春节要点梳理及节后市场展望：开门红：股债切换正当时

宏观首席分析师：孙付SAC NO：S1120520050004 宏观分析师：丁俊菘博士SAC NO：S1120523070003 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 核心观点 ●国内基本面：物价或见底、融资“开门红”。 物价：受去年基数偏高以及当前需求偏弱影响，1月CPI继续探底，不过我们判断随着高基数效应的消退以及春节旅游消费带动，2月CPI有望转正，后续逐步回升，全年中枢0.5%左右。 融资：1月金融数据呈现出三大特点，信贷总量超预期、结构在改善，社融主要支撑项由政府债券转为信贷、非标、企业债券，M1增速回升明显则主要受春节错位以及万亿国债、5000亿PSL拨付使用影响。后续需要密切关注社融、信贷以及M1增速的持续性。 ●海外基本面：美国1月通胀数据全面超预期，需要警惕“二次通胀”风险。美国通胀“二次通胀”风险的驱动因素：1）在财政继续扩张下，如果M2筑底后回升，将会显著减弱加息的抑制效应，为通胀提供流动性支持；2）劳动力市场紧俏，工资涨幅延续相对高位，“工资-通胀”螺旋持续带来压力；3）房地产市场改善带动房价再次上行，并向其它领域传导，将推升核心通胀。 ●春节出行、消费：春节出行再创新高，截至2月15日，全社会跨区域人员流动量478483.4万人次，较2023年增长约13.02%，较2019年增长约11.73%。旅游市场火爆，重点监测的旅游经济接待人数均创新高。电影市场平稳增长，房地产市场相对平淡。 ●大类资产表现：股票市场：亚太市场表现亮眼、恒生科技涨幅最大；债券市场：美债收益率整体上行、长端上行幅度更大；商品市场：铜、油上涨，黄金下跌；外汇市场：美元指数先上后下，整体小幅上行。 2●后续展望：在两会政策预期以及经济修复回升预期下，股债风格有望转换，股票占优，债券需谨慎。 ●风险提示：宏观经济、产业政策出现超预期变化。 目录 1海内外经济基本面情况2春节出行、消费火热3春季期间大类资产表现5风险提示4重要事件前瞻 1海内外经济基本面情况 国内经济基本面：物价或见底、融资“开门红” 2024年2月08日，国家统计局公布2024年1月份CPI与PPI数据。 1月CPI同比-0.8%，创下2002年以来同期新低，低于市场预期的-0.5%。去年基数偏高以及当前需求偏弱是主要原因。 同比方面，食品分项仍是主要拖累，食品价格下降5.9%，降幅较上月扩大2.2个百分点，影响CPI下降约1.13个百分点。非食品价格上涨0.4%，与上月基本持平，影响CPI上涨约0.32个百分点。食品分项环比变动情况（%） 5资料来源：WIND，华西证券研究所 国内经济基本面：物价或见底、融资“开门红” 1月PPI同比-2.5%，降幅较上月收窄0.2个百分点，环比下降0.2%，降幅较上月收窄0.1个百分点，基本符合市场预期。 PPI主要有两条逻辑线：一是国际定价影响的原油、有色。受其价格波动影响，国内石油和天然气开采业价格环比下降0.8%，石油煤炭及其他燃料加工业价格环比下降1.7%；而有色金属冶炼和压延加工业价格则环比上涨0.3%。 二是国内定价的煤炭、钢铁。钢材节前补库需求增加，黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨0.4%。部分地区采暖需求增加，煤炭开采和洗选业价格微涨0.1%。 国内经济基本面：物价或见底、融资“开门红” 1月CPI同比增速大概率是阶段性低点，后续有望逐步回升。2024年CPI高点或在年末，Q1-Q4均值分别为-0.1%、0.2%、0.5%、1.0%，全年中枢0.5%左右。 国内经济基本面：物价或见底、融资“开门红” 2024年，PPI整体呈现小幅回升态势，Q1-Q4均值分别为-2.4%、-0.9%、-0.3%、-0.3%，全年中枢-0.8%左右。 资料来源：WIND，华西证券研究所 国内经济基本面：物价或见底、融资“开门红” 2024年2月09日，国家统计局公布2024年1月份信贷与社融数据。1月金融数据呈现出三大特点： 信贷总量超预期、结构在改善。1月新增信贷4.92万亿元，好于市场预期的4.67万亿元，创历史同期新高。 结构方面，新增企业中长期贷款3.33万亿元，虽同比少增，但主要是去年基数过高，实际并不弱，为历史同期次高点；新增居民中长期贷款6272亿元，同比多增4041亿元，升至历史中枢附近。 资料来源：WIND，华西证券研究所 国内经济基本面：物价或见底、融资“开门红” 社融同样超预期并且主要支撑项由政府债券转为信贷、非标、企业债券。1月新增社融6.50万亿元，同比多增5044亿元，大幅好于市场预期的5.79万亿元。政府债券贡献度由上月的接近50%降至4.5%。 M1增速回升明显则主要受春节错位以及万亿国债、5000亿PSL拨付使用影响。1月M1同比增速5.9%，较上月1.3%大幅回升4.6个百分点。1月M2同比增速8.7%，较上月回落1个百分点。去年基数走高以及居民存款偏弱或是主要原因。 资料来源：WIND，华西证券研究所 海外经济基本面：通胀全面超预期 海外重要经济信息： 美国1月通胀数据全面超预期，需要警惕“二次通胀”风险。1月美国CPI同比3.1%，环比0.3%；核心CPI同比3.9%，环比0.4%。 美国通胀“二次通胀”风险的驱动因素： 1）在财政继续扩张下，如果货币增速（M2）筑底后回升，将会显著减弱加息的抑制效应，为通胀提供流动性支持； 2）劳动力市场紧俏，工资涨幅延续相对高位，“工资-通胀”螺旋持续带来压力； 3）房地产市场改善带动房价再次上行，并向其它领域传导，将推升核心通胀。 维持判断：美联储降息可能要到2024下半年。 大类资产观点：在美联储“降息”信号明确前，预计： 美债利率：维持相对高位；10年美债利率亦将徘徊于（4%-4.5%）。美元：仍将保持相对强势，区间[100, 105]。商品：金属价格呈现弱势；WTI原油价格约在65-80美元/桶。 海外经济基本面： 2024年1月美国CPI为3.1%，核心CPI为3.9%，均超预期。 政策面：货政报告延续宽松，美联储降息或6月后 央行四季度货币政策报告最重要的增量信息是对于“债券”与“信贷”两大市场提出了新的要求。报告指出“合理把握债券与信贷两个最大融资市场的关系”，而此前则更多的是对于信贷市场的关注。我们认为这是央行在中央金融会议提出“准确把握货币信贷供需规律和新特点”要求下做出的重要转变。 央行在专栏1《准确把握货币信贷供需规律和新特点》中对于我国货币信贷的新形势进行了详细阐述。央行进一步指出后续要减少对月度货币信贷高频数据的过度关注，而应该更多的关注“利率下降的成效”、“重点领域的金融支持力度”、“涵盖直接融资的社会融资规模”等。 对于后续的货币政策，报告新增“加强政策协调配合，有效支持促消费、稳投资、扩内需，保持物价在合理水平。”同时强调“推动社会综合融资成本稳中有降”，因此我们判断后续央行仍会保持适度宽松，预计节后LPR调降概率较大，后续MLF等政策利率也可能调降。 政策面：货政报告延续宽松，美联储降息或6月后 北京时间2月1日凌晨2时，美联储公布2024年1月FOMC会议声明。鲍威尔表示，不认为委员会能够在3月开会时获得“足够的信心”，来确认3月就开始降息。 2月15日，美联储负责金融监管事务的副主席迈克尔·巴尔表示近期公布的强于预期的通胀数据提醒人们，重返美联储通胀目标的道路可能是“坎坷的”。 最新的CME联储观察预计3月、5月美联储不降息的概率分别升至93%和74%，6月降息25bp的概率在50%左右。 2春节出行、消费火热 2024年综合运输春运工作专班数据显示，自2024年1月26日(腊月十六)至2月15日(正月初六)，全春节出行再创新高 社会跨区域人员流动量478483.4万人次，较2023年增长约13.02%，较2019年增长约11.73%。据交通运输部预计预测，2024年春运全社会跨区域人员流动量将达到大概90亿人次，有望创历史新高。 从出行方式来看，铁路客运量24564.3万人次，较2023年增长约57.91%，较2019年增长约23.90%；其中，2月14日全国铁路发送旅客1424.5万人次，创春运单日旅客发送量历史新高。公路人员流动量447860万人次，较2023年增长约10.85%，较2019年增长约11.56%。水路客运量1615.4万人次，较2023年增长约46.03%，较2019年下降约49.89%。民航客运量4444.3万人次，较2023年增长约68.57%，较2019年增长约18.63%。 春节出行再创新高 从百度迁徙指数来看，2024年1月26日(腊月十六)至2月15日(正月初六)，全国百度迁徙指数均值为607.2342，较2023年春运同期增长4.55%，较2019年春运同期增长23.07%。其中，春节假期期间（除夕至正月初六）全国百度迁徙指数均值为747.60，较2023年春运同期的增长7.35%，较2019年春运同期增长35.48% 春节旅游市场火爆 根据各省文旅局数据，重点监测的旅游经济接待人数均创新高。例如飞猪数据显示春节期间的国内中长线路游商品订单量较2019年增长超150%，国内高星级酒店的间夜量较2019年增长近150%。 湖北全省A级旅游景区共接待游客1266.82万人次，较2023年、2019年同比分别增长44.68%、75.83%。 电影市场平稳增长 根据猫眼专业版数据统计，2024年春节档（除夕至初六）票房66.31亿元,观影人次约13332万人次。票房较2023年下降1.9%，较2019年增长19.2%；但观影人次较2023年增长3.7%，较2019年增长1.7%；平均票价较2023年下降5.4%，较2019年增长17.2%。 房地产市场相对平淡 房地产销售方面, 2024年2月9日至2月15日(除夕至初六), 30大中城市商品房成交面积累计达6.82万平方米，较2023年同期增长18.58%；累计成交724套，较2022年同期增长46.56%。 从结构上看，返乡置业人群是春节期间商品住宅销售的重要驱动力。今年春节的商品房成交主要来自二线城市，贡献约82.28的成交面积，一线城市成交面积占比由3.32%上升至9.06%，三线城市成交面积占比则大幅下降,仅为8.66%。 春节假期是商品房成交淡季，成交面积不足平时的5%,(2024年1月日均成交面积为26.16万平方米，春节期间仅为0.97万平方米)。4个一线城市在春节前集中调整了限购政策，在政策优化的背景下，节后一线城市商品房销售是下一阶段关注的重点。 资料来源：WIND资讯，华西证券研究所 3春节期间大类资产表现 股票市场：亚太市场表现亮眼，恒生科技涨幅最大 春节期间，全球主要指数大部分收涨，亚太市场尤为表现亮眼。其中恒生科技上涨6.89%，涨幅最大；日经225次之，上涨4.31%；恒生指数上涨3.77%，中国台湾加权指数上涨2.82%。 不过美股表现平平，纳斯达克收跌，标普和道琼斯工业指数微涨。主要原因是通胀超预期，市场此前普遍预期的美联储3月、5月降息落空所致。 资料来源：WIND，华西证券研究所 债券市场：美债收益率整体上行，长端上行幅度更大 春节期间（2.12-16），受通胀数据全面超预期影响，美债收益率整体上行。其中10Y美债上行13bp至4.3%；3Y美债上升18bp至4.43%；1Y美债上行11bp至4.98%。3M美债变化不大，仅上行1bp至5.44% 商品市场：铜、油上涨，黄金下跌 春节假期期间，铜、油价格出现较为明显的涨幅。其中，LME铜价上涨3.71%，收于8322美元/吨，布伦特原油价格上涨1.69%，收于82.67美元/桶。 黄金价格出现下跌，COMEX黄金下跌0.65%，收于2024.10美元/盎司，国内上期所SHEF黄金价格则整体持平，SHEF白银价格上涨0.3