2021年中国债券市场评级表现和评级质量研究报告——年度违约率有所下降，信用等级呈调降趋势

12021年中国债券市场评级表现和评级质量研究报告——年度违约率有所下降，信用等级呈调降趋势债券市场研究部前言：本文从违约情况、等级调整与等级迁移、利差表现三方面分析我国债券市场评级表现并对评级质量进行检验。2021年，我国债券市场平稳运行，违约风险有序出清，年度违约率有所下降，但存量信用风险有待化解；信用等级呈调降趋势，评级行动更为充分、全面、灵活，更加注重等级调整的连续性。违约情况方面，2021年我国债券市场新增违约发行人23家，主要为海航系企业和部分房地产行业企业及其关联企业，信用风险有序释放，年度违约率较2020年和2019年有所下降。等级调整方面，公募债券发行人信用等级调整率较2020年和2019年有所下降，整体呈下调趋势。信用等级迁移方面，样本数量较多的AA-级及以上级别整体稳定性较好，AA+级至AA-级稳定性有所上升。利差表现方面，信用等级与债券发行利率均值、利差均值基本呈负向关系，主要券种不同信用等级利差间均存在显著性差异，从这个角度看，信用评级能够较好反映发行人信用风险差异。一、违约情况统计分析（一）违约率逐年下降，存量信用风险有待化解2021年，我国债券市场新增23家违约1发行人（详见表1.1），共涉及到期违约债券287期，到期违约金额3约1,015.76亿元，新增违约发行人家数、涉及到期违约债券期数较2020年（31家、98期）和2019年（49家、140期）有所减少，但违约规模较2020年（1,019.36亿元）和2019年（914.50）变化不大，仍维持在较高水平，清偿处置压力依然较大。1联合资信认为当出现下述一个或多个事件时，即可判定债券/主体发生违约：一是债务人未能按照合同约定（包括在既定的宽限期内）及时支付债券本金和/或利息；二是债务人不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力，债务人被人民法院裁定受理破产申请的，或被接管、被停业、关闭；三是债务人进行债务重组且其中债权人做出让步或债务重组具有明显的帮助债务人避免债券违约的意图，债权人做出让步的情形包括债权人减免部分债务本金或利息、降低债务利率、延长债务期限、债转股（根据协议将可转换债券转为资本的情况除外）等情况；但在以下两种情况发生时，不视作债券/主体违约：一是如果债券具有担保，担保人履行担保协议对债务进行如期偿还，则债券视为未违约；二是合同中未设置宽限期的，单纯由技术原因或管理失误而导致债务未能及时兑付的情况，只要不影响债务人偿还债务的能力和意愿，并能在1~2个工作日得以解决，不包含在违约定义中。2到期违约债券包括本金或利息到期违约的债券。3债券未偿付本金和利息之和，以下同。 2分季度来看，2021年一季度债券市场新增违约发行人13家，主要为海航系企业，二季度至四季度新增违约发行人数量较少，违约呈现零星散发状态。此外，2021年我国债券市场部分风险主体（详见表1.2）通过债券协商展期形式缓解到期兑付压力，主要为房地产行业企业。图1.12019年至2021年各季度违约情况统计表1.12021年债券市场新增违约发行人明细发行人Wind三级行业所属地区违约时间期初级别期末级别海航集团有限公司*航空海南2021/2/10AAA/稳定C(终止评级)海南航空控股股份有限公司*航空海南2021/2/10AAA/稳定C(终止评级)海航机场集团有限公司交通基础设施海南2021/2/10AA+/稳定C(终止评级)三亚凤凰国际机场有限责任公司交通基础设施海南2021/2/10AA+/稳定C(终止评级)天津航空有限责任公司*航空天津2021/3/13AA+/稳定C(终止评级)海航航空集团有限公司*航空货运与物流海南2021/2/10AA/稳定C(终止评级)西部航空有限责任公司航空重庆2021/3/13AA-/--C(终止评级)云南祥鹏航空有限责任公司运输云南2021/2/10AA-/负面C(终止评级)海航资本集团有限公司商业服务与用品海南2021/2/10AA-/负面C(终止评级)海航基础产业集团有限公司综合类海南2021/2/10A/负面C(终止评级)海航酒店控股集团有限公司酒店、餐馆与休闲上海2021/3/13无评级无评级华夏幸福基业股份有限公司房地产管理和开发河北2021/2/27AAA/稳定C华夏幸福基业控股股份公司房地产管理和开发河北2021/6/15AAA/稳定C 3发行人Wind三级行业所属地区违约时间期初级别期末级别四川蓝光发展股份有限公司房地产管理和开发四川2021/7/12AAA/稳定AA+/稳定C九通基业投资有限公司综合类河北2021/6/1AA+/稳定C重庆协信远创实业有限公司房地产管理和开发重庆2021/3/9AA/稳定C泛海控股股份有限公司多元金融服务北京2021/8/30AA+/稳定C山东岚桥集团有限公司石油、天然气与供消费用燃料山东2021/11/8AA/负面C国广环球传媒控股有限公司媒体北京2021/7/19A+/负面C同济堂医药有限公司制药湖北2021/4/26BBB-/--C隆鑫控股有限公司汽车重庆2021/5/6BB+/负面C宜华生活科技股份有限公司家庭耐用消费品广东2021/7/16CCC/-终止评级北京紫光通信科技集团有限公司电子设备、仪器和元件北京2021/4/26无评级无评级注：期初为2021年1月1日，期末为2021年12月31日；*所示违约主体2020年未进行跟踪评级（含评级推迟），其期初级别信息均为评级机构2019年所出具；海航酒店控股集团有限公司于2020年12月23日被终止评级；评级展望列示为“--”表示发行人被列入评级观察名单，下表同资料来源：Wind，联合资信整理表1.22021年债券市场新增展期发行人明细发行人Wind三级行业所属地区展期时间期初级别期末级别苏宁电器集团有限公司专营零售江苏2021/6/16AAA/稳定A/负面阳光城集团股份有限公司房地产管理和开发福建2021/11/19AAA/稳定AAA/稳定AA+/正面AAA/负面AA+/负面AA+/--福建阳光集团有限公司房地产管理和开发福建2021/12/7AA+/稳定AA/负面中国泛海控股集团有限公司综合类北京2021/6/7AA+/负面A/负面(终止评级)深圳市钜盛华股份有限公司多元金融服务广东2021/9/23AA+/稳定BBB+/负面花样年集团（中国）有限公司房地产管理和开发广东2021/11/25AA+/稳定BBB-/--江苏南通三建集团股份有限公司建筑与工程江苏2021/11/1AA+/稳定BB/负面新力地产集团有限公司房地产管理和开发广东2021/10/19AA+/稳定B/负面北京鸿坤伟业房地产开发有限公司房地产管理和开发北京2021/12/22AA/稳定AA-/负面山东三星集团有限公司食品山东2021/9/13AA/稳定A+/负面(终止评级)宁夏晟晏实业集团有限公司金属、非金属与采矿宁夏2021/5/19AA/稳定BB/负面(终止评级)国盛金融控股集团股份有限公司资本市场广东2021/12/1AA-/--A/负面湖南景峰医药股份有限公司制药湖南2021/10/27AA-/负面B/--上海新文化传媒集团股份有限公司媒体上海2021/8/5AA-/负面B/--(终止评级)广东太安堂药业股份有限公司制药广东2021/2/2A+/--BBB-/负面(终止评级)西藏金融租赁有限公司消费信贷西藏2021/8/3A+/--BBB/--(终止评级)河南能源化工集团有限公司石油、天然气与供消费用燃料河南2021/1/5BB/--BB/稳定资料来源：Wind，联合资信整理 4近年来，我国债券市场信用风险逐渐从累积阶段过渡到释放阶段，违约常态化发生，通过市场化、法治化手段化解、处置信用风险的体制机制逐步形成，重点行业、重点领域的潜在信用风险得到有序释放，无论是海航系企业的破产重整，还是高杠杆房地产企业的风险暴露，均体现了安全、稳定、高效的处置原则。部分风险主体通过与金融机构协商采取适当的展期方式维持资金周转和业务经营，为后续盘活资金、创造现金流赢得时间和空间，有效防范信用风险大规模无序蔓延，避免房地产等重点行业及上下游企业违约风险“硬着陆”。从违约率表现来看，2021年公募债券市场发行人主体违约率为0.45%，较2020年（0.64%）和2019年（0.88%）均有所下降，但由于高级别违约主体数量较高，AAA级、AA+级和AA级的违约率存在倒挂现象。2019年至2021年，公募债券市场发行人主体年度违约率、月度滚动违约率整体呈下行态势，违约风险不断出清，但存量信用风险仍有待化解。2021年，我国经济进入快速复苏后的降速期，经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，同时疫情零星反复、严峻复杂的国际环境等外生因素也给国内经济发展带来了诸多挑战。此外，在防范化解重大金融风险的背景下，城投和房地产行业的调控政策整体趋紧，叠加近年来高等级债券和国企违约事件频发下市场情绪脆弱，结构性信用收缩加剧，须警惕部分展期风险主体演变为“预违约”“准违约”状态。表1.32019－2021年公募债券市场发行人主体违约率统计表主体级别2019年2020年2021年样本数违约数违约率样本数违约数违约率样本数违约数违约率AAA82720.24%95130.32%1,12250.45%AA+995101.01%1,03660.58%1,16850.43%AA1,84260.33%1,76570.40%1,62430.18%AA-32651.53%33451.50%36330.83%A+8144.94%9500.00%10700.00%A23313.04%1417.14%1516.67%A-800.00%400.00%400.00%BBB+4125.00%300.00%00--BBB6233.33%4250.00%200.00%BBB-11100.00%00--11100.00%BB+200.00%11100.00%11100.00%BB22100.00%11100.00%200.00%BB-00--00--100.00%B+100.00%00--00--B00--00--00--B-00--00--00-- 5CCC00--00--11100.00%CC00--00--00--C00--00--00--合计3,991350.88%4,091260.64%4,266190.45%注：发行人样本为当年年初存续且具有主体信用级别的短期融资券、超短期融资券、中期票据、企业债券、公司债券（不含私募债）、可转债、非政策性金融债券、中小企业集合债券和集合票据等公开发行债券的发行人；违约率计算采用静态池法，即样本家数为年初建立的群组中的发行人数量，不考虑年内债券到期、终止评级等导致信用等级失效的情形；发行人具有不同信用等级的双评级或多评级，则按不同主体信用等级分别纳入统计，即同一主体可被计数多次；若评级机构所评发行人期初存续债券均为私募债，则该评级机构对发行人出具的主体信用等级不纳入双评级或多评级统计（若有）；发行人主体违约率=当年发生违约的发行人家数/发行人样本家数；当年违约数量不包括之前已发生违约并在当年再度发生违约的发行人；2019年公募债券发行人中新增35家违约主体，其中三胞集团有限公司期初具有不同级别双评级；2021年公募债券市场发行人中新增20家违约主体，其中海航酒店控股集团有限公司于2020年12月23日被终止评级，2021年初无有效信用等级，未纳入违约率统计；历史数据有追溯调整资料来源：联合资信COS系统图1.22014－2021年公募债券市场发行人滚动违约率4注：图中标记点代表各年年度违约率（二）信用评级的违约预警能力整体有所提升2021年我国债券市场23家新增违约发行人中有21家在违约前具有有效信用等级，违约发生前评级机构均通过各类评级行动进行了风险预警5，违约前3年内首次违约风险预警评级行动日期距离违约日期时间在1个月以内的有6家，1～3个月（含）的有3家，3～6个月（含）的有3家，6～12个月（含）的有2家，1年以上的有7家；首次