当中央银行降息时，接下来会发生什么？

当央行降息时...接下来会发生什么？ 吉姆·里德亨利·艾伦宏观策略师(+44)-20-7541- RajsekharBhattacharyya 宽松周期已经开始。2023年第四季度，全球降息次数自2021年1月以来首次超过全球加息次数。 在这个徒步旅行周期中，EM世界略高于DM，它显示出在宽松周期中领先的迹象。 新兴市场的定价处于一个非常激进的削减周期，尽管变化很大。 不同的资产和经济变量在降息开始后表现如何？ 标准普尔500指数在降息后的走势取决于第一次降息的任何一方在几个月内是否会出现衰退。如果衰退没有发生，市场会积极反弹。然而，在衰退前后的宽松周期中，它是疲软的。 通过汇总上表，我们可以看到，降息后标普的表现非常依赖于是否出现衰退。 美联储首次降息后，收益率通常会降低。例外情况包括1970年代/80年代初，1995年的软着陆以及1998年紧急降息后的反弹。 在美联储首次降息之后，收益率曲线有很强的陡峭趋势，并且总是在衰退附近。在1984年至1998年之间的四个周期中，衰退尚未结束，曲线最初趋于平坦。 即使在非衰退环境中，在美联储首次降息之后，信贷利差也趋于扩大。 市场不能很好地预测利率周期 尽管有一个大的降息周期，但请记住，市场通常对美联储的看法是错误的……这次他们会更准确吗？ 在转折点上，市场的不准确性会更糟……他们没想到在这个加息周期中利率会上涨那么多……与GFC时期相反。 到2025年5月，市场预计降息幅度约为180个基点，但有一个例外，美联储只是因为经济衰退而迅速降息。 在这个周期中，市场一再太快地定价美联储降息的开始……他们这次更有可能做到这一点吗？ 过去美联储降息的历史历程周期 最近的美联储宽松周期以及发生了什么……在这一时期的开始和之前，美联储将直接瞄准货币供应量而不是利率。 当实际利率为正数时，切割周期总是开始，平均为3.0，中位数为2.8。因此，我们现在处于以前降息的位置。 在20世纪80年代之前，降息通常是在经济衰退开始时开始的……但从那以后，降息往往是先发制人的……可能是由于1980年后的全球通货紧缩使美联储的工作更加容易。 通常，美联储的降息措施就在失业率飙升之前……但这似乎与因果关系一样多……美联储经常放松经济疲软。 失业率通常在美联储加息周期期间飙升，但仅在衰退期间。 当前失业率和核心CPI的组合现在更接近美联储在前几个周期中降息的水平。 在最近的周期中，在上次加息和首次降息之间往往会有更长的停顿……可能是由于全球通货膨胀率低和商业周期长的时代。这使美联储在加息周期结束后可以将利率保持稳定更长的时间。 美联储也变得更加先发制人……在经济衰退之前而不是在经济衰退期间削减……。1980年后的全球通货紧缩帮助了他们。 第一次降息和衰退开始日期之间的几个月(减去数字意味着随着经济衰退的进行，他们削减了) 但在金融条件如此宽松的情况下，看到降息是非常不寻常的。 欧洲的历史经验 实际利率最近一直处于自全球金融危机以来的最高水平，如果通胀确实像大多数人预期的那样回到目标，这将为降息提供很大的空间。 欧洲央行/德国央行实际利率（始终使用德国通胀） 请注意，欧洲央行对美联储有不同的反应功能……只有单一的价格稳定任务……在过去的周期中，当核心CPI已经低于2％时，他们才从加息转向降息。 除了第一个降息周期外，DAX在德国央行/欧洲央行开始降息之前的6个月内都有所下降。也许从历史上看，它们在结构上比美联储更鹰派，并且开始宽松的时间比美联储要晚。请注意，这可能是自1960年以来DAX第二次在宽松周期之前上涨。 DAX（对数标度），标志着降息周期的开始和德国的衰退 我们可以通过观察降息周期中DAX的平均路径来看到这一点……股票通常会事先下跌，尽管降息的开始通常会标志着低点。 令人惊讶的是，当德国经济衰退时，DAX往往在降息周期中表现更好……也许是因为事前的跌幅更大……也许BB/ECB反应函数与美联储不同(即后来) 如表所示，在欧洲央行降息之后，DAX通常表现良好……即使在经济衰退时也是如此。正如我们在上一张幻灯片中所显示的那样，DAX在进入宽松周期时通常表现不佳。 毫不奇怪，在降息开始后，特别是在前六个月，国债收益率通常会下降。 德国央行/欧洲央行削减的10年德国收益率变化（百分点） 我们可以在表格中看到收益率的下降……实际上，在6个月之后，除了一个周期之外，它们在所有周期中都较低。 注意：在1980 - 82年，德国出现了衰退，但削减仅在结束时开始。在2011 - 13年，欧元区出现了衰退，但德国没有衰退。 与美联储一样，当欧洲央行在降息…可能是对之前收紧政策的回应。 与收益率类似，在降息开始后的所有周期中，除了一个周期外，通胀在6个月后都较低。 平均而言，当降息开始时，失业率往往会上升……但鉴于降息旨在支持经济和通货膨胀，这并不出乎意料……因此，它们通常发生在增长挣扎时。 附录1重要披露*根据要求提供其他信息 *除非另有说明，否则价格是截至上一个交易时段结束时的最新价格，并通过路透社，彭博社和其他供应商从当地交易所获得。其他信息来自德意志银行、标的公司和其他来源。有关与德意志银行研究相关的披露的更多信息，请访问我们网站上的全球披露查询页面，网址为https: / / research。.com /研究/披露/ FICC披露。除了在本报告中，重要的风险和冲突披露也可以在https: / / research中找到。.com / Research / Disclosres / Disclaimer.我们强烈建议投资者在投资前查看这些信息。 分析师认证 本报告中表达的观点准确地反映了以下签署的首席分析师的个人观点。此外，以下签署的首席分析师没有也不会因为在本报告中提供具体建议或观点而获得任何补偿JimReid、HenryAllen、GalinaPozdnyakova。 附加信息 本报告中的信息和意见由德意志银行或其附属公司（统称为“德意志银行”）编写。尽管本文的信息被认为是可靠的，并且是从被认为是可靠的公共来源获得的，但德意志银行对其准确性或完整性没有表示。本报告中提供指向第三方网站的超链接只是为了 在最初的整合过程中，德意志银行和NSL的研究部门将保持运营上的差异。因此，与德意志银行和/或其关联公司可能存在的利益冲突有关的披露目前并未考虑Nmis集团的业务和活动。Nmis集团在提供研究方面可能存在的利益冲突，可以在Nmis网站上找到，网址为https://www。mis.com/legal-ad-reglatory/coditios-ad-disclaimers-that-gover-research-cotaied-i-the-research-pages-of-this-website.本Nmis网页上的披露目前未考虑不属于Nmis集团成员的德意志银行和/或其附属公司的业务和活动。 此外，与本报告中提到的证券的特定建议或估计有关的任何详细利益冲突披露，或已包含在我们最近发布的公司报告中或在我们的全球披露查询页面上找到的，目前均未考虑到NmisGrop的业务和活动。相反，有关Nmis集团与特定发行人或证券有关的详细利益冲突披露的详细信息，请访问：https://library。mis.com/监管通知。本Nmis网页上的发行人/证券特定利益冲突披露未考虑非Nmis集团成员的德意志银行和/或其关联公司的业务和活动。 如果您使用德意志银行的服务来购买或出售本报告中讨论的证券，或者德意志银行分析师的另一份通讯（口头或书面）中包含或讨论的证券，德意志银行可以作为其自身账户的委托人或作为他人的代理人。 德意志银行在决定将交易作为本金时可能会考虑本报告。它也可能以与本研究报告中的观点不一致的方式，为自己的账户或与客户进行交易。德意志银行内部的其他人，包括策略师，销售人员和其他分析师，可能会采取与本研究报告中的观点不一致的观点。德意志银行发行各种研究产品，包括基本面分析、股票挂钩分析、定量分析和贸易思路。一种类型的通信中包含的建议可能不同于其他类型的建议，无论是由于不同的时间范围、方法、观点还是其他原因。德意志银行和/或其附属公司也可能持有其撰写的发行人的债务或股本证券。分析师的薪酬部分基于德意志银行及其附属公司的盈利能力，其中包括投资银行，交易和主要交易收入。 意见、估计和预测构成了作者截至本报告签署日的当前判断。它们不一定反映德意志银行的意见，如有更改，恕不另行通知。德意志银行为其所覆盖的公司发行的证券的买卖双方提供流动性。德意志银行研究分析师有时会有短期的贸易想法，可能与德意志银行现有的长期评级不一致。在研究网站（https://research..com/Research/），并且可以在一般覆盖列表和覆盖公司的页面上找到。CatalystCall的想法代表了分析师的高度信念，即在不少于两周且不超过三个月的时间范围内，股票的表现将优于或低于市场和/或特定行业。除了CatalystCalls的想法外，分析师可能会偶尔与我们的客户以及德意志银行的销售人员和交易员讨论交易策略或想法，这些交易策略或想法参考可能会对本报告中讨论的证券的市场价格产生近期或中期影响的催化剂或事件，这种影响可能与分析师当前的12个月总回报或投资回报的观点相反，如本文所述。如果意见、预测或估计发生变化或变得不准确，德意志银行没有义务更新、修改或修改本报告或以其他方式通知收件人。覆盖范围和市场条件变化的频率以及一般和公司特定的经济前景，使得难以以确定的时间间隔更新研究。更新由覆盖分析师或研究部管理部门自行决定，大多数报告都是不定期发布的。本报告仅供参考，不考虑个别客户的特定投资目标、财务状况或需求。它不是购买或出售任何金融工具或参与任何特定交易策略的要约或要约邀请。目标价格本质上是不精确的，是分析师判断的产物。本报告所讨论的金融工具可能并不适合所有投资者，投资者必须自己做出明智的投资决策。金融工具的价格和可用性如有变化，恕不另行通知，投资交易可能因价格波动和其他因素而导致损失。如果金融工具以投资者货币以外的货币计价，汇率的变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表未来的结果。绩效计算不包括交易成本，除非另有说明。除非另有说明，否则价格是截至上一个交易时段结束时的最新价格，并通过路透社，彭博社和其他供应商从当地交易所获得。数据还来自德意志银行、标的公司和其他各方。 德意志银行研究部独立于银行的其他业务部门。有关我们的组织安排和信息障碍的详细信息，我们必须防止和避免与我们的研究有关的利益冲突，请访问我们的网站（https://research.db.com/Research/）的免责声明。 宏观经济波动通常是与承诺支付固定或可变利率的工具的敞口相关的大部分风险。对于一个做多固定利率工具的投资者（从而获得这些现金流），利率的增加自然会提升应用于预期现金流的贴现因子，从而造成损失。一定现金流的期限越长，折现系数的变动越高，亏损就越高。通货膨胀，财政资金需求和外汇折旧率的上行意外是对接收者最常见的不利宏观经济冲击。但交易对手风险敞口、发行人信誉、客户细分、监管（包括不同类型投资者的资产持有限额的变化）、税收政策的变化、货币可兑换性（可能会限制货币兑换、利润汇回和/或头寸清算）以及与当地清算所相关的结算问题也是重要的风险因素。固定收益工具对宏观经济冲击的敏感性可以通过将合同现金流与通货膨胀、外汇贬值或特定利率挂钩来缓解——这些在新兴市场很常见。通过构造，索引固定可能会滞后或错误地衡量它们打算跟踪的基础变量的实际移动。在掉期市场中，选择适当的固定（或度量）尤为重要，在这些市场中，浮动票面利率（i。Procedres.，以典型的短期限利率参考指数为索引的优惠券)被交换为固定优惠券。以不同于优惠券计价货币的货币进行融资会带来外汇风险。掉期期权（掉期期权）除与利率变动相关的风险外，期权的典型风险。 衍生交易涉及许多风险，包括市场，交易对手违