PPI改善不及预期，等待政策发力

2024年03月09日 PPI改善不及预期，等待政策发力 主要结论： 2月CPI同比上涨0.7%（前值-0.8%），主要受春节错月效应影响，环比上行1.0%（前值0.3%），其中翘尾因素影响为-0.6%，新涨价因素影响为1.3%。PPI同比-2.7%，环比下降0.2%。 分析师 [table_marketdata]许冬石：010-83574134：xudongshi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130515030003 服务价格带动CPI环比超预期上行，下游需求恢复缓慢拖累PPI改善 服务价格超预期上行，交通工具使用维修和旅游是主要贡献项。非食品中，服务价格上涨1.0%，处于过去十年中的最高值位置，主要源于交通工具使用维修和旅游价格的快速上涨。受国际油价上行影响，2月交通工具燃料环比同样上涨1.9%。值得注意的是家庭服务价格春节期间意外下行。食品中，鲜菜和猪肉价格分别上涨12.7%和7.2%，2月猪肉和鲜菜的超预期涨幅带动食品项上涨较多。 研究助理：吕雷 PPI环比延续下行，上游石油相关行业价格上涨，中游的设备和下游的消费品价格走低。国际原油价格上行，带动国内石油相关行业价格上涨，其中石油和天然气开采、黑色金属矿、中游的石油、煤炭及燃料加工业、化学纤维、有色金属冶炼等价格上行。受春节假日房地产、基建项目停工等因素影响，钢材、水泥等行业需求减少，黑色金属冶炼和压延加工业、水泥制造价格下降。受部分行业产能过剩的影响，中游设备的锂离子电池制造、新能源车整车制造、计算机通信和其他电子设备制造业价格下行。 风险提示： 1.房地产持续回落的风险2.大宗商品大幅下行的风险 我们的分析：春节带动了CPI回升，PPI回暖需要政策支持 2月CPI环比涨幅超预期主要受蔬菜、交通和旅游项贡献。后续猪肉价格短期内难以回升，蔬菜在不出现极端天气扰动的情况下，预计后续价格总体走势符合季节性特征。2月旅游价格更是创下10年来最高涨幅，释放出消费需求修复的信号。 2月PPI环比延续回落，3月是工业企业复工复产高峰，市场需求将转旺，将带动工业品需求上行，从而带动黑色金属、有色金属及非金属建材等市场回暖。此外，今年政府工作报告内容显示，财政政策的“适度加力”进一步显现，内需的企稳回升有望支撑未来价格的稳定走高。 整体上CPI二季度转正、PPI三季度转正 3月份CPI的翘尾因素1.0%左右，新涨价因素在-0.9%左右，同比预计0.1%左右。随后物价会进入正常波动区间，居民生活消费的稳定小幅支撑CPI。 3月份PPI的翘尾因素在-2.4%左右，这将拖累PPI的回升势头，新涨价因素在0.1%左右，同比预计收窄至-2.3%左右。在房地产疲软的情况下，出口形势好转给与PPI支撑，政府支持项目的加快建设有望成为带动PPI环比上行的贡献力量。 我们预计1季度CPI和PPI增速分别为0%和-2.5%，全年分别预计在0.7%和-0.6%左右运行。整体节奏上，预计CPI二季度转正、PPI三季度转正。 一、CPI：服务价格带动CPI环比超预期上行 2月份CPI环比上涨1.0%，涨幅比上月扩大0.7个百分点；同比转正为0.7%，回升较多。2月CPI同比上涨0.7%（前值-0.8%），高于Wind一致预期（+0.4%），主要春节错月效应影响，其中翘尾因素影响为-0.6%，新涨价因素影响为1.3%。2月份CPI环比上行1.0%（前值0.3%），其中消费品价格环比上行1.1%（前值0.2%），服务价格上行1.0%（前值0.4%），过去五年春节在2月份年份的环比均值为0.52%，服务价格修复改善推动CPI环比上行。核心CPI同比增速1.2%，比上个月上升0.8%。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 2月份CPI环比上涨1.0%，服务项中，教育文化娱乐价格上涨1.7%，拉动CPI上涨约0.19%；交通通信价格上涨1.6%，影响CPI上涨0.21%；医疗保健价格上涨0.4%，拉动CPI上涨约0.07%，其它服务项中，居住价格持平；生活用品及服务、衣着、其他用品及服务价格分别下降0.5%、0.2%和0.2%。商品项中，鲜菜价格上涨12.7%，影响CPI上涨0.28%；水产品价格上涨6.2%，影响CPI上涨约0.12个百分点；猪肉价格上涨7.2%，影响CPI上涨约0.09个百分点。 第一、服务价格超预期上行，交通燃料和旅游是主要贡献项，家庭服务和其它商品服务不及预期。服务价格上涨1.0%，处于过去十年中的最高值位置，过去五个春节在2月份的年份的环比均值为0.52%，主要源于交通工具燃料和旅游价格的快速上涨。受国际油价上行影响，2月交通工具燃料环比上涨1.9%，过去五年环比均值为+0.66%，带动交通和通信项价格影响CPI上行约0.21%。根据文化和旅游部数据中心2月18日测算，春节假期国内旅游出游人次同比增长19.0%（按可比口径较2019年同期），国内游客出游总花费同比增长7.7%，旅游出行的快速上涨带动旅游价格环比增长13.1%，过去五年的环比均值为5.2%。此外，家用服务价格环比下降1.7%，其它商品服务环比下降0.2%，表现均低于过去五年均值。 第二、春节消费需求增加，食品项价格上涨较多。春节期间消费需求增加，加之部分地区雨雪天气影响供给，鲜菜、猪肉、水产品和鲜果价格分别上涨12.7%、7.2%、6.2%和4.3%，合计影响CPI上涨约0.58个百分点。过去五年，猪肉价格的环比均值为-1.9%，蔬 菜价格的环比均值为12.7%，2月猪肉和鲜菜的超预期涨幅带动食品项上涨较多。 第三、水电、交通、教育、中药价格基本稳定，衣着、邮递、通信工具等价格下降。交通工具价格上行0.1%，水电、家用器具、通信服务、教育、西药价格持平，符合季节性波动。中药价格同比上涨放缓，环比连续五个月保持稳定低增长。其它商品中，衣着和通信工具价格环比分别下行0.2%和1.1%。 第四、核心价格环比持续回升，同比大幅上行。2月份核心CPI同比上涨1.2%，涨幅比上月扩大0.8个百分点，为2022年2月以来最高涨幅。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 二、PPI：下游需求恢复缓慢拖累PPI改善 2月份PPI环比下降0.2%，降幅与上月相同；同比下降2.7%，降幅略有扩大。2月份生产资料价格环比下行0.3%，降幅比上月扩张0.1个百分点，主要受春节假日、工业生产处于传统淡季等因素影响。生活资料价格延续小幅走低态势，居民需求恢复缓慢。 PPI环比延续下行，上游石油相关行业价格上涨，中游的设备和下游的消费品价格走低。国际原油价格上行，带动国内石油相关行业价格上涨，其中石油和天然气开采（+2.5%）、黑色金属矿（+0.2%）、中游的石油、煤炭及燃料加工业（+0.2%）、化学纤维（+0.7%）、有色金属冶炼（+0.3%）等价格上行。受北方气温偏高，采暖用煤需求减少，加之非电用煤需求季节性偏弱影响，煤炭开采和洗选业价格下降0.7%。受春节假日房地产、基建项目停工、第四轮焦炭提降快速落地等因素影响，钢材、水泥等行业需求减少，黑色金属冶炼和压延加工业、水泥制造价格分别下降0.4%、1.4%。2月份居民生活用品以下跌为主，其中一般日用品行业出厂价格下行，下游的农副食品（-0.3%）、食品（-0.6%）、医药（-0.3%）价格小幅下行，受部分行业产能过剩的影响，中游设备的锂离子电池制造、新能源车整车制造、计算机通信和其他电子设备制造业价格分别下降0.5%、0.4%、0.1%。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 三、我们对CPI的分析：春节带动了CPI回升 受春节错配影响，2月CPI环比涨幅超预期主要受蔬菜、交通燃料和旅游项贡献。从环比涨幅来看，食品价格受到的影响最大，2023年2月份食品价格下行影响CPI下行0.38%，2024年2月食品价格上行CPI上涨约0.63个百分点，猪肉和蔬菜二者带动整体食品消费的价格位于历史同期高区位。猪肉价格受春节需求带动在2月份价格上涨，但猪肉的高供给和低需求并没有结束，猪肉市场仍然处于“资本”竞争阶段，其价格上行可能要等到2024年下半年。2月份受需求和雨雪天气影响供给等因素扰动，蔬菜价格涨幅超过去五年季节性表，在不出现极端天气扰动的情况下，预计后续蔬菜价格总体走势符合季节性特征。 春节错配对于服务项价格同样带来较大影响。寒假游与春节相连接带动了住宿、餐饮等旅游消费价格，2月份旅游价格更是创下10年来最高涨幅，释放出消费需求修复的信号。受国际油价上行影响，2月交通工具燃料环比上涨1.9%，当前原油价格整体受石油国组织减产进程、地缘政治风险因素等支撑，原油价格大幅上行可能性较低。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 四、我们对PPI的分析：PPI回暖需要政策支持 首先，原油受到国际外围价格影响上行，石油和天然气开采业、黑色金属矿行业价格上涨。当前原油价格由需求端主导供需格局，全球需求不乐观的前景使得原油价格大幅上行可能性较低。 其次，1-2月受春节假期、极寒天气影响，工业生产处于传统淡季，黑色产业链受到基建项目停工的影响下行。3月是工业企业复工复产和生产高峰，同时也会增加相应的备货补库需求，市场需求将转旺，将带动工业品需求上行，从而带动黑色金属、有色金属及非金属建材等市场回暖。 最后，今年政府工作报告内容显示，2024年财政预算赤字率为3%，新增专项债额度为3.9万亿元，同时拟发行1万亿超长期特别国债，考虑专项债和特别国债后的政府广义赤字率也高于去年，财政的“适度加力”进一步显现，有望支撑未来价格的稳定走高。 五、3月份CPI和PPI预期 尽管2月份CPI环比超预期上行，同比顺势转正，但主要受春节错位影响，除了蔬菜、旅游等价格超预期上涨外，其它商品价格涨幅基本符合季节性特征。总体来说，CPI仍然是偏平稳运行。 3月份CPI的翘尾因素1.0%左右，新涨价因素在-0.9%左右，同比预计0.1%左右。3月份预计猪肉价格延续回落，蔬菜价格受南方春菜供应增加带动价格下行。在刚刚结束春节假期后，下一个集中出行的旅游小高峰将会是清明和五一小长假，旅游、生活用品及服务、其他用品及服务价格可能下行，其他商品价格小幅波动，居民生活消费的稳定小幅支撑CPI。 PPI的环比降幅持平，同比降幅略有扩大，回升趋势波折，主要受内需疲软拖累。一个比较好的信号是1-2月出口累计同比超预期至+7.1%，自去年11月以来已经连续四个月正增长，出口持续的复苏改善有望带动内需支撑PPI的回暖修复。 3月份PPI的翘尾因素影响依旧较高，增速或在-2.4%左右，这将拖累PPI的回升势头，新涨价因素在0.1%左右，同比预计收窄至-2.3%左右。在房地产疲软的情况下，出口形势好转有望成为带动PPI环比上行的贡献力量。 我们预计1季度CPI和PPI增速分别为0%和-2.5%，全年分别预计在0.7%和-0.6%左右运行。整体节奏上，预计CPI二季度转正、PPI三季度转正。 分析师承诺及简介 许 冬 石：宏 观 经 济 分 析 师 。英 国 邓 迪 大 学 金 融 学 博 士 ，2010年11月 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 ， 新 财 富 宏 观 团 队成 员 ，重 点 关 注 数 据 分 析 和 预 测 。2014年 第13届“ 远 见 杯 ”中 国 经 济 预 测 第 一 名 ，2015、2016年 第14、15届“ 远 见杯 ” 中 国 经 济 预 测 第 二 名。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报