宏观金融资讯周报

2024.2.26-3.3 一、【宏观】国内大幅降息，美联储对降息谨慎 观点：宏观层面多空因素交织，大宗商品短期或难见到趋势性行情 逻辑：春节后大宗商品价格指数震荡运行，一方面，国内房地产表现低于预期，美欧央行对降息前景偏谨慎，压制大宗商品市场的乐观情绪；另一方面，由于国内煤炭减产预期、美国制裁俄罗斯实体企业等供应端的扰动增多，支撑部分商品的表现。 展望后市：宏观层面多空因素交织，大宗商品短期或难见到趋势性行情。国内方面，尽管货币政策密集操作（去年末下调存款利率、年初降准降低结构性工具利率、下调LPR报价等）、房地产增量政策持续推出，然而，作为支柱产业的房地产仍未有效企稳，春节期间销售大幅下滑，弱现实的担忧持续存在。未来重点关注基建、三大工程提速后的增量需求。海外方面，美国经济的强韧性，尤其是近期制造业的回暖，将在一定程度上支撑商品需求，然而降息时点仍存在较大的不确定性，金融环境短期内将维持偏紧的状态，美元指数和美债利率的阶段性反弹将打击市场的风险偏好。地缘政治和供应端的扰动，俄乌冲突、巴以局势悬而未决，仍将对供应端带来扰动，同时需警惕国内部分行业过剩产能化解、两会期间安检升级等影响。 二、【股指】政策呵护下，股指强势反弹 观点：低位布局IF、IH多单。 逻辑：国内5年期LPR超预期下调25bp，购房贷款成本继续下降，助力居民信贷扩张与经济恢复。同时，近期证监会召开系列座谈会，对从严把IPO准入关、加强上市公司全过程监管、坚决出清不合格上市公司等方面进行深入讨论，以维护二级市场投资者的核心利益、提振市场信心。近期监管层已加强对杠杆类量化产品的监测与规制，并限制做空行为。从估值水平上，股指已行至历史低位，中央资金也在陆续配置沪深300、上证50ETF等核心资产，短期内股指有望延续偏强走势。政策呵护下，股指底部不断巩固，期指中IF、IH具有较强韧性。策略上低位布局IF、IH多单。 三、【国债】LPR超预期降息25BP，债期偏强运行 观点：本轮债期调整幅度有限，短期来看，中短端空间大于长端期限。 逻辑：中长期来看，当下经济仍面临一些堵点。第一是微观主体活力不强，融资需求不佳。社会融资活动疲软，中小微企业和商户生产经营活动面临较大挑战。赚钱效应不佳、企业现金流承压、周转困难导致经营不善甚至倒闭，企业主动融资扩产意愿不强，外资出现流出。第二是就业环境不佳，居民收入预期恶化，储蓄意愿提升，消费意愿下滑。伴随着实体经济下滑，就业市场惨淡，大环境的改变和信心的扭转不是一朝一夕可完成的。三是地产压力仍存，弱预期高库存和低周转导致地产资金回流偏慢，保交楼进展偏慢且政策空间较为有限。宽财政是2024年债市最大的扰动，但考虑到政策基调和实际支出之间的差异，宽财政对于经济的影响需要理性看待。乐观的情况是中央杠杆空间超出市场预期，可能带动经济复苏回暖的预期和市场的阶段性定价交易，但我们认为其实际政策效果对经济的拉动可能不及预期乐观，存在下修的可能。叠加稳健货币政策的保驾护航，宽松的货币政策难以实际退出，降准降息或是通过MLF和OMO加大流动性投放仍可期。地产出清、地方政府化债和结构改革仍是贯穿2024年的主旋律，在土地财政和债务驱动逐步淡出的新常态阶段，“资产荒”有望延续，机构的配置压力仍较大。相较于其他大类资产，利率债仍是安全性较高的选择。 四、【贵金属】金银走势分化，短期上行空间料有限 观点：短期进一步上行空间料有限，预计大概率以区间震荡为主。长期：贵金属价格仍有上涨空间，建议继续多配为主。 逻辑：对于贵金属市场而言，在美国就业、通胀等数据均超预期且制造业PMI持续反弹的背景下，美国经济软着陆概率增加，市场对美联储首次启动降息的时点后移至6月甚至是下半年，因此我们预计贵金属价格短期上行空 间料相对有限，预计仍大概率以区间震荡为主。本周建议关注美国1月PCE数据、四季度GDP修正值和ISM制造业PMI等数据。但中长期来看，市场已经逐步修复与美联储的预期差，贵金属价格下方支撑强劲。其次，持续的高利率水平对经济滞后的负面影响不可忽视，服务业开始放缓就是一个迹象，因此年中附近美联储仍有较大概率启动降息，届时贵金属价格上涨空间或进一步打开。此外，全球地缘局部冲突不确定性仍较高，美国大选或增加全球市场不确定性，避险需求料始终存在，各国央行料维持净购金需求，亦会增加黄金的配置价值。综上，我们建议金银长期以多配为主。 目录 【宏观】国内大幅降息，美联储对降息谨慎---------------------4【股指】政策呵护下，股指强势反弹---------------------------15【国债】LPR超预期降息25BP，债期偏强运行----------------19【贵金属】金银走势分化，短期上行空间料有限----------------25 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号 国内大幅降息，美联储对降息谨慎 宏观·周度报告 内方面，尽管各类政策持续加码，但房地产行业仍未出现趋势性好转，弱现实的担忧持续存在，未来重点关注基建、三大工程提速后增量需求的释放。海外方面，美国经济的强韧性，尤其是近期制造业的回暖，将在一定程度上支撑商品需求，然而降息时点仍存在较大的不确定性，金融环境短期内将维持偏紧的状态，美元指数和美债利率的阶段性反弹将打击市场的风险偏好。地缘政治和供应端的扰动，俄乌冲突、巴以局势悬而未决，仍将对供应端带来扰动，同时需警惕国内部分行业过剩产能化解、两会期间安检升级等影响。 国贸期货·研究院宏观金融研究中心 郑建鑫投资咨询号：Z0013223从业资格号：F3014717 （1）春节后大宗商品价格指数震荡运行，一方面，国内房地产表现低于预期，美欧央行对降息前景偏谨慎，压制大宗商品市场的乐观情绪；另一方面，由于国内煤炭减产预期等供应端的扰动增多，支撑部分商品。 （2）MLF小幅超额平价续作，5年期LPR利率大幅下调。2月份LPR非对称降息可能的考虑，一是进一步支持房地产行业，当前房地产依旧困难重重，5年期LPR下调有助于进一步缓解房企融资问题，并直接利好购房者；二是降低长期实际利率，提高制造业企业资本开支意愿；三是配合广义财政扩张，两会后基建、“三大工程”有望提速，降低资金成本是政策协同的必要之举。展望未来，一方面，货币政策年内或有进一步调整的空间，在内需不足的基本面没有得到根本扭转的前提下，年内稳增长政策发力离不开货币政策的支持；另一方面，随着本轮降息落地，货币政策滞后效应之下央行和市场均需时间观察确认宽松对于经济和需求的刺激效果，而且1月PMI环比回升、金融数据好于预期，显示经济出现好转迹象，因此，短期内进一步调降利率的需求并不迫切。 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 （3）美联储对降息保持谨慎，美欧经济数据喜忧参半。1）美联储1月FOMC会议纪要确认了加息周期的结束，但美联储官员对于通胀持续回落仍缺乏足够的信心，对于降息普遍保持谨慎的态度。我们认为基于1月公布的通胀、就业和零售等数据，并考虑居民资产负债表情况及财政情况，维持7月份开始降息的预测。2）美国2月制造业PMI数据回升、服务业PMI回落，其中制造业连续几个月出现改进，凸显生产商们正在摆脱长期以来的低迷态势。欧元区2月PMI数据喜忧参半，可能意味着欧洲经济的恢复仍将是一波三折的，然而通胀强韧性又限制了欧央行过快降息的决策。 期市有风险，入市需谨慎 一、宏观和政策跟踪 1.1国内大幅降息 1、MLF小幅超额平价续作，5年期LPR利率大幅下调 2月18日，央行进行5000亿元一年期MLF操作，利率2.5%，此前利率为2.5%，当日有4990亿元1年期MLF到期，净投放10亿元。2月20日，一年期贷款市场报价利率（LPR）维持3.45%不变，五年期贷款市场报价利率（LPR）从4.20%下调至3.95%。 解读如下： （1）MLF利率维持不变。中国央行在2月份选择不调整政策利率，维持MLF利率不变，而是连续第15个月超额续作（净投放的额度有所减少），可能的考虑是2月5日央行宣布降准0.5个百分点，释放长期资金约1万亿元，流动性已得到充分释放，市场利率近期表现平稳。 （2）LPR利率非对称下调。2月份LPR利率非对称下调，是LPR连续5个月保持不变后再次下调，也是自2022年5月以来再一次的非对称降息。一方面，2月LPR利率下调基本符合预期，早在2月5日央行主管媒体《金融时报》发布文章《贷款利率仍有下行空间》，表示中国人民银行已通过多种方式降低银行资金成本，考虑到存款利率调整只影响新发生存款,随着政策效果持续体现，LPR报价行资金成本降低。可能相应下调自身报价，并推动LPR下行。另一方面，自2019年8月LPR改革以来，五年期以上LPR最大降幅是15BP。因此，2月五年期LPR下调25BP，创历史最大的降息幅度，大超市场预期。 此次降息可能的考虑，一是进一步支持房地产行业，虽然从去年底一系列的房地产刺激政策出台，但未出现趋势性好转，2024年春节期间房地产成交仍平淡，另外城市房地产融资协调机制加速推进，商业银行积极对接房地产项目，5年期LPR下调有助于进一步缓解房企融资问题，并直接利好购房者，购房成本将进一步下降；二是，降低长期实际利率，提高制造业企业资本开支意愿，由于国内物价水平偏低，导致实际利率水平处于偏高区间，LPR下调可以压降名义利率来降低实际利率；三是，配合广义财政扩张，两会后基建、“三大工程”有望提速，降低资金成本是政策协同的必要之举。此外，现阶段地方土地出让金仍在下降趋势中，本次降息也有助于减轻政府偿债压力。 往后看，一方面，货币政策年内或有进一步调整的空间，央行行长潘功胜在1月表示，人民银行在货币政策工具的使用中，将强化跨周期和逆周期调节，为经济增长和物价稳定营造良好的货币金融环境。在内需不足的基本面没有得到根本扭转的前提下，年内稳增长政策发力离不开货币政策的支持。另一方面，短期内再次宽松，进一步调降政策利率的可能性有所下降，随着本轮降息落地，货币政策滞后效应之下央行和市场均需时间观察确认宽松对于经济和需求的刺激效果。1月PMI环比回升、金融数据好于预期，显示经济出现好转迹象，进一步调降利率的需求并不迫切。 2、中小银行跟随下调存款挂牌利率，后续仍有下降的空间 2月22日，据媒体报道称，近日吉林、广西等地多家中小银行宣布调整人民币存款挂牌利率。其中，包括桂林银行、柳州银行、榆树农商行、桦甸农商行、灵川深通村镇银行等。下调存款利率中，包括活期存款、定期存款、大额存单等多种存款产品，涉及各种期限。 （1）从存款利率下调的幅度上看，降幅在10至60个基点之间，也有银行大额存单利率下调了70个基点。2022年9月以来，银行经历了4轮存款挂牌利率的下调，最近一次为2023年12月四大国有行和部分股份制行分别下调3/6个月、1/2/3/5年期定期存款挂牌利率至1.15%、1.35%、1.45%、1.65%、1.95%、2.0%。此次中小银行存款挂牌利率的下调是对于2023年12月大行调降的延续。 （2）央行在2023年第四季度货币政策执行报告中指出，发挥存款利率市场化调整机制作用，促进社会综合融资成本稳中有降。2月18日，5年期LPR大幅下调25个百分点，1年期LPR保持不变。为稳增长考虑，促进社会综合融资成本稳中有降仍具有必要性，而且银行的净息差已在低位，因此银行将继续在资金端压降成本，2024年存款利率有望继续下调。 1.2国内政策跟踪 （1）中央全面深化改革委员会举行第四次会议 2月19日，习近平主持召开中央全面深化改革委员会第四次会议，审议通过了《关于改革土地管理制度增强对优势地区高质量发展保障能力的意见》、《关于促进经济社会发展全面绿色转型的意见》、《关于进一步提升基层应急管理能力的意见》、《关于加快形成支持全面创新的基础制度的意见》、《中央全面深化改革委员会2023年工作总结报告》、《中央全面深化改革委员会2024年工作要点》。 会议强调，要建立健全同宏观政策、区域发