2018年度我国公募债券市场违约处置和回收情况研究

2018年度我国公募债券市场 违约处置和回收情况研究 2018.04.28 2 2018年度我国公募债券市场违约处置和回收情况研究 2018年度我国公募债券市场违约处置和回收情况研究 联合资信、联合评级研究部 刘艳 郝帅 一、截至2018年末我国公募债券市场违约回收情况 近年来，我国宏观经济增长稳中趋缓，下行压力有所增加，企业去杠杆逐步推进，产能过剩行业和强周期行业企业以及抗风险能力较弱的中小企业经营面临严峻挑战，债券市场违约事件呈现常态化发展趋势。2018年以来，在经济去杠杆、金融强监管、美联储缩表和加息、中美贸易战等宏观不确定性因素较大的背景下，企业融资渠道收紧，再融资压力进一步增大，我国债券市场违约事件频发。截至2018年末，我国公募债券市场共有141期1债券未能按时足额偿付，构成实质性违约，违约规模2合计1259.63亿元。 从违约债券回收情况来看，截至2018年末，我国公募债券市场的违约债券共21期实现全部回收，回收规模合计135.34亿元；进行部分回收3的债券有9期，已回收50.31亿元，占相应违约规模（94.86亿元）的53.04%；尚未回收的债券共计103期，违约规模为970.82亿元；此外，另有3家违约发行人4涉及的8期违约债券已完成或部分完成违约处置，涉及违约规模58.61亿元，但由于信息披露较少等原因无法获悉回收规模（详见图1）。截至2018年末，公募债券市场整 1 统计范围为银行间市场和交易所的公募违约债券，即指公募债券市场未能按期足额偿付债券，不包括发行人未能按期足额偿付，但担保人及时代为偿付的债券。 2 包括未按时偿付的利息和本金。 3 包括回收数据公开显示的已处置完成但未实现全额回收和未处置完成但实现部分回收的情况。 4 东北特殊钢集团有限责任公司和柳州化工股份有限公司已完成破产重整，但未披露具体回收金额；信阳市弘昌管道燃气工程有限责任公司已向个人投资者派发回售本金，但其具体金额及机构投资者的回售情况不明。 3 2018年度我国公募债券市场违约处置和回收情况研究 体回收率5约为15.46%，较2017年末的回收率（28.11%）有所下降，很大程度上是由于我国回收处置时间整体上较长，2018年违约数量较大，违约后处置时间仍然较短，因此回收较少。此外，从已经处置完成的31期违约债券的回收情况来看，剔除无法得知回收数据的样本，回收率约为98.34%，较上年（99.24%）变化不大。 注：1、“其他”指已完成或部分完成违约处置，但由于信息披露等原因无法获悉回收规模； 2、内圈为规模占比，外圈为期数占比 资料来源：联合资信根据公开资料整理 图1 截至2018年末公募债券市场违约债券回收情况 二、2018年我国公募债券市场违约处置情况分析 根据公开数据整理，2018年我国公募债券市场发生违约处置的有9个违约发行人，涉及17期违约债券（详见附表）。违约处置方式6涉及债务重组（违约发行人5家、涉及违约债券13期）、自筹资金（违约发行人3家、涉及违约债券3期）和破产重整（违约发行人1家、涉及违约债券1期）方式。 5 公募债券市场回收率为回收规模与违约规模的比值，剔除无法获悉回收规模的违约债券，以下同。 6 详见《我国债券违约处置方式和回收情况研究》，网址链接http://www.lhratings.com/lock/research/16955fb67de 135.34 , 10.74%94.86 , 7.53%970.82 , 77.07%58.61 , 4.65%21, 14.89%9, 6.38%103, 73.05%8, 5.67%全部回收部分回收未回收其他（亿元、期） 4 2018年度我国公募债券市场违约处置和回收情况研究 1、债务重组 新疆金特钢铁股份有限公司采用折价兑付的方式进行违约处置。受近年来新疆钢铁行业下行影响，公司生产经营恶化，同时面临设备老化、原燃料库存不足且价格居高不下等多重压力，公司生产经营情况逐渐恶化，出现严重的资不抵债的状况，且公司处于停产状态，并预计在未来可预见期间内不会得到好转。2018年5月17日，公司公告称，公司生产经营情况有严重不确定性，为最大化保护债权人利益，决定将“13金特债”的到期日2020年5月23日提前至2018年5月30日，并以60%的折扣比例回购兑付。这是我国首例采取打折回购的方式进行违约处置的案例。 雏鹰农牧集团股份有限公司拟采用货物偿付的方式进行违约处置7。受行业周期下行、“非洲猪瘟”疫区封锁、禁运等因素影响，公司主营业务利润下滑，公司流动性紧张，2018年相继不能按时足额兑付“18雏鹰农牧SCP001”和“18雏鹰农牧SCP002”本息。2018年11月15日公司公告称，公司生猪等相关产品短时间内难以变现，为了盘活库存、缓解公司现金流紧张的局面，计划对现有债务调整支付方式，本金主要以货币资金方式延期支付，利息部分主要以公司火腿、生态肉礼盒等产品支付，债务范围包括公司现存所有债务。但目前该方案仅为初步方案，与小部分债权人达成初步意向，涉及2期债券，本息总金额2.71亿元，截至2018年末尚未进行产品交割。此前，南京雨润食品有限公司在2015年因商业承兑汇票账面资金不足未按时兑付，据媒体报道称，公司拟用火腿肠抵充，但并未成功。采用货物偿付的方式是否能被投资者接受还有待进一步确认。 内蒙古博源控股集团有限公司首次采用变更债权的方式进行违约处置。因行业景气度下降，资金链紧张，公司2016年以来相继未能按期足额偿付“16博源SCP001”、“12博源MTN1”和“13博源MTN001”本息。2018年12月26日，公司发布公告称，公司已经违约的3期债券涉及30亿元已全部由中国信达资产管理股份有限公司收购。中国信达与博源集团签署了《逾期债券注销框架协议》，不再通过托管机关兑付，共同向上清所和中债登申请存续债券注销，以非现金兑 7 雏鹰农牧集团股份有限公司仅提出货物偿付的违约处置方式，截至2018年末尚未有实质偿付进展。 5 2018年度我国公募债券市场违约处置和回收情况研究 付方式注销银行间市场发行的债券，通过协议方式确保债权债务关系继续有效存续。这是国内首单通过变更债权形式进行违约处置的案例。 山东山水水泥集团有限公司（涉及“13山水MTN1”、“14山水MTN001”、“14山水MTN002”、“15山水SCP001”和“15山水SCP001”5期债券）和内蒙古霍林河煤业集团有限责任公司（涉及“11霍煤债01”和“11霍煤债02”2期债券）采用延长兑付期限的债务重组方式进行违约处置。两家公司通过与债券持有人达成和解，在延长兑付期限内积极提升经营业绩，最大限度保障债券持有人权益。 2、自筹资金 内蒙古奈伦集团股份有限公司（“11蒙奈伦债”）、四川省煤炭产业集团有限责任公司（“10川煤债”）和金鸿控股集团股份有限公司（“15金鸿债”）3家违约企业采用发行人自筹资金的方式兑付相应的违约债券，主要是由于企业经营状况和融资能力有所好转，偿债能力有所提高。 3、破产重整 柳州化工股份有限公司采用破产重整方式处置违约债券“11柳化债”，对普通债权20万元以下（含20万元）的部分全额现金受偿；20万元至1000万元（含1000万元）的部分以现金方式受偿50%，体现了保护中小投资者权益的特点。 综合来看，2018年，违约后处置方式进一步多元化和市场化，违约主体首次通过折价兑付、拟货物偿付和变更债权形式等创新方式实现回收处置，不仅有利于缓解企业资金压力，使企业经营发展进入良性循环，也为未来违约处置提供了可参考的路径。 三、我国公募债券市场违约回收特点 现阶段，我国违约处置方式以破产重整、自筹资金和债务重组方式为主，整体来看违约回收期限较长。受宏观经济下行，企业融资渠道收紧，2018年民营企业和上市公司违约事件多发等因素影响，截至2018年末，民营企业和上市公司的违约公募债券的回收率相对较低，各地区和各行业违约主体的回收水平有所分化。 6 2018年度我国公募债券市场违约处置和回收情况研究 1、违约处置方式以自筹资金、债务重组和破产诉讼为主，其中破产诉讼的回收水平较低 截至2018年末，我国公募债券市场上的违约处置方式仍然以自筹资金、债务重组和破产诉讼为主（详见表2）。在已确定（或拟定）违约处置方式的58期公募违约债券中，求偿诉讼、第三方代偿和自筹资金三种违约处置的回收率水平较高，均在90%以上；其次为债务重组，回收率达50%以上；破产诉讼的回收率水平较低，可能受到违约发行人进入破产诉讼的程序复杂，回收期限长，回收的不确定性较高影响；处置抵质押物违约处置方式的回收率为零，可能是由于抵质押物的变卖时间较长，尚未处置完成。 表1 截至2018年末债券违约处置方式及分布情况 违约处置方式 违约发行人（家） 违约债券期数（期） 违约规模（亿元） 回收规模 （亿元） 回收率 （%） 已确定（或拟定）处置方式 30 58 414.02 185.65 80.64 无担保 司法诉讼 破产诉讼 破产重整 7 19 128.49 0.86 1.10 破产清算 1 2 6.42 0.00 破产和解 - - - - 求偿诉讼 1 1 4.02 4.02 100.00 自主协商 自筹资金 11 14 73.23 67.57 94.49 第三方代偿 2 3 20.22 19.48 96.34 债务重组 延长兑付期限 4 10 114.70 58.22 52.53 折价兑付 1 1 5.47 3.65 变更债权形式 1 3 31.85 31.85 拟货物偿付 1 2 15.83 0.00 其他方式债务重组 1 2 10.57 0.00 仲裁 - - - - - 有担保 担保方代偿 - - - - - 处置抵质押物 1 1 3.22 0.00 0.00 未确定处置方式 25 83 845.61 0.00 0.00 合计 54 141 1259.63 185.65 15.46 注：1、因同一发行人涉及的多期违约债券可能采用不同违约处置方式进行回收，因此各违约处置方式涉及的发行人家数总和大于实际违约发行人家数；2、表中回收率统计已剔除无法得知回收数据的样本。 资料来源：联合资信根据公开信息整理 7 2018年度我国公募债券市场违约处置和回收情况研究 2、民营企业违约回收率水平显著低于国有企业回收水平 截至2018年末，我国公募债券市场违约债券发行人中有11家国有企业，涉及债券（25期）违约规模合计213.66亿元，回收规模为62.25亿元，剔除无法得知回收数据的样本，国有企业回收率为39.71%，较上年末回收率水平（59.49%）大幅下降。 违约发行人中有33家民营企业，涉及债券（92期）违约规模为817.86亿元，回收规模为71.75亿元，剔除无法得知回收数据的样本，回收率仅8.79%，较上年末回收率水平（19.59%）下降10.80个百分点。 整体来看，国有企业和民营企业违约回收率水平均显著下降，民营企业回收率仍显著低于国有企业回收水平，主要是由于民企的融资渠道相对有限。除国有企业和民营企业外，外资企业（8家，涉及债券18期）所发债券违约规模为191.62亿元，回收率为26.03%，较上年末回收率水平（17.96%）有所上升；集体企业（1家，涉及债券1期）所发债券违约规模为1.77亿元，回收率为100%，与上年末回收率水平相同；公众企业（1家，涉及债券5期）所发债券违约规模为34.73亿元，回收率为0，与上年末回收率水平相同。 资料来源：联合资信根据公开资料整理 图2 截至2018年末国有企业和民营企业所发债券违约回收情况 51.116