数据要素×”东风。2019年以来，我国数据要素政策频出，数据技术制度搭建明显加快，据国家工业信息安全发展研究中心，按25%CAGR测算，2025年我国数据要素市场规模将达到1990亿。 公司“低速作业车时空”产品已于23年8月在上海数据交易所签约交易，数字集团通过基建产业链IT技术和智慧停车两方面业务，参建或运营多个管理平台，设计施工、交通设施运维、停车信息等数据资源持续积累。 股息率业内领先，经营状况稳健。截止2024年3月14日，公司股息率（ TTM ）为6.09%，在我们筛选的120+建筑个股中排名第二，2022年，公司每股派发0.27元现金红利，实际发放8.49亿元，2012年以来实施现金分红占净利润的比重超过30%。公司近10年经营性现金流净额均为正值，资金状况良好。 投资建议：依据公司历年业绩增速及订单增长情况，我们预计公司2023-2025年每股收益分别为0.97、1.07、1.17元，对应PE为6、6、5倍，我们筛选了5个有年度分红的建筑板块地方国企，其2024年机构一致预测PE平均值为6.00，考虑到：1）公司订单持续增长，23、24年收入与业绩有望保持增长； 2）公司股息率较高，每年分红占净利润的比重超过30%；3）公司数据要素积累深厚，并且已经开始变现，保守给予公司2024年7.5倍PE估值，给予目标价8.03元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：基建主业增长不及预期、投资运营业务推进受阻、数字化业务增长不及预期。 主要财务指标 投资主题 报告亮点 本报告从公司业务及行业现状出发，系统性梳理了公司的核心竞争优势及未来成长的突破点。报告分析了公司的基本经营状况、业务构成及优势，对于公司的营商环境进行了细致的拆解。报告深入阐述了我国数据要素产业的政策发展沿革及发展现状，分析了我国数据要素产业的巨大市场潜力，并且详细拆分了公司数据要素来源，可大致分为设计施工、交通运营及停车信息三大部分，公司数据资源丰富，有望持续开拓数字化业务，将数据资源变现。报告分析了公司产业优势及整体经营状况，挖掘公司高股息率优势，对公司业绩做出了合理测算，对于公司未来的发展前景有较强的参考意义。 投资逻辑 公司经营稳健，股息率较高，数据要素资源丰富。公司是基建板块首家上市企业，向全产业链拓宽，近80%收入来自浙粤沪三省市。公司设计施工主业增长稳健，2023年设计与施工业务合计订单额为895.16亿元，同比增长13.90%，全年收入有望稳定增长。公司投资运营多项PPP、BOT业务，运营上海95%以上市属道路，运营业务注重智能化、信息化，数据收集体系完善；公司研发的自主掘进盾构机有望推动行业变革。我国数据要素制度搭建明显加快，公司数据要素积累深厚，数据收集途径广泛，手握设计施工、交通运营、停车信息等数据资源，有望变现获利；公司股息率较高，2012年以来分红占净利润的比重均超过30%；公司经营稳健，抗风险能力较强。 关键假设、估值与盈利预测 公司主业稳健，股息率处于行业前列，数据要素提供广阔发展空间。公司是基建全产业链服务商，关于隧道、轨交、公路等交通设施的施工设计经验丰富，运营业务积累大量数据资源，公司整体经营稳健。考虑到：1）公司整体业绩增长稳定，23、24年有望保持增长；2）公司股息率较高，每年分红占净利润的比重超过30%；3）公司数据要素积累深厚，并且已经开始变现。我们预计公司2023-2025年每股收益分别为0.97、1.07、1.17元，对应PE为6、6、5倍，结合我们筛选的5家建筑板块地方国企机构一致预测PE，考虑到公司的高股息及数据要素业务，保守给予公司2024年7.5倍估值，给予目标价8.03元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 一、基建全产业链服务商稳步增长，成长环境良好 （一）向基建配套产业链拓宽，多数业务来自沪、浙、粤 1、深耕基础设施建设多年，收入增长稳健 基建板块首家上市企业，向城市资源集成商升级。1965年，公司前身“上海市隧道工程公司”诞生，为中国软土隧道发展奠基；1979年，公司转变为独立核算企业，此后开始以市场化方式展开业务；1994年，公司成功上市，成为基建板块第一家上市的企业，是中国顶级基础设施承包商；1996年，经过“政企分开”改革，公司加盟上海城建，向全国乃至世界提供综合基础设施集成服务；2009年，公司拓展投融资、设计及国际业务等板块；2011年，上海城建将旗下核心资产整体注入隧道股份，完成重组上市，公司完成多个“投资、建设、运维”一体化项目；2015年，隧道股份全面接管上海城建所有国有资产，由上海国资委进行管理；2021年至今，公司整合优质资源，从城市服务商向着“城市建设运营资源集成商”升级。 业务韧性较强，收入稳步增长。2017-2022年，公司营业收入CAGR为15.67%，归母净利润CAGR为9.19%，并且自2011年之后，公司收入与业绩均为正增长。2023Q1-Q3公司实现营业收入469.07亿元，同比+9.03%，增速同比+16.97pct，实现归母净利润14.94亿元，同比+8.07%，增速同比+7.34pct，收入与业绩增速均有所回暖；考虑到2022年公司主要业务地区上海疫情严重，而公司2022年实现营收652.74亿元，同比+4.90%，实现归母净利润28.09亿元，同比+17.39%，我们认为公司业务韧性较高，抗风险能力较强。 图表1 2015-2023Q3公司营业收入及增速 图表2 2015-2023Q3公司归母净利润及增速 基础设施建设为主业，向全产业链配套业务发展。公司的主营方向为基础设施建设，此业务可细分为工程施工、工程设计、基建投资和运营三种业务。其中，2023H1公司施工业营业收入194.76亿元，占公司总营收的83.29%，是公司的支柱业务，2023H1年公司设计业务、投资业务和运营业务营收分别为6.88亿元、11.18亿元、12.63亿元，分别占比2.94%、4.78%、5.40%。公司向全产业链的配套业务发展，包括主要生产盾构设备的机械制造业务、融资租赁业务及数字信息业务，机械制造业务及融资租赁业务2023H1分别营收1.62亿元、2.16亿元，占比分别为0.69%、0.92%。 图表3公司主要业务板块 图表4 2023H1年公司各类业务收入占比 持续发力科研创新，拥有多家创新载体。截止2023H1，公司拥有两家国家级研发平台，7家市级企业技术中心，6家市级工程中心，1家市级工程技术创新中心以及2家博士后工作室等创新载体，同时拥有15家高新技术企业，新增11项市级交通行业首批创新基地。截止2023年上半年，公司累计获得发明专利705项，其中新增53项；新增标准编制70项。 2、大股东为上海国资委，沪、浙、粤贡献近80%收入 上海国资委为间接大股东，股权结构较为集中。公司前两大股东分别为上海城建(集团)有限公司与上海国盛(集团)有限公司，两者分别持有公司30.49%、7.39%股份，并均为上海国资委100%控股企业，上海国资委通过两者间接持股37.88%公司股份。截止2023H1，公司有179家控股子公司、孙公司或联营企业，子公司分工明确，覆盖业务范围广泛。 图表5公司重要子公司及其主要业务 公司近80%的收入来自国内财政状况较好的省市。2023H1公司58.53%的营业收入来自上海地区，另外两大营业地区分别为浙江省、广东省，分别贡献14.66%、5.80%营业收入，3省市合计贡献78.99%。据国家统计局数据，2022年上海市、广东省、浙江省一般公共预算收入分别为7608.2亿元、13260.9亿元、8039.9亿元，金额分别排全国第4名、第1名、第3名。以上海为例，2022年上海市GDP为44652.8亿元，一般公共预算收入7608.2亿元，一般公共预算支出9393.2亿元，财政自给率高达81.0%；上海市负债率为19.12%，债务率为66.70%，债务规模及压力均较低，我们认为，良好的地方政府财政状况对于工程项目进度及回款均有积极意义，在公司持续向外辐射影响力，追求规模扩张的同时，稳定优质的上海市场能为公司规模扩张提供坚实的基础。 图表6 2023H1公司分地区营业收入占比 图表7 2016-2023Q3年公司上海地区收入占比 （二）设计施工主业订单充足，有望持续增长 工程施工与设计业务是公司支柱业务。公司工程设计与施工业务主要形式包括工程总承包、施工总承包、专业承包等。2017-2022年，公司设计与施工业务合计营业收入CAGR为12.45%。2023H1，公司工程设计与施工业务合计营业收入201.64亿元，占总营收的86.23%，分部间抵销前净利润合计8.43亿元，占比41.96%；2023设计与施工业务合计订单额为895.16亿元，同比增长13.90%，设计施工主业有望持续增长。 施工业务收入与订单双增长，设计与施工业务相匹配。2023H1，公司施工业务营业收入194.76亿元，同比增加21.09%，2023年施工业务订单总额为819.76亿元，同比增长14.34%，工程施工业务可分为地上和地下两类业务，地下业务包括隧道、轨道交通、水务、能源和地下空间等大型工程，目前已承建的14米以上超大直径隧道工程项目已达到32项；地上业务包括高速公路、铁路、道路、桥梁以及房屋建筑等；2023H1设计业务营业收入6.88亿元，同比-39.90%，2023年工程设计业务订单总额为75.40亿元，同比+9.29%，公司设计业务主要包括轨道交通、隧道、市政工程、燃气管网、天然气储气站、综合管廊、人防设计等地下空间的勘察、设计。 图表8 2015-2023H1公司设计与施工业务营收及增速 图表9 2016-2023公司施工业务订单额及增速 图表10 2016-2023公司设计业务订单额及增速 施工业务涉猎范围广泛，市政与轨交为主体。公司施工类业务主要包括轨道交通类、市政工程类、能源工程类、房产工程类、道路工程类、其他工程类，2023年订单金额分别为215.16亿元、205.91亿元、89.40亿元、120.15亿元、124.20亿元、64.94亿元，分别占比26.25%、25.12%、10.91%、14.66%、15.15%