结构优化盈利能力大幅提升，持续受益锂电化国际化浪潮

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 工程机械 2023年08月12日 安徽合力（600761）2023年中报点评 强推 （维持） 结构优化盈利能力大幅提升，持续受益锂电化国际化浪潮 目标价：27.46元 当前价：20.77元 事项：  公司发布2023年半年度报告，2023年上半年实现营收86.13亿元，同比增长7.33%，归母净利润6.58亿元，同比增长52.51%，扣非归母净利润5.67亿元，同比增长61.76%。单二季度实现营收44.61亿元，同比增长9.37%，归母净利润3.95亿元，同比增长66.28%，扣非归母净利润3.50亿元，同比增长77.40%。  评论：  海外收入持续高景气，毛利率同比大幅提升3.62pct。2023年上半年公司经营持续向好，电动新能源叉车销量占比达54.03%，同比提升5.02pct；多年建设的海外渠道逐步发力，上半年出口销量4.6万台，同比增长19.89%，其中高价值量的II类车出口量同比增长143%；海外营收29亿元，在高基数的基础上，实现海外收入同比增长34%。受益于收入结构的优化以及原材料成本的回落，盈利能力大幅提升，公司毛利率、净利率分别为19.76%、8.48%，分别同比提升3.62、2.52pct。此外，公司经营管理不断优化，在规模提升的同时有效控制费用率水平，销售、管理、财务费用率分别为3.27%、2.26%、-0.13%，分别同比+0.16、-0.02、+0.21pct。  叉车行业成长性，锂电替代以及工业化进程加速刺激叉车需求。与传统工程机械不同，叉车下游应用较为分散，受制造业和仓储物流的影响较为明显，因而具备一定的成长性。据世界工业车辆统计联盟数据显示，2009～2022年全球叉车销量由56.57万台增长至200.63万台，期间CAGR达10.23%。同期我国叉车销量由13.89万台增长至104.80万台，年复合增长率达16.82%，明显高于全球增速，我国叉车制造商充分受益。据中工程机械工业协会工业车辆分会数据，2023年上半年，我国叉车总销量达58.55万台，同比增长5.82%，其中国内销量39.47万台，同比增长4.74%，出口19.08万台，同比增长8.13%，出口占比为32.6%。受使用舒适度、充电便捷性、使用成本等等因素影响，锂电叉车的渗透率正加速提升。而印度、泰国、巴西等处于工业化进程的国家对叉车也呈现出逐步增长的需求，看好公司作为行业龙头享受行业需求增长带来的规模提升。  紧抓锂电化国际化浪潮，多点开花助力公司进入发展新阶段。公司较早布局电动化产品，电动叉车销量在2022年首次超越内燃叉车，电动叉车的营收占比也在快速提升。公司锂电产品逐步成为主力机型，充分受益于对铅酸和内燃叉车的更新和替代，电动化产品销售占比的提升有助于公司盈利能力的提升。同时，公司海外业务营收在2021年和2022年均超过50%的同比增长。2022年海外营收达46.32亿元，占公司总营收的29.55%。公司海外业务重点在欧洲、北美等高端市场布局，预计随着海外营收占比的提升，公司综合盈利能力将持续提升。进入2023年以来，公司陆续发布公告拟在南美、澳洲设立子公司，加速海外布局，未来随着渠道建设的完成，有助于海外业务持续增长。公司可转债募投项目加速建设，电动叉车产能持续提升同时强化自身核心零部件配套能力，多重因素共同助力公司进入发展新阶段。  投资建议：公司是国内叉车龙头之一，受益于自身产业链配套和国内外渠道的完善，预计随着产品结构不断优化盈利能力持续提升，看好未来锂电化浪潮下赶超海外巨头。我们预计公司2023~2025年收入分别为181.52、207.44、235.64亿元，分别同比增长15.82%、14.28%、13.59%，归母净利润分别为12.71、15.01、17.28亿元，分别同比增长40.52%、18.14%、15.11%；EPS分别为1.72、2.03、2.33元，参考可比公司估值，给予2023年16倍PE，对应目标价为27.46元，维持“强推”评级。  风险提示：国内宏观经济增长不及预期；国内制造业下滑叉车需求不及预期；海外经济增速放缓需求不及预期；公司推进相关事项存在不确定性。 [ReportFinancialIndex] 证券分析师：范益民 电话：021-20572562 邮箱：fanyimin@hcyjs.com 执业编号：S0360523020001 公司基本数据 总股本(万股) 74,019.56 已上市流通股(万股) 74,019.56 总市值(亿元) 153.74 流通市值(亿元) 153.74 资产负债率(%) 51.95 每股净资产(元) 9.09 12个月内最高/最低价 22.28/9.88 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《安徽合力（600761）深度研究报告：叉车龙头迎锂电化新机遇，海外拓展提速迈向全新征程》 2023-08-06 -21%14%48%82%22/0822/1023/0123/0323/0523/082022-08-11~2023-08-11安徽合力沪深300华创证券研究所 安徽合力（600761）2023年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 15,673 18,152 20,744 23,564 同比增速(%) 1.7% 15.8% 14.3% 13.6% 归母净利润(百万) 904 1,271 1,501 1,728 同比增速(%) 42.6% 40.5% 18.1% 15.1% 每股盈利(元) 1.22 1.72 2.03 2.33 市盈率(倍) 17 12 10 9 市净率(倍) 2.3 2.0 1.7 1.5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年8月11日收盘价 安徽合力（600761）2023年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3,472 6,326 8,757 11,376 营业总收入 15,673 18,152 20,744 23,564 应收票据 7 3 4 5 营业成本 13,010 14,815 16,796 19,020 应收账款 1,520 1,531 1,766 2,031 税金及附加 93 114 124 143 预付账款 179 211 245 276 销售费用 552 610 709 809 存货 2,097 2,212 2,554 2,944 管理费用 426 485 551 632 合同资产 0 0 0 0 研发费用 616 701 801 910 其他流动资产 3,688 4,020 4,126 4,175 财务费用 -43 -62 -23 -29 流动资产合计 10,963 14,303 17,452 20,807 信用减值损失 -16 -16 -16 -16 其他长期投资 77 77 77 77 资产减值损失 -18 -18 -18 -18 长期股权投资 403 403 403 403 公允价值变动收益 41 41 41 41 固定资产 2,071 2,600 3,024 3,453 投资收益 73 73 73 73 在建工程 271 421 521 571 其他收益 48 48 48 48 无形资产 495 519 551 593 营业利润 1,146 1,618 1,915 2,207 其他非流动资产 494 495 498 500 营业外收入 21 20 20 20 非流动资产合计 3,811 4,515 5,074 5,597 营业外支出 2 2 2 2 资产合计 14,774 18,818 22,526 26,404 利润总额 1,165 1,636 1,933 2,225 短期借款 502 478 454 429 所得税 140 195 231 265 应付票据 619 849 979 1,141 净利润 1,025 1,441 1,702 1,960 应付账款 1,860 2,342 2,660 2,894 少数股东损益 121 170 201 232 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 904 1,271 1,501 1,728 合同负债 241 279 319 363 NOPLAT 988 1,386 1,682 1,934 其他应付款 102 102 102 102 EPS(摊薄)（元） 1.22 1.72 2.03 2.33 一年内到期的非流动负债 335 335 335 335 其他流动负债 227 281 323 373 主要财务比率 流动负债合计 3,886 4,666 5,172 5,637 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 1,500 3,675 5,652 7,657 成长能力 应付债券 1,732 1,732 1,732 1,732 营业收入增长率 1.7% 15.8% 14.3% 13.6% 其他非流动负债 277 277 277 277 EBIT增长率 25.5% 40.3% 21.3% 15.0% 非流动负债合计 3,509 5,684 7,661 9,666 归母净利润增长率 42.6% 40.5% 18.1% 15.1% 负债合计 7,395 10,350 12,833 15,303 获利能力 归属母公司所有者权益 6,774 7,749 8,834 10,070 毛利率 17.0% 18.4% 19.0% 19.3% 少数股东权益 605 719 859 1,031 净利率 6.5% 7.9% 8.2% 8.3% 所有者权益合计 7,379 8,468 9,693 11,101 ROE 13.3% 16.4% 17.0% 17.2% 负债和股东权益 14,774 18,818 22,526 26,404 ROIC 14.9% 14.6% 13.7% 12.7% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 50.1% 55.0% 57.0% 58.0% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 58.9% 76.7% 87.2% 94.0% 经营活动现金流 770 1,860 1,708 1,950 流动比率 2.8 3.1 3.4 3.7 现金收益 1,209 1,650 2,008 2,308 速动比率 2.3 2.6 2.9 3.2 存货影响 -71 -115 -342 -390 营运能力 经营性应收影响 -280 -23 -251 -279 总资产周转率 1.1 1.0 0.9 0.9 经营性应付影响 -462 713 447 397 应收账款周转天数 31 30 29 29 其他影响 374 -365 -154 -86 应付账款周转天数 52 51 54 53 投资活动现金流 -1,275 -940 -857 -864 存货周转天数 57 52 51 52 资本支出 -665 -974 -886 -898 每股指标(元) 股权投资 -101 0 0 0 每股收益 1.22 1.72 2.03 2.33 其他长期资产变化 -509 34 29 34 每股经营现金流 1.04 2.51 2.31 2.63 融