华金宏观·双循环周报（第45期）：房价延续普跌，银行“保卫”息差

宏观类●证券研究报告 房价延续普跌，银行“保卫”息差 定期报告 华金宏观·双循环周报（第45期） 分析师秦泰SAC执业证书编号：S0910523080002qintai@huajinsc.cn 投资要点 年初各地房价延续下跌，一线二手住宅跌幅最深。1月70城新建住宅、二手住宅环比平均分别下跌0.4%和0.7%，分别为开始连续下跌以来的近8个月低位和近9个月次低位，一线城市二手住宅当月环比下跌达1.1%跌幅最深，近几个月下跌加速。而二三线城市在最近半年间已经进入了房价稳定下跌阶段。 相关报告 5YLPR降息：稳地产促化债，传导债市利率2024.2.20 春 节 期 间 海 内 外 宏 观 经 济 金 融 市 场 综 述2024.2.18 房地产市场何时见底的关键在于两大失衡问题何时缓和：1）一线城市产业实力雄厚吸纳、新增人口能力强，但房价收入比过高，刚需群体购买力相对疲弱；2）二三线城市房价明显更加友好，但产业基础相对不强，吸引新增居民落户置业的能力有限。两大区域各自面临的不同失衡问题，都需要一定的时间来共同观察“量”和“价”的表现，才可以逐月进行房地产市场阶段的跟踪和判断。需求侧的结构性放松政策应被看做是稳定和缓和作用为主的操作，核心的失衡还是在产业结构、人口流动方向和房价收入比等长期的、累积性的因素上，对房地产市场的反弹，我们建议客观谨慎分析研判，在上述中长期结构性问题经过不断努力而获得明显改善之前都不可操之过急。 信用“开门红”再现，为何仍强调“盘活存量”？——金融数据、《货币政策执行报告》速评2024.2.9 春节错位消费平稳，内需主动力仍需夯实——CPI、PPI点评（2024.1）2024.2.8 松地产再度加码，强非农推迟降息——华金宏观·双循环周报（第43期）2024.2.3 “保卫”净息差：超预期降息后，中小商业银行下调存款利率。本轮LPR下调前后，商业银行或早做准备、或反应迅速，凸显出在房地产市场深度调整、地方债务风险持续化解的背景下，本次降息主要意在优化债务存量，而对于信用增量，央行已经转为相当谨慎的判断，并引导市场参与者理性看待，更关注结构优化。本次降息只降长端政策利率、并且一次降幅较大，其本意更多在于促进化解地方债务风险和房地产市场风险向债市和商业银行资产负债表的风险延伸，对于房地产市场我们认为更多可能起到的是稳定而非刺激作用。考虑到美元年初以来重拾升势令人民币再度面临一定的外部贬值压力、同时存款利率越低利率刚性越大，我们预计年内后续进一步大幅下调长端政策利率的概率有所下降，后续的潜在降息操作预计将重回以1YLPR和MLF利率下调为主的期限结构。 美欧央行纪要中经济展望分化加剧。美联储和欧央行均表达了对于近期通胀回落较快可能无法持续的担忧，后者偏鹰程度由此超出市场预期。同样的通胀高位黏性担忧却对应着完全相反的经济前景展望，我们认为暂时的走弱无法撼动美元指数重新向上的方向趋势。美联储在经历超强的23Q4工业生产之后展望相对稳中带有一些“谦虚”，欧央行对经济停滞的担忧和“类滞胀”的纠结却是深层次的。制造业PMI方面，美强欧弱背离再度加大，佐证了欧央行的纠结。美国制造业PMI以较上月大幅上行0.8至51.5的绝对领先水平傲视发达经济体，而欧元区、日本、英国2月制造业PMI却分别下行0.5、0.8、0.2至46.1、47.2和47.1，均远低于荣枯线水平。我们维持这一轮美元指数的上行过程可能远未结束的判断不变，美元指数的走高可能进一步令我国货币政策操作的外部环境变得复杂化。好在我国财政货币政策协同配合的潜在空间较大，2024年在外部金融环境日趋复杂严峻的背景下，我们更期待国内经济政策组合拳形成良好的实体经济和金融市场、外汇市场同时稳定的效果。 华金宏观-全球宏观资产价格综合面板（GMAPP）：本周A股普遍上涨，传媒、计算机、通信涨幅最大；美债收益率整体上行，中国短端国债收益率大幅下行，中美10Y利差扩大；美元指数下行，CNY被动升值；金价重回2000美元以上。 风险提示：房地产市场复苏慢于预期风险；美元指数超预期走强风险。 内容目录 年初各地房价延续下跌，一线二手住宅跌幅最深.........................................................................................3房地产市场何时见底的关键在于两大失衡问题何时缓和..............................................................................3“保卫”净息差：超预期降息后，中小商业银行下调存款利率........................................................................5美欧央行纪要中经济展望分化加剧...............................................................................................................6制造业PMI方面，美强欧弱背离再度加大，佐证了欧央行的纠结...............................................................8华金宏观-全球宏观资产价格综合面板（GMAPP）......................................................................................9 图表目录 图1：70城房价环比及最近6个月、最近12个月平均环比涨跌幅对比（%）..................................................3图2：全国平均住宅价格指数（2010年12月=100）........................................................................................4图3：一线城市平均住宅价格指数（2010年12月=100）.................................................................................4图4：二线城市平均住宅价格指数（2010年12月=100）.................................................................................4图5：三线城市平均住宅价格指数（2010年12月=100）.................................................................................4图6：30城新建住宅销售面积30日均与疫情前数年同期均值之比（%）..........................................................5图7：7天逆回购利率和政策利率（%）.............................................................................................................6图8：发达经济体主要央行政策利率（%）........................................................................................................7图9：美欧日英Markit制造业PMI初值（%）...................................................................................................8图10：全球股市：本周英国外全球股市普遍上涨，上证综指涨幅靠前..............................................................9图11：沪深300及申万一级行业涨幅对比（%）：本周A股普遍上涨，传媒、计算机、通信涨幅最大.............9图12：标普500及行业涨幅对比（%）：本周美股普遍上涨，IT板块涨幅最大.................................................9图13：美国国债收益率变动幅度：美债收益率整体上行..................................................................................10图14：中国国债收益率变动幅度：短端国债收益率大幅下行...........................................................................10图15：本周中国国债短端收益率大幅下行（%）.............................................................................................10图16：中美10Y利差继续扩大（%）..............................................................................................................10图17：10Y国开债与国债利差有所收窄（%）.................................................................................................11图18：1Y、3Y信用利差持平（BP）...............................................................................................................11图19：美联储本周资产规模继续缩小（USDbn）...........................................................................................11图20：主要央行政策利率（%）.......................................................................................................................11图21：全球汇率：美元指数有所下行...............................................................................................................11图22：CNY被动升值.......................................................................................................................................11图23：本周金价回升至2000美元以上............................................................................................................12