联想集团：收入重回增长轨道，AIPC与服务器是24年主要看点

公司研究●证券研究报告 公司快报 联想集团（00992.HK） 收入重回增长轨道，AI PC与服务器是24年主要看点 投资评级买入-A(首次)股价(2024-02-29)8.67港元 总市值（百万港元）107,548.40流通市值（百万港元）107,548.40总股本（百万股）12,404.66流通股本（百万股）12,404.6612个月价格区间10.820/7.290 投资要点 事件：2月22日，公司发布2024财年三季报，其中，Q3实现收入157.21亿美元，同比增长3%，环比增长9%；实现归母净利润3.37亿美元，同比降低23%，环比增长35%。分业务看，智能设备业务（IDG）实现收入123.62亿美元，同比增长7%，实现经营利润9.11亿美元，同比增长7%；基础设施方案业务（ISG）实现收入24.73亿美元，同比降低13%，实现经营利润-0.38亿美元，同比降低187%；方案服务业务（SSG）实现收入20.21亿美元，同比增长10%，实现经营利润4.12亿美元，同比增长11%。 收入重新实现同比正增长，盈利能力持续环比改善。分业务看，1）IDG重回增长轨道，主要原因在于传统电脑和智能手机市场均已出现企稳复苏的信号，同时，公司在多个区域市场扩大产品出货份额，而随着公司大力推动高端产品的销售，智能设备业务经营利润率同比增长5个基点至7.4%；2）受益于云计算和企业客户需求回升以及新产品不断突破，公司ISG收入持续环比改善，该业务亏损也环比降低29%；3）SSG作为公司新增长引擎，Q3收入和经营利润均创下历史新高，经营利润率也同比增长22个基点至20.4%。此外，公司严格控制财务费用，Q3财务费用同比降低1000万美元，环比降低1600万美元，进一步提升公司盈利表现。 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-0.51-7.0445.24绝对收益6.12-10.1628.69 AIPC与服务器是公司IDG和ISG业务增长的重要驱动力。其中，1）IDG：根据Canalys预测，到2026年全球AIPC渗透率将超过50%，联想作为国内AIPC先驱，在CES2024大会上推出了全球首款AIPC，并将于2024年上半年发货，2024年下半年公司将进一步扩展AIPC产品组合。我们认为，公司将充分受益于AIPC逐步渗透带来的PC更新周期缩短以及ASP提升；2）ISG：AI服务器的增长速度是整体服务器市场的近两倍，而根据IDC数据，联想已跃升为全球第三大AI服务器厂商，目前公司的AI基础设施收入超过20亿美元，同时公司还签下了一个价值10亿美元的AI客户，将在今年进行产品交付。我们认为，公司ISG板块的业绩将随着AI基础设施的快速增长而持续改善。 分析师方闻千SAC执业证书编号：S0910523070001fangwenqian@huajinsc.cn 相关报告 投资建议：公司作为全球PC龙头，将充分受益于PC市场逐渐回暖，同时，AIPC和AI服 务 器 的 快 速 渗 透 将 带 动 公 司 增 速 的 不 断 提 升 。 因 此 ， 我 们 预 计 公司FY24-FY26实现收入分别为560.52/605.55/671.60亿美元，实现归母净利润分别为9.45/11.98/16.33亿美元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：PC市场复苏不及预期；行业竞争加剧；AIPC渗透率提升不及预期；产品迭代不及预期；下游需求不及预期。 一、盈利预测核心假设 我 们 预 测2024-2026财 年 公 司 整 体 营 收560.52/605.55/671.60亿 美 元 ， 毛 利率17.10%/17.34%/17.50%。IDG方面，随着PC和智能手机市场逐渐回暖，以及AIPC渗透率快速提升缩短PC更新周期并提升产品ASP，公司IDG收入将逐步实现正增长，预计2024-2026财年IDG收入增速为-10.00%/6.90%/9.80%。ISG方面，考虑到2023财年的高基数效应，2024财年公司ISG收入将同比下滑，此后随着AI服务器快速增长，公司作为全球第三大AI服务器厂商将充分受益，预计2024-2026财年收入增速为-12.00%/12.90%/15.30%。SSG方面，考虑到收 入 基 数 持 续 提 高 ， 预 计2024-2026财 年 收 入 增 速 为10.40%/9.48%/9.30%。 此 外 ， 预计2024-2026财年分部间抵消收入增速为12.50%/8.50%/6.00%。考虑到AIPC和AI服务器的ASP更高，以及公司积极布局其他高端和创新产品，公司毛利率将持续提升，预计2024-2026财年毛利率为17.10%/17.34%/17.50%。 二、可比公司估值对比 考虑到业务结构和商业模式的相似性，我们选取A股的中科曙光（IT基础设施领军企业，业务覆盖高端计算、存储、数据中心等）、浪潮信息（全球领先的IT基础设施企业，服务器和存储产品市占率保持全球前列）和紫光股份（ICT设备领军企业，核心业务包括IT基础设施和云服务）作为可比公司（港股市场无可比公司）。联想作为全球PC龙头，将充分受益于PC市场回暖，同时公司积极布局AIPC和AI服务器，AI渗透率快速提升将为公司带来新的业绩增量。 财务报表预测和估值数据汇总 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先恒生指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先恒生指数5%至15%；中性—未来6个月的投资收益率与恒生指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后恒生指数5%至15%；卖出—未来6个月的投资收益率落后恒生指数15%以上； 风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于恒生指数波动；B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于恒生指数波动； 分析师声明 方闻千声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 风险提示： 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 华金证券股份有限公司 办公地址：上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元 电话：021-20655588网址：www.huajinsc.cn