电动工具行业深度：行业拐点将至，锂电化浪潮推动国产出海

敬请参阅最后一页特别声明 1 电动工具、OPE市场规模逾400亿美元，需求有望修复，去库步入尾声，行业拐点将至。1）行业特征：中国制造，海外消费，规模超400亿美元。根据弗若斯特沙利文，全球电动工具、OPE市场保持稳步增长，20年市场需求（不含零件市场）分别为219/213亿美元，合计432亿美元，欧美市场占比超80%，制造端主要由国内企业把控。2）库存：去库步入尾声。①美国零售库存销售比（建筑材料、园林设备和物料店）：22Q2起库销比走高，23Q2触顶回落；②渠道商存货周转天数：家得宝距离中枢的偏离在23年Q1/Q2/Q3分别为16/11/7天，已触顶向下；③电动工具生产商存货周转天数：创科实业23H1库存已回落；④电芯供应商存货周转天数：蔚蓝锂芯23H1库存已回落。由于旺季先后原因，电动工具基本完成去库，OPE预计1H24完成去库。3）需求：通胀回落+地产周期向上，有望带动工具需求修复。①通胀回落：工具属于耐用消费品，对通货膨胀敏感，22年起美国高通货膨胀对消费需求构成压制，当前核心CPI环比增速有所回落，利于需求复苏；②地产周期有望向上：美国工具、园林设备消费景气度滞后美国地产周期0-1年，呈现强正相关性（其中电动工具相关性更强，OPE还受天气等因素影响），目前加息周期临近尾声，有望带动美国房地产销量&工具、园林设备消费景气度向上。我们测算23-25年的全球电动工具市场规模分别为191/210/242亿美元，同比-5%/+10%/+15%；OPE市场规模192/203/219亿美元，同比-10%/+6%/+8%。 工具复苏重视锂电赛道，OPE领域锂电加速渗透。1）渗透率：电动工具渗透率较高，OPE未来渗透空间大。根据弗若斯特沙利文及泉峰控股招股说明书，2020年全球电动工具中无绳类（绝大部分为锂电）占比47%；2020年全球OPE中燃油类/无绳类/有绳类占比78%/17%/5%，锂电渗透率相对较低；2）需求侧：环保、产品力、经济性共驱锂电渗透，预计24年重回高增。①环保：欧美地区重视环保，OPE“禁油”政策频出，加州24年在OPE领域全面禁油将直接推动锂电渗透；②产品力：当前锂电OPE产品性能已逼近燃油OPE，且保修期更长；③更优的生命周期经济性：锂电OPE较燃油OPE有更高的购买成本，但有更低的运营成本及生命周期成本；④锂价下行有望缓解价格痛点：电芯在电动工具的售价/成本中占比高，过去1年碳酸锂价格下降约80%，带动锂电池价格下降，将降低锂电OPE的初次购买成本。基于以上分析，我们测算23-25年锂电电动工具市场分别为100/114/136亿美元，同比-1.8%/+13.9%/+19.3%，渗透率52.3%/54.2%/56.2%；锂电OPE市场分别为41/54/61亿美元，同比+0.7%/+30.8%/+13.6%，渗透率21.6%/26.6%/28.0%；合计141/168/197亿美元，同比-1.1%/+18.8%/+17.4%，锂电赛道重回高增。 产业链：弹性角度电芯厂>品牌商。1）收入端：基于供应链库存的“长鞭效应”，在需求修复的过程中，位于产业链更上游的电芯环节的弹性大于品牌商；2）利润端：当前原材料价格波动平缓，稼动率波动主导电芯厂毛利率波动，出货的修复将带来显著的毛利率修复，而品牌商的毛利率影响因素更为复杂，综合波动更小。 品牌商：国产品牌加速出海。电动工具竞争格局主要由境外企业主导，而境内企业在全球OPE制造商及OPE品牌的市场格局中占据更高份额。依托上游市场锂电池及三电系统的国产产业链的技术积累&成本优势，泉峰控股、格力博、宝时得等国内企业目前均已进入电动OPE市场全球份额前十，推出市场领先的产品，并进驻海外优质线下渠道商。 电芯：工具电芯重启国产替代。1）需求：电动工具电池市场触底向上。预计后续全球电动工具电池出货需求修复，预计23-25年需求分别为22.5/27.6/33.3亿颗，同比+1.9%/+22.4%/+21.0%。2）竞争：工具电池重启国产替代。凭借优异的性能和更低的报价，20-21年国产企业销量大幅放量，替代日韩企业份额；22-23年进程受阻，行业下行期三星凭借与终端客户的长单协议巩固市场份额，24年行业预计完成去库，当前蔚蓝锂芯、亿纬锂能消费电池出货情况显著修复，三星长单逐步执行完毕，预计国产份额将提升，中期看有望从10%-20%提升至60%以上。 美国加息周期步入尾声，地产周期有望上行，叠加美国通货膨胀回落，行业去库步入尾声，我们认为24、25年全球电动工具、OPE行业需求将迎来复苏；基于环保政策、产品力、经济性、锂价下行等因素，我们看好锂电在OPE领域的加速渗透。建议关注：1）受益于需求复苏及国产替代进程的电芯制造商：蔚蓝锂芯、亿纬锂能；2）受益于需求复苏、品牌出海的电动工具制造商：泉峰控股（港股）、创科实业（港股）、格力博。 美国降息不及预期风险；全球宏观经济下行风险及通货膨胀抬升风险；行业去库不及预期风险；全球地缘政治风险；全球贸易及运输风险；渠道商竞争风险；OPE市场锂电渗透不及预期风险。 行业深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、终端：电动工具&OPE市场长坡厚雪，向上拐点将至 ............................................... 6 1.1 特征：中国制造，海外消费，规模超500亿美元.............................................. 6 1.2 需求：通胀回落+地产周期向上，行业需求修复.............................................. 11 1.3 库存：去库进入尾声，行业拐点将至....................................................... 14 二、锂电工具：加速渗透，重回高增............................................................... 16 2.1 渗透率：电动工具渗透率较高，OPE未来渗透空间大 ......................................... 16 2.2 需求：环保、产品力、经济性共驱锂电OPE渗透，预计24年重回高增.......................... 20 三、产业链：电芯弹性最大，品牌加速出海，电芯国产替代........................................... 26 3.1 弹性：需求、利润弹性上电芯厂>品牌商.................................................... 26 3.2 品牌商：国产品牌出海，立足欧美市场..................................................... 26 3.3 工具电芯：需求修复，国产替代进程重启................................................... 30 四、投资建议与估值............................................................................. 35 4.1 蔚蓝锂芯：电动工具用电芯国内龙头，锂电池业务修复....................................... 35 4.2 亿纬锂能：国内二线电池领军企业，消费电池业务修复....................................... 36 4.3 泉峰控股（港股）：电动OPE领军企业，拓宽海外渠道........................................ 37 4.4 创科实业（港股）：全球电动工具龙头，受益于行业上行...................................... 39 4.5 格力博：园林机械领先企业，拓宽海外渠道................................................. 40 五、风险提示................................................................................... 42 图表目录 图表1： 工具产品总览 ........................................................................... 6 图表2： 电动工具产品及各自场景、建议零售价（截至2021年3月31日） ............................. 6 图表3： OPE产品及各自场景、建议零售价（截至2023年3月31日）.................................. 8 图表4： 全球电动工具市场（含零件及附件）以欧美地区为主（亿美元） ............................... 9 图表5： 全球OPE市场（含零件及附件）以欧美地区为主（亿美元） ................................... 9 图表6： 工具行业下游应用领域 ................................................................... 9 图表7： 美国居民用于房屋和花园的工具&设备的消费支出（亿美元） ................................. 10 图表8： 美国家具建材市场龙头家得宝、劳氏营业收入（亿美元，2014-2023财年）..................... 10 图表9： 美国家装销售额及预测（亿美元，%） ..................................................... 10 图表10： 美国DIY木材厂销售额及预测（亿美元，%） .............................................. 10 图表11： 全球私人花园分布（亿个） ............................................................. 11 图表12： 部分地区对草坪养护的规定 ............................................................. 11 图表13： 美国平均单个消费者每年在园艺/草坪护理服务上的平均支出持续增长（美元） ................ 11 图表14： 全球电动工具、OPE市场（均不含零件&附件）需求规模（亿美元）........................... 11 图表15： 22、23年美国核心CPI月环比明显抬高................................................... 12 图表16： 美国工具、园林设备消费景气度（剔除核心CPI）与核心CPI同比增速负相关.................. 12 图表17： 美国房地产销量增速较美国十年期国债收益率呈负相关 ..................................... 13 行业深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 图表18： 美国工具、园林设备消费景气度周期较美国地产周期滞后0-1年，呈正相关 ................... 13 图表19： 美国电钻进口金额增速和美国地产周期正相关 ............................................. 14 图表20：