拓普集团：拓普转债投资价值分析

固定收益类●证券研究报告 拓普转债投资价值分析 主题报告 投资要点 分析师罗云峰SAC执业证书编号：S0910523010001luoyunfeng@huajinsc.cn分析师牛逸SAC执业证书编号：S0910523040001niuyi@huajinsc.cn 截至2月23日，汽车转债价格在全部行业转债中偏高，而拓普转债在汽车转债内处于中位数偏低水平，处于上市以来11.40%分位数水平。转股溢价率方面，拓普转债在汽车转债内低于中位数和平均值，处于上市以来76.20%分位数，与存续规模10-50亿的中盘转债和AA+以上的高评级转债相比，其转股溢价率亦处于平均水平。从纯债到期收益率来看，当前拓普转债到期收益率为-1.02%，绝对收益相对偏低但处于自身88.20%分位数水平，考虑到拓普转债各年票面利率为0.2%、0.4%、0.6%、1.5%、1.8%、10.0%（含当期利息2%），在高评级转债中处于中位数偏上水平，到期收益率偏低更多受转债价格影响所致。隐含波动率方面，当前33.30%处于上市以来27.50%分位数水平，大幅低于汽车转债平均水平，在全部转债中略低于于平均水平，在中盘转债、高评级转债中则相对偏高。综合来看，在本轮修复行情中拓普转债已基本完成修复，但估值仍有提升空间，后续表现更多取决于正股的表现。 相关报告 资产配置周报（2024-2-25）-下调十债收益率中枢预估2024.2.25 ESG市场跟踪双周报（2024.1.29-2024.2.18）-三大交易所就可持续 发 展 信 息 披 露 指 引 公 开 征 求 意 见2024.2.18 资产配置周报（2024-2-17）-静待扰动结束2024.2.17 我们积极看好拓普集团未来发展，主要基于：1、新能源车市场仍有较大发展空间，公司作为Tier0.5级供应商有望直接受益。公司平台化Tier0.5战略已见成效，和主机厂商深度绑定，八大产品线逐步完善，单车配套价值不断增长，尤其公司在一体化压铸、轻量化赛道布局较早，设备端的先发优势、稳定合作关系和技术积累有助于公司在该领域保持领先地位。2、机器人量产化逐步落地，第二增长极有望兑现。开年以来，机器人赛道迎来快速推进。政策催化+科技巨头+资本支持之下，机器人赛道产业趋势进一步清晰。公司作为特斯拉传统供应商，在机器人研发生产方面积累了丰富的经验技术，同时已建立相应生产线，主要产品执行器亦是人形机器人价值最高的部分。3、海外布局完善，缓释地缘政治风险。2023年中国新能源汽车出口表现亮眼，但2024年面临着贸易保护主义势头进一步加剧的局面。公司是较早出海的汽车零部件企业，目前已在全球范围内设立50余家子公司，包括5个技术研发中心及70多个制造工厂及多个技术支持中心和仓储物流中心，建立了全球化的业务网络。2022年公司在墨西哥设立子公司，未来建成后有望进一步缓释地缘政治冲突和贸易主义升温带来的经营风险。 地方债发行计划半月报-2024年一季度地方债发行计划已披露19135亿元2024.2.17 资产配置周报（2024-2-3）-宽基轮动，半年累计跑赢沪深300指数7.79%2024.2.4 风险提示： 1、经济失速下滑，政策超预期宽松；2、汽车行业需求不及预期；3、人形机器人发展进度不、需求、产能不及预期风险。4、正股波动风险，转债强赎风险；5、转债市场情绪大幅波动 内容目录 一、拓普转债投资价值分析................................................................................................................................3 （一）转债情况...........................................................................................................................................3（二）正股情况...........................................................................................................................................5（三）投资建议...........................................................................................................................................9 图表目录 图1：拓普转债上市后走势（元，%）................................................................................................................4图2：正股与相关概念指数走势..........................................................................................................................5图3：拓普转债换手率成交额情况（万元，%）.................................................................................................5图4：机构持仓情况（亿元）..............................................................................................................................5图5：公司主营收入结构（亿元）......................................................................................................................7图6：公司销售网络............................................................................................................................................7图7：公司发展历程............................................................................................................................................7图8：公司财务情况（亿元，%）.......................................................................................................................8图9：公司海内外收入情况（亿元）...................................................................................................................9图10：公司营收和国内汽车行业趋势相关度高（辆，%）.................................................................................9图11：专利申请数量（件）................................................................................................................................9图12：公司营收及销售费用情况........................................................................................................................9图13：各行业转债指标中位数情况（元，%）.................................................................................................11图14：各行业转债指标平均值情况（元，%）.................................................................................................11图15：2023年新能源车内外销表现亮眼（辆，%）........................................................................................11 表1：拓普转债基本情况.....................................................................................................................................3表2：拓普集团上市融资及募投项目情况（万元）.............................................................................................6表3：可比上市公司情况.....................................................................................................................................8表4：本轮行情中各类转债表现（元，%）.......................................................................................................11 一、拓普转债投资价值分析 （一）转债情况 拓普转债发行于2022年7月14日，规模25.00亿元，期限6年，评级AA+/AA+（新世纪）。下修条款15/30、85%，强赎条款15/30、130%均为市场化条款。2022年8月12日上市，转股起始日为2023年1月20日。截至2024年2月23日未转股余额24.99772亿元，转股比例极低。 拓普转债上市后价格走势大致可分为四个阶段： 第一阶段为2022年8月12日上市至2022年12月中旬。受益于正股优良资质，拓普转债发行时规模和评级均为汽车零部件行业最高，同时原股东配售比例88.02%高于同时期发行转债中位数，拓普转债上市后首日价格触及涨停但收盘回落，其后转债价格大幅波动，直至12月14首次跌落至130元以下。此阶段转债价格大于130元、转股溢价率大于30%，偏向于双高转债，股性大于债性。正股价格参考同期申万汽车零部件指数、机器人指数、一体化压铸指数、智能驾驶指数、新能源整车指数，相对各指数在11月前整体跑赢，其后弱于指数。 第二阶段为2022年12月下旬至2023年5月。2